Maha Energy rapportkommentar Q4 2021 (Läs den fullständiga analysen med estimat och grafiska element i PDF-format här)
- Oljepriserna kompenserade mer än väl för produktionsbesvikelse
- Bra start för Tie-4
- Möjligheter att återställa förtroendet under 2022
Rapportkommentar
Oljepriserna kompenserade mer än väl för produktionsbesvikelse. Tekniska borrningsproblem vid Tie fältet fortsätter ännu ett kvartal göra att det förväntade produktionstillskottet låter vänta på sig. Även om bolaget under kvartalet varnat för produktionsproblemen var den redovisade siffran om 3 098 BOEPD lägre än vi förväntat. Volymen var enbart marginellt högre än för ett år sedan (2 738 BOEPD) och betydligt lägre än under Q3, då den uppgick till 3 610 BOEPD. Till följd av oljeprisernas uppgång ökade de genomsnittligt realiserade olje- och gaspriserna till ca 72 USD/BOE, vilket är över nivån för Q3 men är 85% högre än motsvarande siffra för ett år sedan. Det är att anmärka att de realiserade priserna under kvartalet fortsatt stiga mer än som var fallet med det genomsnittliga Brentpriset om ca 80 USD/BOE. Produktionsproblemen vid Tie-4 kommer vid en mycket olycklig tidpunkt med tanke på de höga oljepriserna för närvarande. Det högre oljepriset kompenserade mer än väl för den något lägre produktionen än motsvarande period förra året och ledde till att intäkterna efter royaltees under kvartalet fördubblades till 17,8 MUSD (8,7). Produktionskostnaderna fortsätter att stiga snabbt (+21% i relation till motsvarande kvartal förra året) om än inte lika snabbt som under tidigare kvartal. Ökade underhålls- och reparationskostnader samt högre elkonsumtion är några faktorer bakom utvecklingen. EBITDA påverkades positivt av upplösning av gjorda reserveringar och andra extraordinära intäkter med sammanlagt 5,2 MUSD. Rensat för denna post och motsvarande extraordinära kostnader förra året steg EBITDA till 10,4 MUSD (2,6). Investeringsnivån fortsätter att vara på en hög nivå med investeringar under detta kvartal om ca 12 MUSD, vilket gör att bolaget under 2021 investerade för ca 47 MUSD. Trots årets stora investeringar kunde Maha vid årsskiftet redovisa en kassa om drygt 25 MUSD och en lånebörda på enbart ca 55 MUSD.
Bra start för Tie-4. Enligt företaget började det olycksdrabbade Tie-4 brunnen att leverera i januari. Fältet ska initialt ha producerat ca 4 700 BOEPD, dvs betydligt mer än den genomsnittliga produktionen under Q4 för hela bolaget. Detta ska enligt uppgift vara den tredje bäst levererande markbaserade brunnen i Brasilien, vilket är en betydande framgång för företagsledningen. Under 2022 förväntar vi oss också att de andra källorna på Tie-fältet och då framför allt Tie-3 fortsätta att öka sin produktion. Till det kommer så att Illinois Basin kommer att vara i full produktion i början av året, vilket skulle kunna ge en produktion på årsbasis om ca 300 - 400 BOEPD, att jämföra med årets prognos om ca 250 BOEPD. Även det andra brasilianska fältet Tartaruga borde efter årets problem kunna mer än fördubbla sin produktion till 800 BOEPD. Med ledning av detta framstår företagets prognos om en genomsnittlig produktion under året om 4 000 - 5 000 BOEPD som mycket försiktig. Att bolaget ännu inte justerat upp produktionsprognosen måste ses i ljuset av att ledningen inte bara under förra året tvingats till en rad nedrevideringar. Vi väljer därför att prognostisera en produktion som är i topp av det förutsedda produktionsintervallet dvs 5000 BOEPD.
Möjligheter att återställa förtroendet under 2022. Efter förra årets motgångar har förtroendet för Mahas ledning fått sig en knäck men 2022 kan bli ett år då mycket vänder. Förutom den stora produktionsökningen enligt ovan som förutses kommer kraftigt stigande oljepriser att gynna intäkterna under året. Till det kommer att borrningar i Oman kommer att inledas under första halvan av året, ett område där vi har höga förväntningar. Med produktionstillgångar i tre regioner i världen: Brasilien, USA och Oman och med Tie-fälten som en stor kassaflödesgenerator skulle en betydande uppvärdering av aktien kunna ske om produktionen börjar komma in i linje med företagsledningens prognoser eller till och med överträffa dessa. Dessutom är den finansiellt bättre än någonsin med ett kassaflöde under nästa år som kan komma att eliminera bolagets nettoskuld. Aktien handlas enligt vår prognos till EV/EBIT om under 3x på vår prognos för år 2022.
----------------------------------------
Rapportkommentar Q3 2021 (Läs den fullständiga rapportkommentaren med estimat och grafiska element här)
- Trots produktionsbesvikelsen bra resultatutveckling
- Kraftigt ökad produktion att vänta
- Allting på plats för ett spännande 2022
Rapportkommentar
Trots produktionsbesvikelsen bra resultatutveckling. I och med den produktionsuppdatering som skickades ut 21/10 var den genomsnittliga produktionen i kvartalet redan känd. Det tillskott i produktion som skulle komma från Tie-4 har till följd av olika tekniska borrningsproblem uteblivit. I stället för en av oss i augusti förväntad produktion om 4180 BOEPD blev den genomsnittligt enbart 3 610 BOEPD och enbart marginellt högre än motsvarande kvartal förra året. Detta trots att andra produktionskällor utvecklades något bättre än förväntat. Till följd av oljeprisernas uppgång ökade de genomsnittligt realiserade olje- och gaspriserna till 59 USD/BOE, vilket är något över nivån för Q2 men är 75% högre än motsvarande siffra för ett år sedan. Det är att anmärka att de realiserade priserna steg något mer än som var fallet med det genomsnittliga Brentpriset om 73,5 USD/BOE. Produktionsproblemen vid Tie-4 kommer vid en mycket olycklig tidpunkt med tanke på de höga oljepriserna för närvarande. Det högre oljepriset bidrog till att intäkterna efter royaltees under kvartalet steg till 17,0 MUSD (9,5), vilket var något högre än vi räknat med i vår reviderade prognos. Produktionskostnaderna fortsätter att stiga snabbt (+38% i relation till motsvarande kvartal förra året) om än inte lika snabbt som under föregående kvartal. Ökade underhålls- och reparationskostnader samt ökad elkonsumtion är några faktorer bakom utvecklingen. Trots de ökade kostnaderna kunde Maha redovisa en betydande ökning av resultatet före avskrivningar (EBITDA) och som uppgick till 13,0 MUSD (6,5). Investeringsnivån fortsätter att vara på en hög nivå med investeringar under detta kvartal om ca 13 MUSD, vilket gör att bolaget hittills i år investerat för ca 35 MUSD. Det stora positiva kassaflödet från rörelsen under kvartalet gjorde att dessa investeringar i stort sett kunde finansieras med egna medel och den goda likvida ställningen med en kassa på över 30 MUSD kunde bibehållas.
Kraftigt ökad produktion att vänta. Den nya tidpunkten för färdigställandet av Tie-4 är satt till årsskiftet. Detta innebär att den nuvarande prognosen för helåret är nu en produktion om 3500 - 4000 BOEPD, vilket skulle ge en produktion i Q4 om ca 4 600 BOEPD. Av försiktighetsskäl har vi enbart prognostiserat 4 300 BOEPD. Med tanke på den kritik som företagsledningen med rätta har fått för sina produktionsprognoser fortsätter vi att vara relativt försiktiga inför nästa år. Men trots det bör 2022 bli ett år med kraftigt ökad produktion. Förutom att förseningen i Tie-4 lett till att bolaget gått miste om en årlig produktion om 500 BOEPD bör de andra källorna på Tie-fältet och då framförallt Tie-3 fortsätta att öka sin produktion. Till det kommer att Illinois Basin (IB) kommer att vara i full produktion i början av nästa år, vilket skulle kunna ge en produktion på årsbasis om 400 BOEPD, att jämföra med årets prognos om 250 BOEPD. Även det andra brasilianska fältet Tartaruga borde efter årets problem kunna fördubbla sin produktion till 600 BOEPD. Sammantaget räknar vi nu med en produktion under nästa år om 5450 BOEPD som sedan stiger till 6800 BOEPD under år 2022 (tidigare prognos 5890 BOEPD respektive 6950 BOEPD). Högre oljeprisantaganden (vi har antagit 80 USD/BOE för resten av året och hela 2023), kommer att mer än väl kompensera för den nedreviderade produktionsprognosen och leder till en höjning av vår intäktsprognos. Maha Enegys intäkter kommer också att positivt påverkas av halverade rabatter vid leverans av olja till Petrobas från Tie-fälten.
Allting på plats för ett spännande 2022. Efter årets motgångar har förtroendet för Mahas ledning fått sig en knäck men 2022 kan bli ett år då mycket vänder. Förutom den stora intäkts- och vinstökning vi räknar med kommer borrningar i Oman att inledas under första halvan av nästa år, ett område där vi har höga förväntningar. Med produktionstillgångar i tre regioner i världen: Brasilien, USA och Oman och med Tie-fälten som en stor kassaflödesgenerator skulle en betydande uppvärdering av aktien kunna ske om produktionen börjar komma in i linje med företagsledningens prognoser. Dessutom är den finansiella ställningen bättre än någonsin med ett kassaflöde under nästa år som kan komma att eliminera bolagets nettoskuld. Aktien handlas enligt vår prognos till EV/EBIT om under 2x på vår prognos för år 2022.
----------------------------------------
Rapportkommentar Q2 2021 (Läs den fullständiga analysen med estimat och grafiska element här)
- Produktionsbesvikelse i Q2
- Tillbaka på spåret
- Står starkare än någonsin tidigare
Rapportkommentar
Produktionsbesvikelse i Q2. Efter ett första kvartal med en produktion som utvecklades mycket positivt rapporterade bolaget r i juli om att det uppstått oväntade produktionsproblem vid TIE-fältet under Q2. Den dagliga produktionen under kvartalet uppgick till 3,104 fat oljeekvivalenter per dag, vilket är både ca 15% lägre än i föregående kvartal och motsvarande period för ett år sedan. Vi förväntade oss inte att de tekniska problemen under perioden skulle vara fullt lika allvarliga som blev fallet och hade därför räknat med en högre produktion. Till följd av oljeprisernas uppgång ökade de genomsnittligt realiserade olje- och gaspriserna till 56 USD/BOE, vilket är ca 15% mer än i föregående kvartal och de har därmed mer än fördubblats från lågpunkten för ett år. Det är också att anmärka att ökningen av de realiserade priserna är i nivå med oljeprisets uppgång. Det högre oljepriset bidrog till att intäkterna efter royalties under kvartalet steg till 13,0 MUSD (6,8) och i stort sett var oförändrade i förhållande till första kvartalet. Problemen vid TIE-fältet förorsakade inte bara intäktsbortfall utan även ökade kostnader. Detta tillsammans med en rad andra faktorer ledde till att produktionskostnaderna för en olje/gasenhet ökade med ca 70% i förhållande till för motsvarande period för ett år sedan. Även administrationskostnaderna ökade till följd av igångsättandet av olika aktiviteter i Oman (se nedan). Trots den lägre produktionen och ökade kostnader kunde bolaget redovisa ett resultat före avskrivningar om 9,0 MUSD (3,4), vilket enbart var marginellt lägre än under första kvartalet. Investeringsnivån fortsätter att vara på en hög nivå med investeringar i kvartalet på ca 11 MUSD, något högre än föregående kvartal. Med en riktad nyemission till den brasilianska banken BTG tillsammans med utnyttjandet av teckningsoptioner tillfördes Maha Energy ett eget kapital om 20 MUSD och förbättrade den likvida ställningen. Samtidigt kunde obligationslånet om 300 MSEK ersättas och utökas med bankfinansiering om 70 MUSD. Den likvida ställningen förstärktes därmed ytterligare och likvida medel uppgick vid halvårsskiftet till 34 MUSD.
Tillbaka på spåret. I och med andra halvan av juni är TIE-fältet i normal produktion och de planerade och oplanerade stängningarna vid TIE-fältet under perioden beräknas inte få någon effekt på bolagets guidning om en produktion om en genomsnittlig årlig produktion om 4000 – 4500 BOEPD. Högre produktion än väntat från den redan borrade TIE-2 och förväntade produktionstillskott från TIE-4 (som ska börja producera i Q4) och Illinois Basin (IB) förväntas kompensera för de lägre volymerna under Q2. Under förra kvartalet färdigställdes TIE-3 och fältet kommer därmed att få en betydligt ökad produktionskapacitet, vilket också på sikt möjliggör minskad påverkan av eventuella oplanerade produktionsstopp. Till det kommer så utvecklingsarbetet i IB som beräknas tillföras en produktion om 600—700 BOEPD vid årsskiftet. Orosmomentet utgörs av det mindre fältet Tartaruga fältet, som haft vissa problem under andra halvåret men som vi räknar med under andra halvåret ska ge 500 fat. Vår prognos bygger av försiktighetsskäl på ett estimat i den lägre delen ( 4180 BOEPD) av företagsledningens prognos för helåret. Borraktiviteterna i Oman förväntas påbörjas under 2022 men ökade restriktioner till följd av pandemin förväntas påverka den ursprungliga tidplanen. Vår produktionsprognos för nästa år och 2023 uppgår till 5890 BOEPD respektive 6950 BOEPD. Förutom ett stigande oljepris kommer Maha Energys intäkter positivt påverkas av lägre rabatter vid leverans till Petrobas från TIE-fältet. Denna har minskat med 3 USD/barrel till 5,9 USD, vilket vi beräknar kommer bidra med 1 MUSD till rörelseresultatet
Står starkare än någonsin tidigare. Efter förra årets motgångar var förväntningarna höga inför året men de oväntade problemen under Q2 gör att vi sänker våra prognoser för helåret. Trots motgångarna är Maha Energy idag ett betydligt starkare bolag än för ett år sedan med betydande finansiella resurser, med stora investeringar genomförda och med produktionstillgångar i tre regioner i världen: Brasilien, USA och Oman. Efter genomförda åtgärder kommer TIE-fältet fungera som en kassaflödesgenerator för den övriga verksamheten. Aktiekursen har pressats av vårens utnyttjande av utestående teckningsoptioner och produktionsproblemen men reflekterar inte enligt vår bedömning den stabilisering av oljepriset som skett och den förväntade ökningen av produktionen som förväntas ske under de närmaste åren. Redan nästa år kommer bolaget enligt våra prognoser ha en nettokassa trots fortsatta investeringar. Enligt dessa värderas aktien långt under historiska NAV beräkningar och på ett av oss bedömt EV/EBITDA om 3,6x baserat på årets prognostiserade resultat.
----------------------------------------
Rapportkommentar Q1 2021 (Läs den fullständiga analysen med estimat och grafiska element här)
- Produktionsökning i Q1
- Successivt högre produktion under året
- Starkare än tidigare
Rapportkommentar
Produktionsökning i Q1. Efter flera kvartal med produktionsproblem, framförallt tekniska men även till följd av pandemin, kunde Maha Energy såsom förväntat rapportera en produktionsökning i Q1. Den dagliga produktionen under Q1 uppgick till 3,742 fat oljeekvivalenter (3,288), vilket innebar en 35% högre produktion än i Q4, men något under vår förväntan. Till följd av oljeprisernas uppgång ökade de genomsnittligt realiserade olje- och gaspriserna med över 20% i förhållande till motsvarande kvartal förra året och med hela 45% i förhållande till priserna för helåret och uppgick till 48 USD per oljeekvivalent. Med högre produktion och genomsnittliga oljepriser steg intäkterna till 15,8 MUSD (11,2). Vi var positivt överraskade av kostnadsnivån, som betydligt understeg vår prognos. Detta till följd av relativt låga kostnader för oförutsedda tekniska problem, en brasiliansk valuta som deprecierat mot USD med 25% under den senaste 12-månaders perioden samt övriga rapporterade intäkter om 0,5 MUSD. Maha Energy redovisade därför en betydande förbättring i rörelseresultat före avskrivningar om 10,2 MUSD (6,4) och en vinst per aktie under kvartalet som översteg hela föregående års. Med ett positivt kassaflöde från rörelsen om nästan 10 MUSD efter förändringar i rörelsekapital och bättre omvärldsförutsättningar i form av högre oljepriser klarade bolaget att finansiera investeringar på ungefär samma nivå. Vid utgången av kvartalet uppgick de likvida medlen till ca 6 MUSD. Till det kommer så likvid vid utnyttjande av teckningsoptioner om 10 MUSD efter kvartalets utgång under maj månad. Under kvartalet genomfördes en omfinansiering av Maha Energys utestående obligationslån om 30 MUSD och farhågorna för eventuella finansieringsproblem är därmed borta.
Successivt högre produktion under året. Även om produktionsökningen i Q1 var något under våra förväntningar fortsätter vi att bedöma ledningens förväntningar i år om en daglig produktion mellan 4000 – 5000 BOEPD per dag som realistisk. Under kvartalet färdigställdes TIE-3 och fältet kommer därmed att få en betydligt ökad produktionskapacitet, vilket också på sikt möjliggör minskad påverkan av eventuella oplanerade produktionsstopp. Under Q4 räknar vi även med att TIE-4 börjar producera, vilket skulle innebära en produktion enbart på drygt 4500 fat. Till det kommer så även Illinoisbassängen – från en låg bas men ändå – att öka sin produktion efter avslutade investeringar i tre nya källor. Orosmomentet utgörs av det mindre Tartaruga fältet, som haft vissa problem under Q1 men som vi räknar med under andra halvåret ska ge 500 fat. Förutom ett fortsatt stigande oljepris kommer Maha Energys intäkter påverkas positivt av lägre rabatter vid leverans till Petrobas från TIE-fältet. Denna har minskat med 3 USD/barrel till 5,9 USD, vilket vi beräknar kommer bidra med 1 MUSD till rörelseresultatet.
Starkare än tidigare. Trots motgångarna under förra året är Maha Energy idag ett betydligt starkare bolag än för ett år sedan efter stora investeringar och nu med produktionstillgångar i tre regioner i världen: Brasilien, USA och Oman. Efter genomförda åtgärder kommer Brasilien och TIE-fältet fungera som en kassaflödesgenerator för den övriga verksamheten. Under första kvartalet 2022 ska borrningen på Mafraq fältet i Oman påbörjas, vilket borde leda till ett ökat intresse för aktien. Aktiekursen har pressats av vårens utnyttjande av utestående teckningsoptioner och reflekterar inte enligt vår bedömning den stabilisering av oljepriset som skett och den fortsatta ökning av produktionen som kan förväntas under året. Enligt våra beräkningar värderas Maha Energy långt under historiska NAV beräkningar och på ett av oss bedömt EV/EBITDA om 3x baserat på årets prognostiserade resultat.
----------------------------------------
Fortsatta produktionsproblem. Även under Q4 fortsatte produktionsproblemen för Maha Energy. Till följd av pandemin med bland annat uppskjutna borrningar som följd men också olika tekniska problem kom produktionen både vid Tie-2 och Tie-3 hålen att bli betydligt lägre än den ursprungliga produktionsplanen. Den dagliga produktionen under Q4 om 2,738 fat oljeekvivalenter (3,165) understeg därmed förra årets produktion under motsvarande tid, trots tillkomsten av Illinois Basin i USA som bidrog med 148 fat oljeekvivalenter. Med ca 25% lägre realiserade olje- och gaspriser i Q4 ( ca 36 USD/BOE per oljeekvivalent) än för ett år sedan minskade intäkterna för bolaget till 8,6 MUSD (13,7). Dessutom påverkade en lägre försäljning (-13% i förhållande till motsvarande kvartal förra året) intäkterna under perioden. Under perioden har det erhållna priset på olja och gas varit ca 20% lägre än referenspriset till följd av den rabatt som Petrobas erhåller. Trots den lägre produktionsvolymen ökade kostnaderna för produktionen med ca 55% i jämförelse med för ett år sedan. Detta berodde på en rad tekniska problem men också en engångsbot till följd av minskade gasleveranser samt produktionskostnader vid nyförvärvade Illinoisbassängen. Trots det lägre oljepriset, ovan redovisade produktionsproblem och extra kostnader kunde bolaget redovisa en positiv operating netback (intäkter minus royalties och produktionskostnader) om 4,2 MUSD (9,8) och ett EBITDA resultat som uppgick till 2,7 MUSD (8,5). Tungoljetillgången LAK Ranch stängdes ner i början av pandemin och bolaget har gjort bedömningen att en nedskrivning motsvarande 21 MUSD är erforderlig. Det är att anmärka att dessa kostnader inte är kassaflödespåverkande. Detta tillsammans med kraftigt ökade administrationskostnader till följd av listbyte, refinansieringskostnader och ändrade redovisningsregler gjorde att bolaget redovisade en rörelseförlust om 20,0 MUSD. Stora investeringar i Oman och USA samt kvartalets förlust gjorde att likvida medel sjönk till ca 7 MUSD, vilket kan jämföras med 18 MUSD vid förra kvartalets slut.
Lägre produktionsprognos men högre oljepriser. Förra året var ett utmanande år för Maha Energy med såväl externa som interna problem. Bolaget tvangs under året skriva ned produktionsprognoserna löpande under året samtidigt som oljepriset tangerade det lägsta priset på mer än 10 år. Inför 2021 finns det emellertid skäl för att vara optimistisk. Produktionen ökade markant i december och nådde sista dagen i månaden över 4100 BOEPD. Under första kvartalet kommer så Tie-3 källan att färdigställas och fältet kommer att få en betydligt ökad produktionskapacitet vilket också på sikt möjliggör minskad påverkan av eventuella oplanerade produktionsstopp. Till det kommer så att även Illinoisbassängen – från en låg bas men ändå – kommer att öka sin produktion efter avslutade investeringar. Bolagets egen prognos är en total produktion i spannet mellan 4000 – 5000 BOEPD. Till det kommer så att oljepriset som bekant fortsatt upp. Med vår nya prognos i mitten av detta intervall – vilket enligt vår mening känns försiktigt trots problemen under förra året – kommer vår intäktsprognos för helåret inte att revideras ned speciellt mycket till följd av de högre oljepriserna.
Starkare än tidigare. Trots motgångarna under året är Maha Energy idag ett betydligt starkare bolag än för ett år sedan efter stora investeringar och nu med produktionstillgångar i tre regioner i världen: Brasilien, USA och Oman. Efter genomförda åtgärder kommer Brasilien och Tie-fältet fungera som en kassaflödesgenerator för den övriga verksamheten. Med nuvarande produktionsutveckling och oljepriser ser vi inga problem med att omförhandla den obligation om motsvarande knappt 300 MSEK, som löper ut i maj. Vad gäller de teckningsoptioner, där sista teckningsperiod är vid samma tidpunkt, räknar vi med att dessa kommer att tecknas i sin helhet. Detta skulle innebära att bolaget tillförs ca 70 MSEK. Maha värderas långt under historiska NAV beräkningar och på ett av oss bedömt EV/EBITDA om under 5x baserat på årets resultat.
----------------------------------------
Rapportkommentar Q3 2020 (Läs den fullständiga analysen med estimat här)
- Fortsatt svarta siffror
- Nu verksamma i tre oljeregioner
- Betydande vinstförbättring att vänta
Rapportkommentar
Fortsatt svarta siffror. Till följd av uppskjutna borrningar och produktionsproblem vid Maha Energys bägge brasilianska fält – Tie och Tartaruga (75% ägt) – blev produktionen under Q3 betydligt lägre än den bolaget och vi räknade med i somras. Detta är något som bolaget informerat om i sina månatliga produktionsuppdateringar och var inget nytt för marknaden. Den dagliga produktionen under Q3 om 3,580 fat oljeekvivalenter (3,593) understeg därmed marginellt förra årets produktion under motsvarande tid, trots tillkomsten av Illinois Basin i USA som bidrog med 141 fat oljeekvivalenter. Enligt företagsledningen är bedömningen att dessa källor sammanlagt dagligen kan generera 5, 200 – 5,700 fat oljeekvivalenter vid början av nästa år, dvs en betydligt högre nivå än under det gångna kvartalet. Med ca 34% lägre realiserade olje- och gaspriser i Q3 än för ett år sedan minskade intäkterna för bolaget till 11,2 MUSD (16,1). Trots en något lägre produktionsvolym ökade kostnaderna för produktionen med 27% i jämförelse med för ett år sedan till följd av framförallt ökade kostnader vid Tartaruga fältet. Med ett genomsnittligt realiserat oljepris om 36 USD (55) lyckades ändå Maha redovisa en operating netback om 7,0 MUSD (12,0), ett EBITDA resultat om 5,5 MUSD (10,7) och även en mindre nettovinst om 1,8 MUSD. Att kunna prestera ett positivt resultat under rådande omständigheter visar enligt vår mening på inte bara på tillgångarnas förmåga att generera vinst även vid ett lågt oljepris (break even vid 16 USD) utan även på företagsledningens förmåga. Till följd av oljeprisnedgången har bolaget sänkt årets budget för investeringar med 25% i förhållande till tidigare planer. Detta bidrog att bolaget kunde redovisa ett positivt kassaflöde och stärka den likvida ställningen. Kassan uppgick vid kvartalets utgång till 18,0 MUSD, vilket kan jämföras med 15,7 MUSD vid förra kvartalets slut.
Nu verksamma i tre oljeregioner. Kvartalets besked att Maha blivit tilldelat ett nytt produktionsblock (Mafraq) i Oman innebär en milstolpe för bolaget och gör att man nu är verksamma i tre oljeregioner: Brasilien, USA och den Saudiarabiska halvön. Oljefältet Mafraq uppskattas av tredje part innehålla mellan 185-280 miljoner fat ursprunglig olja på plats. Prospekteringsperiod är avtalad till tre år med möjlighet till en lika lång förlängning, som vid kommersiella upptäckter ger en 15 årig produktionslicens med 5-årig förlängning. Med de betydande bedömda och betingade reserverna som ingår i licensen och med den erfarenhet som nuvarande ledning har av området bedömer vi att kostnaden om 10 MUSD är låg i förhållande till möjligheterna. Enligt Mahas 5-årsplan ska oljeproduktionen öka till en daglig produktion på över 15 000 fat med en sammanlagd investeringsbudget om ca 100 MUSD. Dessa investeringar beräknas kunna finansieras genom befintliga medel och internt genererat kassaflöde.
Betydande vinstförbättring att vänta. Med en produktionsprognos för nästa år om 5,200 – 5,700 fat per dag (att jämföra med årets på ca 4,000 dito), förväntat lägre produktionskostnader till följd av genomförda åtgärder och nuvarande oljepriser om motsvarande 46 USD finns det utrymme för en betydande vinstförbättring under nästa år. Vi har antagit en volym som är i det lägre delen av ovanstående siffror till följd av de produktionsproblem som har kantat året. I vår prognos för nästa år har vi räknat med att oljepriserna blir oförändrade från dagens nivå, vilket får betraktas som försiktigt med tanke på ett förväntat slut på pandemin under året och de flesta prognoser på området. En reviderad investeringsplan gör att vi drar ned förväntningarna på dessa till ca 15 MUSD. Trots att den likvida ställningen försämras genom investeringen i Oman ser vi inga problem för Maha att med nuvarande eller lägre oljepriser omförhandla den obligation om 30 MUSD, som löper ut under nästa år. Vad gäller de teckningsoptioner som löper ut i slutet av maj nästa år och som vi räknar med kommer att tecknas i sin helhet tillför bolaget ca 70 MSEK. Maha värderas långt under historiska NAV beräkningar och på ett av oss bedömt EV/EBITDA om 3x baserat på nästa års resultat. Ett planerat listbyte under året borde förändra värderingen i positiv riktning.
----------------------------------------
Rapportkommentar Q2 2020 (Läs den fullständiga analysen med estimat här)
- Rekordproduktion och positivt resultat trots Covid-19
- Bra förutsättningar att rida ut stormen
- Lägre prognoser men fortsatt låg värdering
Rapportkommentar
Rekordproduktion och positivt resultat trots Covid-19. Trots smitta bland anställda och reserestriktioner (vilket inte bara drabbade anställda i Brasilien utan även leverans av utrustning) lyckades Maha under Q2 uppnå en rekordproduktion i kvartalet uppgående till 3 602 bopd (2,739). Av detta producerade fältet som köptes av Dome Energy 144 bopd. Dock halverades nästan oljeintäkterna (-44%) i förhållande till motsvarande kvartal förra året och sjönk till 7,9 MUSD (14,1) till följd av de lägre oljepriserna. Med ett genomsnittligt oljepris i kvartalet om endast 29,3 MUSD (68,9) lyckades Maha ändå uppnå en positiv ”Operating Netback” om 13,8 MUSD per fat. Mahas produktionskostnader steg visserligen något i kvartalet i förhållande till motsvarande kvartal förra året, till följd av att Mahas produktion huvudsakligen transporteras med lastbil och därför utvecklas i förhållande till produktionsvolymen. Däremot sjönk administrations- och andra kostnader kraftigt efter genomförda åtgärder. Det innebar att Maha trots det rekordlåga oljepriset kunde redovisa inte bara ett positivt EBITDA om 3,4 MUSD (9,1) utan även svarta siffror på sista raden. Det är få oljeföretag som har lyckats med det i kvartalet. Effekterna av beslut om minskade capex fick av naturliga skäl inget större genomslag i kvartalet och uppgick till 4,9 MUSD (6,6) och med ett operationellt kassaflöde om 1,3 MUSD minskade kassan med 3,6 MUSD. Den uppgick dock fortfarande till 15,7 MUSD (20,5) vid utgången av kvartalet.
Bra förutsättningar att rida ut stormen. Maha befinner sig i en avundsvärd situation i förhållande till andra oljebolag i och med att de största investeringarna är gjorda för ett framtida produktionslyft och dessutom har en bra finansiell ställning. Bolaget har även mycket låga produktionskostnader som gör att bolaget för närvarande är kassaflödespositivt vid ett brentpris om 16 MUSD, dvs ett pris som är nästan 50% lägre än det som uppnåddes under Q2 och 65% lägre än dagens. Den brasilianska regeringen överväger dessutom att minska olje- och gasroyalteen från 10% till 5%, vilket skulle få bolagets ”breakeven” att sjunka ytterligare. Den obligation om 300 MSEK som förfaller i mitten av nästa år lär även med dagens oljepriser kunna omsättas utan större problem och samtidigt finansiera den justerade investeringsnivån om 15,5 MUSD för år 2020.Detta är en nivå 25% lägre än den ursprungliga budgeten. Med den kassaflödesprognos vi har för resten av året kommer likvida medel att åter börja stiga och vid årsskiftet uppgå till 28 MUSD. Däremot finns knappast möjligheter med dagens oljepriser och ovanstående likvida medel möjligheter att investera i den betydande potential som finns i outforskade tillgångar utan kapitaltillskott. Den mer långsiktiga tillväxten blir därför helt beroende av en eventuell återhämtning i oljepriserna.
Lägre prognoser men fortsatt låg värdering. Den genomsnittliga produktionsprognosen för år 2020 uppgår till 4000-5000 bopd och bolaget anger i delårsrapporten att oljeutvinningen återhämtat sig och nu befinner sig på i stort sett samma nivå som före Covid-19. Vi har antagit ett pris som är något lägre än genomsnittet av ovanstående siffror i vår produktionsprognos dvs 4200 bopd. En reviderad investeringsplan gör att vi drar ned förväntningarna för produktionen under år 2021 till 6000 bopd. Vi har i vår prognos antagit att oljepriserna stabiliseras och att genomsnittet för resten av året blir 45 USD/fat. Detta tillsammans gör att vi tvingas till avsevärda omsättnings-och vinstprognoser. Under hösten kommer dock en avsevärd vinstförbättring ske till följd av inte bra bättre priser men även högre produktion. Maha värderas långt under historiska NAV beräkningar och på ett av oss bedömt EV/EBITDA om 3x baserat på nästa års resultat. Ett listbyte under året skulle kunna förändra värderingen i positiv riktning.
----------------------------------------
Rapportkommentar Q1 2020 (Läs den fullständiga analysen med estimat här)
- Ökad oljeproduktion trots negativa externa faktorer
- Förvärv av tillgångar från Dome
- Bra förutsättningar att rida ut stormen
Rapportkommentar
Ökad oljeproduktion trots negativa externa faktorer. Bolaget ökade under första kvartalet den genomsnittliga produktionen med 23% i förhållande till motsvarande kvartal förra året. Produktionen om 3288 m BOPD var även något högre sekventiellt mot Q4 förra året men långt under tidigare förväntningar. Förutom COVID-19 drabbades Maha av en tre veckor lång strejk vid Petrobas och ett förlängt underhållsstopp hos en av gaskunderna. Trots detta var kvartalets produktion den näst högsta i bolagets historia. Till följd av ett lägre genomsnittligt oljepris under kvartalet sjönk omsättningen i kvartalet till 11,2 MUSD (11,8). Det lägre oljepriset tillsammans med högre produktionskostnader ledde till att Operating Netback per fat sjönk till 27,9 USD mot 40,2 USD under motsvarande kvartal för ett år sedan. Lägre administrationskostnader och avskrivningar bidrog dock till att rörelseresultatet endast sjönk till 5,2 MUSD (6,2). Trots förvärvet av tillgångar från Dome (enligt nedan), investeringar i kvartalet om 4,6 MUSD och negativa valutaeffekter minskade kassan marginellt.
Förvärv av tillgångar från Dome. Maha befinner sig i en avundsvärd situation i förhållande till andra oljebolag i och med att de största investeringarna är gjorda för ett framtida produktionslyft och har en bra finansiell ställning med 19 MUSD i kassan och en nettoskuld/EBITDA runt 0,1x. Den obligation om 300 MSEK som förfaller i mitten av nästa år lär även med dagens oljepriser kunna lösas utan större problem. Bolaget har därför möjlighet att när andra oljebolag i dagens pressade situation tvingas sälja tillgångar förvärva tillgångar till förmånliga priser. Maha har också en dokumenterad förmåga att förädla underpresterande oljetillgångar. Ett första exempel på detta är förvärvet av det finansiellt ansträngda Dome Energys tillgångar i Illinois, USA för 4 MUSD. För närvarande är produktionen förhållandevis liten (160 BOPD) men med nästan 100 identifierade brunnar (varav ca 30 bevisade) och 2,9 m 2P-reserver finns en betydande potential. Med små investeringar är det företagsledningens bedömning att produktionen redan i slutet av året kan nå 300 BOPD. Genom borrning av nya brunnar räknar vi med att produktionen nästa år når 500 BOPD. Till följd av högre produktionskostnader än i Brasilien kommer dock bidraget per fat vara mindre än vid den övriga produktionen. Köpeskillingen uppgår till 4 MUSD med en eventuell tilläggsköpeskilling om 3 MUSD, vilket är långt under en reservrapport från januari 2020 som visade på ett värde om 31 MUSD. Denna rapport bygger dock på ett oljepris om 57 USD per fat. Mahas 2P-reserver (exklusive LAK) efter detta förvärv växer med ca 10% till 31 000 BOPD
Bra förutsättningar att rida ut stormen. Med möjligheter att öka produktionen betydligt från den här nivån utan större investeringar, kassaflödesneutralt enligt vår bedömning vid ett oljepris på 22 USD per fat och som nämnts ovan en bra finansiell ställning har Maha mycket goda förutsättningar att rida ut denna storm, vilken kommer att leda till att ett stort antal oljebolag får stora problem och oljeproduktion läggs ned. Till följd av COVID-19 har dock Maha tvingats sänka den genomsnittliga produktionsprognosen för år 2020 till 4000-5000 BOPD (vi antar ett genomsnitt av dessa siffror i vår prognos). En reviderad investeringsplan gör att vi också drar ned förväntningarna för produktionen under år 2021. Detta tillsammans med de betydligt lägre oljepriserna gör att vi tvingas till avsevärda omsättnings-och vinstprognoser. Vi har i vår prognos antagit att oljepriserna stabiliseras och att genomsnittet för året blir 35 USD/fat. Maha värderas långt under historiska NAV beräkningar och på ett av oss bedömt EV/EBITDA om 5x baserat på årets resultat. Ett planerat listbyte under året skulle kunna förändra värderingen i positiv riktning.
----------------------------------------
Rapportkommentar Q4 2019 (Läs den fullständiga analysen här)
- Svag produktion slår hårt mot EBIT
- Goda förutsättningar för tillväxt
- Värderingen har sjunkit ytterligare
Rapportkommentar.
Svag produktion slår hårt mot EBIT. Maha presenterar ett stabilt fjärde kvartal, med en produktion om 3 165 BOEPD, vilket ledde till en omsättningsökning om 9 % till ca 14 MUSD (13). Produktionen var så som meddelats tidigare lägre än den estimerade om 3 865 BOEPD för det fjärde kvartalet, något som förklaras av begränsad produktion på Tie-fältet primärt under november månad på grund av utvecklingsarbete. Den svaga produktionen resulterade i ett EBIT-resultat om cirka 6 MUSD, att jämföra med Q4-18 då EBIT uppgick till 7 MUSD. Under 2020 har Maha ett produktionsmål om 5 000 – 5 500 BOEPD, vilket är i linje med vårt tidigare estimerat om 5 370 BOEPD. Vi väljer således inte att göra några förändringar vad gäller produktionsestimat för det kommande året, men med hänsyn till det lägre oljepriset reviderar vi ned våra estimat för 2020 till en omsättning om 96 MUSD (119) (före royalties) med ett EBIT-resultat om 52 MUSD (72).
Goda förutsättningar för tillväxt. VD Jonas Lindvall skriver i rapporten att Tie-fältet snabbt håller på att övergå till att bli en kassamaskin, samtidigt som produktionen på Tartaruga kontinuerligt ökar. Bolagets största kund vid Tie-fältet erhöll under kvartalet tillstånd att öka oljeraffineringen, och Maha har således möjlighet att sälja 4 850 BOEPD. Detta innebär att den tidigare begränsande faktorn vid Tie-fältet nu är eliminerad. Utöver detta har Maha också under kvartalet genomfört ett test på 107D-brunnen på Tartaruga, och resultatet överträffade förväntningarna – från det att Maha anskaffade Tartaruga och 107D bara kunde ”hosta” olja, kan brunnen nu flöda naturligt, vilket är mycket uppmuntrande. Ovan nämnda faktorer möjliggör att Maha framöver bör ha möjlighet att löpande under 2020 producera åtminstone 4 000 BOEPD från detta fält. Förutsatt att oljepriset stabiliseras på nuvarande nivå, läggs därmed grunden för omfattande omsättningstillväxt under 2020. Dessutom har Maha en stark finansiell ställning som gör det möjligt att finansiera årets investeringar och ett oljefältsförvärv om tillfälle uppstår.
Värderingen har sjunkit ytterligare. Maha annonserade i januari att bolagets 2P-reserver har ökat med 25 %, vilket medför att bolaget nu innehar 2P-reserver om 39,8 MMbbl, att jämföra med tidigare 31,8 MMbbl. Mahas 2P-reserver värderas i dagsläget implicit till EV/2P 42x, vilket är lägre än peers. Maha har en bevisad förmåga att förädla underpresterande oljetillgångar, är lönsamma och visar god underliggande tillväxt. ND/EBITDA uppgår dessutom till blygsamma 0,2x vilket påvisar Mahas starka finansiella position. Med anledning av detta kan värderingsrabatten i förhållande till peers ifrågasättas. Vår prognos bygger på antaganden om ett genomsnittligt oljepris om 53 USD för 2020.
----------------------------------------
Rapportkommentar Q3 2019 (Läs den fullständiga analysen här)
- Starkt med hänsyn till omständigheterna
- Fortsatt goda förutsättningar för tillväxt
- Värderingen fortsatt låg
Rapportkommentar.
Starkt med hänsyn till omständigheterna. Maha presenterar ett stabilt tredje kvartal, med en rekordproduktion om 3 593 BOEPD, vilket ledde till en omsättningsökning om 78 % till ca 16 MUSD (9). Trots omfattande problem vad gäller såväl utrustning som myndighetsgodkännanden i Brasilien uppgick EBIT till 9 MUSD (5). I jämförelse med samma period i fjol ökar kostnaderna med 35 % medan EBIT nära dubbleras, vilket är ett bevis på skalbarheten i Mahas affärsmodell. Maha har emellertid under kvartalet reviderat tidigare produktionsmål för 2019 om 3 300 – 3 600 BOEPD till 2 750 – 2 900 BOEPD, vilket i första hand förklaras av ovan nämnda problem i Brasilien. Med anledningen av detta väljer vi att revidera ned våra estimat för 2019 till en omsättning om 63 MUSD (70) (före royalties) med ett EBIT-resultat om 36 MUSD (45).
Fortsatt goda förutsättningar för tillväxt. Snittproduktionen för september månad uppgick till 4 167 BOEPD, vilket är att jämföra med snittproduktion för årets första nio månader som uppgår till 3 004 BOEPD. Maha har kontinuerligt under det senaste året mött nya problem, där t.ex. tidigare produktionskapacitetsproblem nu är löst, men istället återfinns då problem vad gäller oljedistributionen. Den höga produktionen i september är emellertid ett bevis på att Maha, givet oavbruten produktion, har goda förutsättningar att prestera en omfattande produktions-ökning under 2020. Bolaget annonserade emellertid i början av november att produktionen på Tie-fältet för närvarande är begränsad på grund av både anläggningsspecifika- och tillståndsproblem. Efter att dessa problem är lösta bör Maha ha möjlighet att löpande producera mer än 5 000 BOEPD. Tiefältet befinner sig dock fortfarande i ett läge där brunnarna kan producera mer än vad fältet försäljningsmässigt kan hantera, vilket minst sagt är en angenäm position, men alltjämt något som måste lösas inför år 2020.
Värderingen fortsatt låg. Maha annonserade i september att Bolagets 2P-reserver på Tie-fältet har ökat med 62 %, vilket medför att Bolaget nu innehar 2P-reserver om 38,3 MMbbl, att jämföra med tidigare 31,7 MMbbl. Mahas 2P-reserver värderas i dagsläget till EV/2P 55x, vilket är lägre än peers. Maha har en bevisad förmåga att förädla underpresterande oljetillgångar, är lönsamma och visar god underliggande tillväxt. ND/EBITDA uppgår dessutom till blygsamma 0,3x vilket påvisar Mahas starka finansiella position. Med anledning av detta kan värderingsrabatten i förhållande till peers ifrågasättas. Givet ett fortsatt gynnsamt oljepris och att nuvarande problem försvinner, har Maha goda förutsättningar att mångdubbla resultatet under de kommande åren.
----------------------------------------
Rapportkommentar Q2 2019 (Läs den fullständiga analysen här)
- Starkt med hänsyn till omständigheterna
- Fortsatt goda förutsättningar för tillväxt
- Värderingen fortsatt låg
Rapportkommentar Q2-19
Starkt med hänsyn till omständigheterna. Maha presenterar ett stabilt andra kvartal, med en rekordproduktion om 2 739 BOEPD, vilket ledde till en omsättningsökning om 78 % till ca 14 MUSD. Trots att Tartarugafältet var nedstängt under större delen av kvartalet ökade EBITDA-resultatet med mer än 130 % till ca 9 MUSD. Vinstlyftet är ett bevis på skalbarheten i Mahas affärsmodell, där en produktionsökning inte får någon större påverkan på kostnadsbasen som helhet, vilket innebär att vi fortsatt förväntar oss att vinsttillväxten kommer överstiga omsättningstillväxten. Omsättningen för Q2-19 kom emellertid in betydligt lägre än estimerat, vilket är ett resultat av att vi estimerade högre produktion från Tartaruga. Med anledning av detta, och bolagets revidering av produktionsmålet för 2019, väljer vi att revidera ned våra estimat något för 2019 till en omsättning om 70 MUSD (78) med ett EBIT-resultat om 45 MUSD (51).
Fortsatt goda förutsättningar för tillväxt. Snittproduktionen för juli månad uppgick till 3 062 BOEPD. Under inledningen av månaden var produktionen emellertid betydligt högre, men på grund av underhållsarbete sjönk produktionen under resterande del av juli. Den höga produktionen i början av månaden är emellertid ett bevis på att Maha, givet oavbruten produktion, har goda förutsättningar att prestera en omfattande produktionsökning under resterande del av 2019. Bolaget inväntar ett myndighetsgodkännande, vilket efter genomförda ändringar på Tiefältet, behövs för att Maha ska få behandla större volymer. Tillståndet förväntas erhållas under mitten av september. Efter godkännandet bör Maha ha möjlighet att löpande producera mer än 5 000 BOEPD. Tiefältet befinner sig dock fortfarande i ett läge där brunnarna kan producera mer än vad fältet försäljningsmässigt kan hantera, vilket minst sagt är en angenäm position.
Värderingen fortsatt låg. Trots en stark kursuppgång värderas Mahas 2P-reserver till EV/2P 50x, vilket är lägre än peers. Maha har en bevisad förmåga att förädla underpresterande oljetillgångar, är lönsamma och visar god underliggande tillväxt. ND/EBITDA uppgår dessutom till blygsamma 0,5x vilket påvisar Mahas starka finansiella position. Med anledning av detta kan värderingsrabatten ifrågasättas. Q2-19 kom av förklarliga skäl in något lägre än förväntat, men marginalerna förblev starka, och givet ökad produktion och ett gynnsamt oljepris har Maha goda förutsättningar att mångdubbla resultatet under de kommande åren.
Kort om Maha Energy
Ordförande: Harald Pousette
VD: Jonas Lindvall
CFO: Andres Modarelli
Lista: Small Cap Stockholm
----------------------------------------
Disclaimer
Denna publikation (nedan ”Publikationen”) har sammanställts av TradeVenue AB (nedan ”TV”) exklusivt för TV:s kunder. Innehållet har grundats på information från allmänt tillgängliga källor vilka bedömts som tillförlitliga. Sakinnehållets riktighet och fullständighet liksom lämnade prognoser kan således inte garanteras. TV kan låta medarbetare från annan avdelning eller analyserat bolag (nedan ”bolaget”) läsa fakta eller serier av fakta för att få dessa verifierade. TV lämnar inte i förväg ut slutsatser eller omdömen i Publikationen. Åsikter som lämnats i Publikationen är analytikerns åsikter vid tillfället för upprättandet av Publikationen och dessa kan ändras. Det lämnas ingen försäkran om att framtida händelser kommer att vara i enlighet med åsikter framförda i Publikationen.
Informationen i Publikationen ska inte uppfattas som en uppmaning eller råd att ingå transaktioner. Informationen tar inte sikte på enskilda mottagares kunskaper och erfarenheter av placeringar, ekonomiska situation eller investeringsmål. Informationen är därmed ingen personlig rekommendation eller ett investeringsråd.
TV frånsäger sig allt ansvar för direkt eller indirekt skada som kan grunda sig på denna Publikation. Placeringar i finansiella instrument är förenade med ekonomisk risk. Placeringen kan öka eller minska i värde eller bli helt värdelös. Att en placering historiskt haft en god värdeutveckling är ingen garanti för framtiden.
Den i Publikationen lämnade analysen har utförts i enlighet med villkoren för tjänsten ”IR-paketet” som TV utför åt analyserat bolag. TV erhåller ersättning för nämnda tjänst från det analyserade bolaget. TV betalar ersättning till den analytiker som har sammanställt Publikationen.
Publikationen får inte spridas till eller göras tillgänglig för någon fysisk eller juridisk person i USA (med undantag av vad som framgår av Rule15a –16, SecuritiesExchange Actof1934), Kanada eller något annat land som i lag fastställt begränsningar för spridning och tillgänglighet av materialets innehåll.
Varken TV eller de personer som sammanställt denna publikation har innehav (varken långa eller korta) i analyserat bolags emitterade finansiella instrument överstigande 0,5 % av det analyserade bolagets aktiekapital.
Analytikern som har sammanställt denna publikation äger inga aktier i bolaget.