11 Jun, 2018
Analys Botnia Exploration Holding: "Minskad risk och osäkerhet efter studie"
Även om genomförbarhetsstudien beräknar de tre första årens nettokassaflöde till SEKm 117, vilket är SEKm 50 lägre än i vår prognos innan studien publicerades, så har risken och det spekulativa inslaget i våra siffror minskat markant. Det ökar chanserna för Botnia att hitta lånefinansiering för rörelsekapitalbehovet vid gruvstart, som vi beräknar till tidigt 2020. Baserat på de nya uppgifterna visar vår kassaflödesvärdering av indikerade tillgångar (ner till 100m) plus antagna tillgångar (100m till 260m) på Fäbodtjärn och Vargbäcken plus kassan (SEKm 128 + 58 + 20) ett substansvärde på SEKm 207, jämfört med börsvärdet på SEKm 229, samtidigt som analysresultat indikerar en ytterligare potential mot djupet i Fäbodtjärn. Sammantaget ser vi en medelhög potential i aktien till en hög risk.
Detaljerad genomförbarhetsstudie visar högre kostnader än väntat
Genomförbarhetsstudien av Fäbodtjärn ger detaljerade antaganden om kostnader, baserade på faktiska offerter. Studien och den medföljande kassaflödeskalkylen visar att det totala nettokassaflödet från Fäbodtjärn de första tre åren, alltså den tid det förväntas ta att bryta de indikerade tillgångarna, väntas uppgå till SEKm 117. Det är lägre än de SEKm 167 vi räknat med för samma period, framförallt på grund av högre kostnader (över 1200 kr/t exkl. gruvinvesteringar jämfört med vår förväntan som baserades på Lovisagruvans ca 900 kr/t). Med dessa antaganden sjunker nettonuvärdet för Fäbodtjärn i vår DCF-värdering från tidigare SEK 182 till SEKm 128. Kassaflödeskalkylen baseras på en snitthalt på 7,7 g/t och enligt bolaget kan snitthalten vara så låg som 4,0 g/t för att nå break-even. Bolaget räknar med att bryta 22 000 ton år 1 (2020 i vår modell), och 32 000 resp. 54 000 ton de efterföljande två åren.
Minskar risken i projektet markant
Frånsett kostnaderna så var studien i linje med våra förväntningar, där vi räknar med godkännande från Mark- och miljödomstolen mot slutet av 2019 och gruvstart tidigt 2020 med första helåret med positivt kassaflöde 2021. Viktigast är dock att studien minskar risken i projektet och det spekulativa inslaget i våra siffror markant. Vi räknar med att dagens kassa omkring SEKm 20 kommer räcka till början av 2020 men att ca SEKm 20-30 kommer behövas i rörelsekapital för att finansiera gruvstarten. Med genomförbarhetsstudien förbättras chanserna att få lånefinansiering snarare än att behöva vända sig till aktieägarna. För vår prognos innebär dock de högre än väntade kostnaderna att vi sänker förväntningarna på vinsten 2020 från SEKm 34 till SEKm 5, och att det stora lyftet i resultaträkningen kommer först 2021.
Många avgöranden kvarstår
Vår kassaflödesvärdering av indikerade plus antagna tillgångar på Fäbodtjärn och Vargbäcken plus kassan (SEKm 128 + 58 + 20) visar ett substansvärde på SEKm 207, jämfört med börsvärdet på SEKm 229, samtidigt som analyser indikerar en ytterligare potential mot djupet i Fäbodtjärn. Därtill visar en värderingsjämförelse med Lovisagruvan en omvärderingspotential på 2-2,5x, som dock ligger flera år fram i tiden. Trots detaljnivån i studien kvarstår många avgöranden om kostnader och investeringar etc., och vad man ska göra med malmen när den väl är bruten (till Boliden Rönnskär eller annat alternativ) – avgöranden som alla har stor potential att förändra kalkylen till både det bättre och det sämre. Sammantaget ser vi fortsatt en medelhög potential i aktien till en hög risk.
