Analys Surgical Science Sweden AB: "Vi ser fortsatta triggers i närtid"

Nettoomsättningen i kvartalet uppgick till 39,3 mkr vilket var något under vår förväntan. Proforma motsvarar det en tillväxt om 8% Y/Y. EBITDA under kvartalet uppgick 17 mkr vilket motsvarar en marginal om 43%. Anledningen till avvikelsen går att förklara med att ” attach rate” dvs andelen Intuitive Surgical system som sålds med simuleringsmjukvara var i den nedre delen av normala intervallet. Anledningen till detta går att förklara med bl.a. geografi och vilka kunder ISRGs sålt till. Vi justerar ned våra försäljningsestimat med ca 5% kommande år, detta för att ta höjd för en lägre ”attatch rate”. Vi justerar även ned EBIT och EPS med 5% 2020 och 11% 2021. Baserat på bolagets målsättning om att nå en försäljning om 400 mkr 2024 ser vi ett motiverat värde om 440-460 kr. I närtid ser vi kurstrigger i form av nya samarbeten samt kompletterande förvärv.

Lägre resultat och omsättning än väntat
Nettoomsättningen i kvartalet uppgick till 39,3 mkr vilket var något under vår förväntan. På helårsbasis proforma blev tillväxten 8% vilket var under våra och bolagets förväntningar. Anledningen till den låga tillväxten var att andelen Intuitive Surgical (ISRG) system som sålts med tillhörande simuleringsmjukvara (attach rate) var på en låg nivå. SuS och vi bedömer detta som en tillfällighet och avvikelsen ligger i den nedre delen av normalintervallet. Anledningen till avvikelsen är b.la kopplat till vilka marknader ISRGs system säljs på och till vilka kunder. Vi bedömer det som sannolikt att vissa av dessa system kan uppgraderas i framtiden. Bruttomarginalen i Q4’10 uppgick till 84% vilket var något över våra förväntningar. EBITDA under Q4’19 uppgick till 17 mkr vilket motsvarar en marginal om 43%, i linje med bolagets målsättning.

Mindre justeringar
Vi justerar ned våra försäljningsestimat med ca 5% kommande år. Anledningen är att vi tar höjd för en något lägre ”attatch rate”. Detta leder till att vi justerar ned EBIT och EPS kommande två år med ca 5% för 2020 och 11% 2021. Vi bedömer dock att bolaget kommer fortsätta att leva upp till sitt lönsamhetsmål om en EBITDA marginal över 40%. Vidare ser vi att bolaget kommer att röra sig mot sitt 2024 mål om en omsättning på 400 mkr.

Nedgången ger en bra entry point
Vi använder SUS finansiella mål för 2024 som utgångspunkt för vår värdering. Enligt dessa ska försäljningen uppgå till 400 mkr 2024 samt att EBITDA marginalen ska vara högre än 40%. Dessa mål är ambitiösa, men vi bedömer dem som nåbara. Givet att målen nås ser vi ett motiverat värde i spannet 640-660 kr år 2024 vilket med ett avkastningskrav på 10% ger ett motiverat värde om 440-460 kr. Vi bedömer dock att det finns flertalet kurstriggers kommande år som kan leda till estimatförändringar vilket gör att vi ser en fortsatt hög potential i aktien till en medelhög risk. De främsta triggers vi ser är nya OEMs partners eller kompletterande förvärv. Vi bedömer även att SuS kan utöka sitt partnerskap med ISRG vilket skulle leda till högre intäkt per sålt system.