Om Advanced Soltech
Advanced Soltech grundades 2016 och är sedan hösten 2021 noterat på First North Growth market. Företaget var tidigare indirekt noterade på samma lista till följd av att de var ett dotterbolag till Soltech Energy Sweden AB (publ), som vid det tillfället ägde 51 % av samtliga aktier i Advanced Soltech. Företaget finansierar, bygger, äger och driver takbaserade solenergiinstallationer på sina kunders tak i Kina. Den operativa verksamheten bedrivs i två helägda kinesiska dotterbolag (Advanced Soltech Renewable Energy Hangzhou Co. Ltd. och Longrui Solar Energy Co. Ltd.). Bolagets kunder utgörs främst av medelstora samt större företag och organisationer, såväl noterade som privata och statligt ägda. Företaget har som mål att nå en installerad kapacitet om 1000 MW år 2026, vilket är fyra gånger högre än den nuvarande kapaciteten på ca 250 MW.
Företagets affärsmodell är att kunden initialt inte betalar för soltaksanläggningen utan i stället ingår ett långvarigt (20 årigt) avtal med Advanced Soltech, som förbinder denne, att köpa den el respektive kunds soltaksanläggning genererar. Den genererade elen prissätts i avtalet till en rabatt på ca 10 - 15% i förhållande till det pris som kunden skulle betalat för elen från det allmänna elnätet. Om kunden av någon anledning inte köper elen, säljer Advanced Soltech den i stället till elnätet. Olika typer av subventioner från myndigheter utgör ytterligare en inkomstkälla, där subventionsbeloppet fastställs före byggandet av anläggningen påbörjas. Subventionen är ett fast belopp per genererad kWh som anläggningen genererar över ett bestämt antal år där beloppet kan variera beroende på vilken myndighetsnivå det kommer i från. Från och med 2019 beviljas inga subventioner längre, då projekten uppgår god lönsamhet utan dessa och avkastar i företagets fall 12–15% årligen på investerat belopp. De tidigare beviljade subventionerna ligger dock kvar under hela den period för vilka de beviljats.
Advanced Soltech använder uteslutande tredjepartleverantörer för installation och därefter uppföljning av befintliga projekt. Detta frigör tid som läggs på att finna nya kunder (försäljning av elektricitet) och finansiering av installationerna. Samtidigt minskas projektrisken, minimerar de interna fasta kostnaderna och skapar möjlighet för expansion.
Refinansiering och program kring utsläppsrätter förväntas påverka resultatet positivt
Advanced Soltech har under Q2 2023, genomfört en refinansiering i Kina som innebär att företaget får en lägre räntekostnad, lägre skattekostnader samt en nästintill eliminerad valutarisk. Refinansieringen är en så kallad “sales-leaseback” lösningar som tillhandahålls av ett av Kinas största leasingbolag, JiangSu Leasing. Lösningen fungerar som ett traditionellt banklån och har en löptid på 7 år. Företaget beräknar att finansieringskostnaden genom refinansieringen i princip halveras mellan 2023 och 2024. Dessutom har Kina lanserat ett program (CCER) för att minska koldioxidutsläppen i landet. CCER- programmet innebär att producenter av förnybar energi får utsläppsrätter som kan säljas på den kinesiska marknaden. Företagsledningen beräknar att programmet är tillgängligt under andra halvan av 2024 och estimerar att resultatet före skatt därmed kommer öka med mellan 8 och 15 MSEK per år. Prognosen är baserad på företagets förväntade produktion år 2024 samt med antagandet om 2022 års genomsnittspriser på elen.
Marknad
Advanced Soltech är verksamt på den kinesiska marknaden som har den överlägset största solcellskapaciteten i världen. Kina hade vid utgången av 2021 en global marknadsandel om 36% av den installerade kapaciteten enligt organisationen Our World in Data. År 2015 uppgick den installerade solcellskapaciteten i Kina till 44 GW för att därefter öka till 306 GW år 2021, vilket motsvarar en genomsnittlig årlig tillväxt på ca 50% under perioden. Den kinesiska solcellsmarknaden prognostiseras stå inför en fortsatt snabb expansion, för att nå Kinas ambitiösa miljömål. Detta framgår av att solpaneler 2021 stod för 13% av den installerade elkapaciteten i Kina och förväntas enligt IEA (International Energy Agency) öka till ca 30% år 2040.
Området distribuerade solcellssystem, som Advanced Soltech är verksamt inom, ökade mer än femtonfaldigt under perioden 2015-2021, då den gick från 6 till 107 GW. Det motsvarar en årlig tillväxt om ca 80%. Detta visar på behovet av anläggningar som inte bara producerar el för den egna konsumtionen utan även kan distribuera denna till det allmänna elnätet.
Om företrädesemission
För närvarande genomför Advanced Soltech en företrädesemission om 99 MSEK där pengarna ska användas till att återbetala den sista utestående obligationen (SOLT4) samt för att säkerställa kapital för fortsatt tillväxt. Cirka 70 MSEK av nettolikviden kommer utnyttjas för återbetalning av SOLT4, medan resterande likvida medel kommer att investeras i den löpande verksamheten. Företrädesemissionen riktar sig främst till de aktieägare som inte erbjöds möjligheten att teckna aktier i den riktade nyemissionen om ca 140 MSEK som genomfördes i juni 2023. Den senare emissionen i kombination med ovan nämnda refinansiering om ca 810 MSEK utgjorde basen för återbetalningen av obligationerna SOLT2, SOLT3 och SOLT5. Styrelsen bedömer att likviden efter den nu aviserade emissionen är tillräcklig för att åtminstone tillgodose rörelsekapitalbehovet för 12 månader framåt.
Företrädesemissionen i sammandrag:
- Villkor: En (1) befintlig aktie på avstämningsdagen den 22 augusti 2023 berättigar till tre (3) teckningsrätter varav fem (5) teckningsrätter ger innehavaren rätt att teckna en (1) ny aktie.
- Emissionsbelopp vid fullteckning: 99 MSEK
- Emissionskostnader: maximalt 4 MSEK
- Teckningskurs: 10 kr per aktie
- Antal aktier före emission: 53 774 152
- Antal aktier efter emission (vid fullteckning): 63 655 445
- Utspädningseffekt (vid fullteckning): 15,5%
- Teckningsperiod: 28 augusti - 11 september 2023
Finansiell översikt och prognos
| MSEK | 2021 | 2022 | 2023P | 2024P | 2025P |
|---|---|---|---|---|---|
| Nettoomsättning | 117,4 | 157,0 | 208,8 | 228,7 | 271,7 |
| Övriga rörelseintäkter | 36,2 | 46,9 | 40,2 | 47,3 | 48,6 |
| Total omsättning | 153,5 | 203,8 | 249,0 | 276,0 | 320,3 |
| Rörelsekostnader | -42,8 | -54,7 | -71,0 | -69,0 | -85,0 |
| EBIDTA | 110,8 | 149,1 | 178,0 | 207,0 | 253,3 |
| Av- och nedskrivningar | -50,1 | -69,7 | -76,0 | -83,0 | -91,2 |
| EBIT | 60,7 | 79,4 | 102,0 | 124,0 | 144,1 |
| Räntenetto | -129,8 | -134,5 | -122,0 | -65,0 | -71,0 |
| Resultat efter räntekostnader | -69,1 | -55,1 | -20,0 | 59,0 | 73,1 |
| Valutadifferenser | 92,8 | 20,1 | -22,0 | 0,0 | 0,0 |
| Resultat efter finansnetto | 23,7 | -35,1 | -42,0 | 59,0 | 73,1 |
Omsättningsökningen under 2021 förklaras av att den installerade och intäktsgenererande kapaciteten ökade med 17%, från 177 MW till 207 MW samt att produktionen av el ökade med över 40% jämfört med samma period föregående år. Minskade redovisade rörelseintäkter under året, till följd av lägre subventioner bidrog till att hålla tillbaka omsättningen. Under 2022 fortsatte företaget sin tillväxtresa, då omsättningen ökade med 33%. Omsättningsökningen kan förklaras av att den installerade och intäktsgenererande kapaciteten ökade till motsvarande 250 MW samt att övriga rörelseintäkter åter steg.
Vi har valt att fokusera på resultatet efter räntekostnader men före valutadifferenser eftersom det enligt vår mening är det mest relevanta. I och med den ofördelaktiga finansiering företaget haft med intäkter i den kinesiska valutan och räntekostnader i EUR och SEK har det inte avspeglat den underliggande resultatutvecklingen. Och framför allt kommer valutadifferenserna i framtiden med den förändrade lånestrukturen att bli minimala. Kostnaderna (exklusive skatt och valutadifferens) ökade under 2022 till -260 (-223) MSEK, vilket är naturligt med tanke på att företaget expanderar och kommer fortsätta göra det under kommande år. Under året ökade dock inte kostnaderna i samma utsträckning som omsättningen. Detta gjorde i sin tur att resultatet efter räntekostnader men före valutadifferenser förbättrades till -55 (-69) MSEK.
Styrelsens resultatprognos avseende 2023 och 2024 innebär att omsättningen för 2023 och 2024 ska stiga till 249 MSEK respektive 272 MSEK. Samtidigt ska resultatet efter finansiella poster (exklusive valutaeffekter) uppgå till -20 MSEK för 2023 för att sedan stiga till 55 MSEK nästa år. Vi bedömer dessa prognoser som relativt tillförlitliga givet förutsägbarheten i företagets affärsmodell, även om elpriserna och graden av solstrålning utgör en osäkerhetsfaktor. I relation till företagets egen prognos har vi valt att i vår omsättningsprognos inkludera subventionsprogrammet CCER. Detta var inte inkluderat i styrelsens prognos och kommer vara tillgängligt under andra halvan av 2024. För 2025 prognostiserar vi att omsättningen kommer öka till ca 320 MSEK och att resultatet efter finansiella poster kommer att bli ca. 73 MSEK.
Värdering
Advanced Soltech befinner sig i en bransch med mycket stark tillväxt samtidigt som det är ett företaget som genererar relativt stabila kassaflöden, vilket gör att företagets värdering bygger på en säkrare grund jämfört med många andra bolag. Med våra vinstprognoser framkommer enligt nedanstående kassaflödesvärdering ett företagsvärde på Advanced Soltech om ca 899 MSEK eller ca. 14 SEK per aktie. Det värdet kan jämföras med nuvarande aktiekurs om 10,1 SEK per aktie. Med hänsyn till den utspädning som den beslutade nyemissionen ger upphov till uppskattar vi potentialen i den nuvarande aktiekursen till ca 40 %. I vår kassaflödesanalys har vi använt oss av ett avkastningskrav (WACC) om 10,4%, där vi inkluderar en småbolagspremie om 1,5% för att ta höjd för osäkerheten i prognosen kring det fria kassaflödet. I värderingen har vi inte tagit hänsyn till några ytterligare förvärv.
Värdering - Advanced Soltech
| MSEK | 2023P | 2024P | 2025P |
|---|---|---|---|
| EBIT | 102,0 | 124,0 | 144,1 |
| Betald skatt (-) | 0,0 | -12,2 | -15,1 |
| Av- och nedskrivningar (+) | 76,0 | 83,0 | 91,2 |
| Operativt kassaflöde | 178,0 | 219,2 | 250,4 |
| Capex (-) | 291,8 | 320,5 | 345,8 |
| Rörelsekapital (-) | -63,7 | -45,3 | -40,7 |
| Summa | -50,1 | -56,0 | -54,7 |
| Nuvärde - DCF (10,4%) | -45,4 | -46,0 | -40,7 |
| Nuvärde prognos | -132,0 | ||
| Nuvärde terminalvärde | 1030,6 | ||
| Värdering | 898,6 |
| Långsiktiga antaganden | Terminalvärde |
|---|---|
| Tillväxt | 3% |
| EBIT | 55% |
| Avskrivningar, % av omsättningen | 10% |
| CapEx, % av omsättningen | 10% |
| Rörelsekapital, % av omsättningen | 7% |
| Skattesats | 20,60% |
| Uppskattat avkastningskrav | |
|---|---|
| Riskfri ränta | 2,3% |
| Riskpremie | 6,6% |
| Småbolagspremie | 1,5% |
| WACC | 10,4% |
| Värdering Advanced Soltech | MSEK |
|---|---|
| Indikerat värde på bolagets aktier | 898,6 |
| Estimerad räntebärande nettoskuld per den 15/11 - 2023 | 1020,0 |
| Enterprise Value (EV) | 1918,6 |
| Antal utestående aktier, efter full utspädning | 63655445 |
| Indikerat värde på eget kapital, efter full utspädning | 14,12 |
Disclaimer
Denna publikation (nedan ”Publikationen”) har sammanställts av TradeVenue AB (nedan ”TV”) exklusivt för TV:s kunder. Innehållet har grundats på information från allmänt tillgängliga källor vilka bedömts som tillförlitliga. Sakinnehållets riktighet och fullständighet liksom lämnade prognoser kan således inte garanteras. TV kan låta medarbetare från annan avdelning eller analyserat bolag (nedan ”bolaget”) läsa fakta eller serier av fakta för att få dessa verifierade. TV lämnar inte i förväg ut slutsatser eller omdömen i Publikationen. Åsikter som lämnats i Publikationen är analytikerns åsikter vid tillfället för upprättandet av Publikationen och dessa kan ändras. Det lämnas ingen försäkran om att framtida händelser kommer att vara i enlighet med åsikter framförda i Publikationen.
Informationen i Publikationen ska inte uppfattas som en uppmaning eller råd att ingå transaktioner. Informationen tar inte sikte på enskilda mottagares kunskaper och erfarenheter av placeringar, ekonomiska situation eller investeringsmål. Informationen är därmed ingen personlig rekommendation eller ett investeringsråd.
TV frånsäger sig allt ansvar för direkt eller indirekt skada som kan grunda sig på denna Publikation. Placeringar i finansiella instrument är förenade med ekonomisk risk. Placeringen kan öka eller minska i värde eller bli helt värdelös. Att en placering historiskt haft en god värdeutveckling är ingen garanti för framtiden.
Publikationen får inte spridas till eller göras tillgänglig för någon fysisk eller juridisk person i USA (med undantag av vad som framgår av Rule 15a – 16, Securities Exchange Act of 1934), Kanada eller något annat land som i lag fastställt begränsningar för spridning och tillgänglighet av materialets innehåll.
Varken TV eller de personer som sammanställt denna publikation har innehav (varken långa eller korta) i analyserat bolags emitterade finansiella instrument överstigande 0,5 % av det analyserade bolagets aktiekapital.