Vägen till Frihet
Likes
158
Antal inlägg
215
Följare
74
Medaljer
0
Stad
Stockholm
Om användaren
Vi sitter fast i ekorrhjulet och vill hitta vägen ut! Vi vill ha mer tid att umgås med varandra och mer tid att lägga på projekt som betyder något för oss - på riktigt. Vår dröm är att kunna sluta arbeta (om vi vill), vistas hela eller delar av året i ett varmare land och leva av våra passiva inkomster. Följ vår väg till frihet och vår kamp att bygga upp en "pengamaskin" som gör det möjligt för oss att realisera drömmen.
Kontakt email

RSS

RSS feed
8 maj 2015

Nr 2 - Rapport Q4 och helår 2014 - Bonheur

I dagarna kom Bonheur med sin bokslutskommuniké avseende 2014 (http://mb.cision.com/Public/2031/9725975/898a649dfe0dd6cd.pdf) och med tanke på rådande omständigheter inom olje- och gasmarknaden får jag nog ändå säga att Bonheurs rapport var ok. Positiva valutaeffekter bidrog dock i hög grad varför det är lätt att bli lurad. Korrigerar vi för dem var året knappt godkänt. Utdelningen sänks från 7 NOK till 2,50 NOK per aktie.

Vi börjar med att ta en titt på Q4 jämfört med samma period föregående år:
- Intäkterna blev 3 465,6 MNOK (2739,9).
- EBITDA landade på 1 389,3 MNOK (879,6).
- Avskrivning/Impairment charges blev – 779,1 (-930,6).  
- Rörelseresultatet (EBIT) blev 610,2 MNOK (-51).
- Resultat före skatt (EBT) blev 555,5 MNOK (-72,8).
- Periodens resultat blev 380,9 MNOK (-94,2).
- Vinst per aktie blev 2,2 NOK (-4,7).

Som vi kan se så har det mesta siffermässigt gått åt rätt håll under Q4. Vid en första anblick verkar det ju väldigt trevligt, men man ska då vara medveten om att de totala intäkterna under Q4 2014 jämfört med samma period 2013 har påverkats i en ganska så hög grad positivt tack vare valutaeffekter. I rapporten anges följande:

- USD - NOK: +13,5 %
- GPB - NOK: +11 %
- EUR - NOK: +4 %

Utan att jag är helt säker kan vi nog anta att valutaeffekterna, sätt över hela året, är minst på den här nivån, men inte otänkbart ännu högre. Med tanke på detta blir siffrorna inte alls lika imponerande vid en korrigering. Det här är ju inget bolaget kan styra över själv, men man ska vara medveten om att det nästa gång lika gärna kan slå åt andra hållet och då blir det inte lika kul.

Låt oss titta på ett exempel för att förstå hur mycket valutaeffekten faktiskt slår. Affärsområdet Cruise, som jag antar har sina intäkter i GPB, hade intäkter 2014 om 1 655 MNOK. Det kan jämföras med 2013 då intäkterna uppgick till 1 470 MNOK. Om vi nu korrigerar för antagen valutaeffekt om 11 % så blir intäkterna istället c:a 1 473 MNOK vilket ger att tillväxten i princip blev noll. Hoppsan! 

En titt på respektive affärsområde (hela 2014) visar följande:

Offshore Drilling
Som väntat går det sämre för affärsområdet Offshore Drilling 2014 än jämfört med 2013 och det beror till beror till största del på stora av- och nedskrivningar. För mer information hänvisar jag till inläggen Rapport Q3 2014 – Kvaerner och Fred Olsen Energy samt Rapport Q4 2014 - Fred Olsen Energy och Kvaerner.

- Intäkterna blev 7 475 MNOK (7 022)
- EBITDA blev 3 284 MNOK (3 358)
- EBIT blev 933 MNOK (1 935)
- Nettoresultatet blev 796 MNOK (1 735)

Korrigerat för valutaeffekter lär omsättningen knappast ha ökat. Som bekant valde även FOE att inte ge någon utdelning vilket så klart påverkar Bonheur negativt.

Renewable Energy
Affärsområdet Renewable Energy påverkade koncernens resultat negativt. Bonheur anger i rapporten att produktionskapaciteten förvisso har ökat, men samtidigt har elpriserna varit lägre vilket påverkat negativt. På den positiva sidan finns valutaeffekten (GPB - NOK). Korrigerar vi för den effekten så är min uppskattning att de totala intäkterna faktiskt blev något lägre än 2013 eller möjligen landade på samma nivå.

- Intäkterna blev 812 MNOK (726)
- EBITDA blev 548 MNOK (522)
- EBIT blev 237 MNOK (280)
- Nettoresultatet blev -72 MNOK (367)

Ibland blir jag galet trött på Bonheurs rapporter! Varför har de gjort strukturen så rörig? Ibland känns det som att de vill göra det svårt att hänga med. Dessutom, viss information man förväntar sig ska finnas på ett visst ställe är inte med eller så kan den hittas på någon helt annan plats.

Ärligt talat förstår jag inte fullt ut varför nettoresultatet är så pass mycket lägre jämfört med 2013. Någon som kan täppa igen luckorna?

Shipping / Offshore Wind
Det här affärsområdet visar på fin tillväxt även med hänsyn taget till valutaeffekter. Bonheur anger att de högre intäkterna beror på högre nyttjande av "jack-up" fartyg för installation och även på en ökad aktivitet för Global Wind tjänster.
- Intäkterna blev 1 527 MNOK (1 017)
- EBITDA blev 459 MNOK (193)
- EBIT blev 326 MNOK (37)
- Nettoresultatet blev 107 MNOK (137)

Cruise
Som jag skrivit om tidigare i detta inlägg har inte affärsområdet Cruise vuxit speciellt mycket utan det är främst valutaeffekterna som hjälpt till att förbättra siffrorna. Dessutom har drivmedelspriserna varit lägre vilket också bidragit positivt. Antalet sålda passagerardagar är lägre och Bonheur skriver i rapporten att marknaden för kryssningar i UK fortsatt är svag även om de märkt en förbättring under det andra halvåret.

- Intäkterna blev 1 655 MNOK (1 470)
- EBITDA blev 146 MNOK (65)
- EBIT blev -39 MNOK (-613)
- Nettoresultatet blev -120 MNOK (-637)

Other investments
Det här ”affärsområdet” består i huvudsak av ägande i NHST Media Group där Bonheur (tillsammans med Ganger Rolf) numer äger 54 %. Utöver NHST äger också Bonheur 6,3 % av Koksa Eiendom AS (där Ganger Rolf äger ytterligare 6,3 %).
 
I rapporten går det att läsa att NHSTs EBITDA för Q4 blev 9 MNOK samt att Koksa i Q3 betalade utdelning till aktieägarna vilket innebar att Bonheur (och Ganger Rolf) fick 22 MNOK vardera.

Slutligen, den 16:e februari 2015 fick bolaget information om att Skattemyndigheten har synpunkter avseende den beskattningsbara inkomsten för dotterbolaget MOPU AS. De anser att skatten ska höjas med 102 MNOK och Bonheur överväger att överklaga beslutet. Slutligen meddelar de att eventuella redovisningseffekter på grund av detta kommer att belasta 2014.

Vad är dina tankar om Bonheurs bokslutskommuniké?

Taggar (blogg): 
8 maj 2015

Nr 4 - Sålt Fred Olsen Energy och Bonheur del 2

I mitt tidigare publicerade inlägg Sålt Fred Olsen Energy och Bonheur kom det in flera intressanta kommentarer och synpunkter.

En kommentarstråd, med spännande inlägg från Balansräknaren, blev i synnerhet intressant och till och med så pass att jag valde att svara på hans kommentar som ett eget inlägg. Om du inte har läst det tidigare inlägget och kommentarerna så föreslår jag att du börjar med det.

Nu dags för mitt svar till Balansräknarens kommentar:

Visst, det finns absolut förutsättningar för att flera av Bonheurs affärsområden kommer kunna fortsätta att leverera fina EBITDA marginaler under många år, men jag kan också se ett scenario där affärsområdet Offshore Drilling inte kommer leverera någon positiv marginal alls. Det är just det som oroar mig mest eftersom detta affärsområdes betydelse för Bonheur inte kan underskattas.


 
Först och främst, det är väl klart att jag ifrågasatte investeringen när den gjordes. Jag gjorde mina antaganden och beräkningar och kom fram till att jag gillade caset och dess risk/reward vilket ledde fram till att jag valde att investera. Riskerna du nämner i din kommentar var kända även för mig, men att oljepriset skulle kraschlanda var däremot inget jag kalkylerade med (även om jag naturligtvis visste att det kan hända och har hänt historiskt).

Att du inte anser att caset har förändrats så mycket förvånar mig. I mina ögon har det nämligen ändrats radikalt och ser nu helt annorlunda ut jämfört med hur det såg ut vid investeringstillfället (i alla fall då jag investerade).

Vid investeringstillfället var riskerna så klart kända, t ex att riggarna var gamla, att bolaget stod inför en tung investeringsperiod och att oljepriset såväl som elpriset faktiskt kan gå ner. Det var också känt för mig att affärsområdet Offshore Drilling har stor ”impact” på Bonheur och kommer att ha det under en ganska lång tid framöver. Att växa övriga affärsområden till en mer jämbördig nivå tar tid och kräver dessutom stora investeringar.

Mitt antagande var att Bonheur under en period av några år (ganska många) succesivt skulle minska beroendet till Offshore Drilling genom att investera hårt i övriga affärsområden (med undantag från Cruise) i syfte att få dem att växa. Det kändes spännande och dessutom genomförbart eftersom en hel del av denna tillväxt kunde åstadkommas genom starka kassaflöden från Offshore Drilling (dvs FOE). Vid den tidpunkten var också marknaden tillräckligt stor så jobb fanns att få för dom flesta, även de med äldre flotta, day rates var höga, nya kontrakt var kanske inte enkla att fixa, men investeringsviljan hos oljebolagen var riktigt hög och förväntades dessutom öka kommande år varför förutsättningarna vid den tidpunkten såg riktigt trevliga ut.

När oljepriskraschen kom förändrades allt som jag ser på saken. Det som i synnerhet oroat mig är att FOEs förutsättningar för att finna nya kontrakt knappast kan sägas vara goda. Det är inte heller mycket bolaget kan göra åt saken av egen kraft för att ändra på det.

Som läget är nu blir antalet lediga riggar på marknaden fler för varje dag som går och många av dessa är betydligt mer moderna än de som finns i FOEs flotta. Samtidigt har investeringsviljan hos oljebolagen minskat rejält och på mycket kort tid har det gått ifrån att det fanns många jobb som dessutom förväntades bli fler till att det knappt finns några alls, men däremot massor av ledig kapacitet. När det någon gång vänder, vilket kan komma att ta tid, är min bedömning att FOEs flotta inte står speciellt högt på listan. Mitt antagande är därför att det kan komma att ta mycket lång tid för FOE att få till nya kontrakt om de ens kan lyckas

Tittar vi då på kontraktsstatus vad gäller FOEs flotta så blir i varje fall jag nervös, tiden de har på sig är verkligen inte lång i de här sammanhangen.
- Endast tre riggar har kontrakt under hela 2017.
- Endast en rigg har kontrakt under hela 2018.

Du säger att ”Även om oljan inte förbättras, och elpriset förbli i denna region i flera år kommer alla affärssegment utom Cruise kunna leverera EBITDA marginaler i slängarna 20-25%”. Jaså säger jag? För 2016 kan jag möjligen köpa det, men därefter...

Den slutsatsen kommer alltså inte jag fram till för om inga nya kontrakt fixas de närmsta 2-2,5 åren kommer marginalen, från det utan tvekan viktigaste affärsområdet i Bonheur, att ligga väldigt långt ifrån dessa 20-25%. Redan 2017 börjar det se riktigt jobbigt ut och frågan är väl istället om marginalen överhuvudtaget blir positiv? 2018 är svaret sannolikt att marginalen skulle bli negativ. 2-2,5 år är verkligen inte mycket tid att vinka på i de här sammanhangen, det börjar liksom redan bli bråttom!

Jag vill dock avsluta med att säga att jag inte utesluter att det ändå kan sluta väl för Bonheur och även FOE. Det jag däremot fortfarande står fast vid är att caset har ändrats radikalt och att det finns många osäkerheter såväl inom bolaget som på makronivå vilka för mig skapar stor osäkerhet. Dessa osäkerheter fick mig att kliva av. Rätt eller fel får tiden utvisa.

Taggar (blogg): 
8 maj 2015

Nr 5 - Sålt Fred Olsen Energy och Bonheur

Jag har i dagarna sålt av hela mitt innehav i såväl Fred Olsen Energy som Bonheur. Anledningen är att jag, efter visst grubblande och räknande, har svårt att se hur dessa båda bolag ska kunna vända den dåliga trenden i rimlig närtid. Scenariot jag ser framför mig är inte direkt upplyftande varför jag valde att kliva av.

Med facit i hand kan jag konstatera att det här är något jag borde ha gjort tidigare. Caset förändrades för länge sedan vilket jag varit medveten om. Det har funnits flera tillfällen långt tidigare då jag övervägt att sälja, men till slut valt att inte agera (har alltid lyckats övertyga mig själv om uppsidorna). Resultatet blev en ganska så dyr lärdom, men men, det är bara att bita i det sura äpplet och gå vidare. Beslutet jag nu tagit känns i vilket fall som helst helt rätt och kurserna har fortsatt söderut.

Hur går då mina tankar kring FOE och Bonheur? Som sagt, jag har svårt att se att bolagen i närtid kommer kunna vända på det här. Problemen är allt för många samtidigt som marknaden är minst sagt utmanande. Inte nog med det, tiden för Fred Olsen Energy att finna nya uppdrag är kort och utsikterna för att de ska lyckas känns tyvärr inte allt för höga. Bonheur är förvisso mer diversifierat, men beroendet till FOE går inte att underskatta samtidigt som de flesta affärsområdena faktiskt inte växer alls (se mer om det längre ner i detta inlägg). 

Hur har jag då resonerat vad gäller Fred Olsen Energy? Jo jag tänker att:

- År 2015 förvisso skulle kunna bli helt ok för bolaget, men det känns inte speciellt troligt att de lyckas teckna några nya kontrakt under året med tanke på marknadssituationen kombinerat med tillgången på riggar på marknaden vilket jag tror kommer leda till stora problem 2016.
- Två kontrakt går ut under 2015:
  - Borgholm Dolphin, maj 2015 (option en månad) - dayrate  240 000 USD
  - Bredford Dolphin, september 2015 (ingen option) - dayrate  274 000 USD
- Tre kontrakt går ut under 2016:
  - Belford Dolphin, januari 2016 (ingen option) - dayrate 489 000 USD
  - Borgsten Dolphin, maj 2016 (option till juni 16) - dayrate 202 000 USD
  - Byford Dolphin, augusti 2016 (option till juni 19) - dayrate 345 500 USD
- Jag ser det inte som osannolikt att i alla fall någon av optionerna kommer att nyttjas, men det lär då bli förhandling om dayrate och FOE kommer i det läget att ha en riktigt dålig förhandlingsposition.
- Flera av riggarna är gamla (byggda på 70-talet) och har en bedömd - livslängd som inte ligger så många år fram i tiden. Tecknas inga nya kontrakt för dessa är det fullt tänkbart att de går samma öde till mötes som Borgny Dolphin (se nedan om impairment charges). Ett alternativ är så klart att göra stora investeringar för att modernisera upp dem, men det lär kosta stora pengar och kan ju endast göras om det finns potentiella kontrakt som hägrar.
- Tillgången till riggar på marknaden (inkl betydligt mer moderna än FOE:s) är för närvarande hög så även om det vänder på makronivå (oljan börjar stiga ordentligt) så är jag tveksam till hur väl FOE egentligen kommer stå sig i konkurrensen. Min magkänsla säger mig att de tyvärr inte kommer tillhöra en av toppkandidaterna utan att kunden hellre väljer en mer modern version.

Med tanke på utgående kontrakt så finns en potentiell risk för en minskad dayrate om hela 1.550.500 USD från och med september 2016. På plussidan finns dock att Bollsta Dolphin förväntas gå i aktiv tjänst under Q4 2015 och med en fin dayrate om 560 000 USD (kontrakt med Chevron till Q4 2020). Netto pratar vi dock om en potentiellt minskad dayrate på 990 500 USD.

Fred Olsen Energys totala dayrate inklusive Bollsta Dolphin får jag till 3 675 500 USD. När alla kontrakt löpt ut och ifall ingen väljer att nyttja optionen så skulle det innebära att dayraten riskerar att minska med hela 27%  till 2.685.000 USD. Det är med andra ord inte en liten summa vi pratar om här.

Till dessa minskade intäkter kan vi lägga kostnader som kommer att uppstå om inga nya kontrakt tecknas eller kunden väljer att nyttja sin option. Vi vet ju vilket öde Borgny Dolphin gick till mötes. Den är nu idle och bolaget har tvingats ta stora kostnader på grund av detta. Dels kostar det så klart en hel del pengar att förvara riggarna och hålla dem i gott skick i väntan på nya kontrakt (ett alternativ är att skrota dem, men det lär inte heller vara gratis). Dessutom kommer bolaget med stor sannolikhet och som en följd av reglerna kring så kallad "impariment charges" tvingas ta stora nedskrivningar.

I stora drag innebär dessa "impairment" regler att bolaget minst en gång per år ska jämföra det bokförda värdet på tillgången med ett sk "fair value". Om "fair value" anses vara lägre än det bokförda värdet är det "impaired" och ska således skrivas ned. I fallet med t ex Borgy Dolphin skrevs värdet ner rejält då riggen var gammal, men sannolikt också på grund av att bolaget inte ser någon möjlighet att få riggen uthyrd vilket då gör tillgången mer eller mindre värdelös. Ett sådant scenario kan jag definitivt se för flera av de andra riggarna om de nu inte blir uthyrda. För mer information om "impairment", se min kommentar till inlägget Rapport Q3 2014 - Kvaerner och Fred Olsen Energy.

Utifrån detta resonemang ser ju inte framtiden direkt ljus ut känner jag. Det kan naturligtvis bli klart bättre än min domedagsprofetia, men jag är verkligen inte bekväm i situationen och känner att riskerna är så enormt mycket högre än den potentiella uppsidan. I ett sådant läge finns inget annat alternativ än att sälja anser jag.

Vad gäller Bonheur tänker jag att:
- Risken i Bonheur förvisso är lägre eftersom bolaget består av flera affärsområden med lite olika inriktning. Affärsområdet Offshore Drilling utgör dock en väldigt stor andel av Bonheurs totala omsättning och historiskt också vinst. Detta affärsområde är som bekant Fred Olsen Energy där Bonheur är storägare. Med andra ord, går det dåligt för FOE så kommer det att få en mycket stor inverkan på Bonheur. Utebliven utdelning gör ju inte saken bättre.
- I och med den senaste rapporten (som jag sammanfattat och kommenterat här) kan jag konstatera att tillväxten i affärsområdena Renewable Energy och Cruise i princip är noll liksom så klart i Offshore Drilling. Att omsättningen är högre "på pappret" kommer sig endast av positiva valutaeffekter. Hur valutan rör sig kan så klart inte bolaget styra över varför det på sikt lika gärna skulle kunna bli motsatt effekt. Om så blir fallet riskerar det att slå riktigt hårt mot såväl bolagets omsättning som resultat.
- Affärsområdet Shipping / Offshore Wind känns som ljuset i mörkret. Här finns i alla fall tillväxt även med hänsyn taget till valutaeffekten. Detta område kan dock inte på egen hand bära upp hela Bonheur, det är helt enkelt för litet.

Med tanke på ovan slutsatser ser framtiden även för Bonheur rätt
utmanande ut.
Jag tror förvisso att såväl FOE som Bonheur kommer att överleva detta stålbad, men jag tror samtidigt att priset kommer bli väldigt högt. Framtiden är oviss och riskerna enorma, en obekväm situation. Sälj känns därför som rätt beslut.

Hur går dina tankar om Fred Olsen Energy och / eller Bonheur? Sälj eller ser du rent ut av ett köpläge?

Taggar (blogg): 

Blog Archive

Blog Archive
2017 (13)