Analys
18 Oct, 2020

Veckobrev v43-20

I den gångna veckan fick vi kanske en försmak av hur rapporterna kommer att tolkas. Det behövs inte bara att omsättnings- och resultatsiffrorna överträffar förväntningarna utan även att orderingången visar på fortsatt tillväxt. Volvo bestod med glans provet men det gick sämre för Sandvik och Getinge. Oron för att en del av de kraftiga förbättringarna i efterfrågan för många företag under Q3 beror på ett uppdämt behov från första halvåret och inte speglar den underliggande efterfrågan har nog i veckan ökat en del. Hur som helst veckan slutade oförändrat eller med mindre nedgångar på de flesta index. 
 
Ett cykliskt företag utan större eget kapital. Samtidigt som Ahlstrom-Munksjös saga som börsnoterad aktie verkar vara all (sista ordet är dock inte sagt med några institutioner som verkar sätta sig på tvären) ska ett nytt pappersbolag Nordic Paper noteras på Stockholmsbörsen. Sista anmälningsdag är den 20/10 och erbjudandet avser endast försäljning av befintliga aktier och innehåller alltså ingen nyemission. Det är ett mycket brett kursintervall i erbjudandet och via en övertilldelningsoption kan ägandet för den nuvarande kinesiska ägaren minska till ca 25%. Om noteringskursen hamnar mitt i intervallet skulle bolaget få ett börsvärde om ca 4 MdSEK. Det är att notera att ägaren i samband med introduktionen tar ut en extrautdelning om 950 MSEK, vilket gör att bolaget får en nettoskuld och soliditeten minskar kraftigt. Med två relativt smala nischer inom pappersindustrin - högkvalitativt kraftpapper och papper för bland annat konvertering till bakpapper – har Nordic Paper under de senaste tre åren lyckats uppvisa en imponerande genomsnittlig årlig tillväxt om ca 8% och en rörelsemarginal efter avskrivningar kring 15%. Att pappersindustrin även inom nischområden som dessa är klart cykliskt framgår dock av att rörelseresultatet under första halvåret i år var ca 25% lägre än motsvarande period förra året till följd av lägre priser och volymer. Till det kommer en stor valutakänslighet där en fjärdedel av 2019 års resultat hade försvunnit om till exempel euron hade varit 10% lägre. Förutom det breda intervallet i emissionen som gör att värderingen man köper in sig på kan variera kraftigt fäster jag mig vid den svaga balansräkningen. Efter ovanstående utdelning kommer det egna kapitalet uppgå till enbart 550 MSEK, vilket ger en soliditet på enbart 23% och innebära att räntebärande skulder är större än eget kapital. När det så i prospektet talas om en eventuell investering i ett av bruken (Bäckhammar) om 1,2 MdSEK och en trolig nedläggning av ett av de mindre av fyra bruken med medföljande kostnader minskar i alla fall mitt intresse.  
 
Vem är den riktiga vinnaren? I stället för att få ytterligare negativa nyheter från Oscar Properties, där bolaget kom ännu ett steg närmare konkurs meddelades i veckan att man köper fastigheter för 1,4 MdSEK från SBB (som numera inte bara bevakas av TradeVenue utan även av Goldman Sachs – välkommen i gänget ni får mycket att göra!!) och ett delägt bolag. Detta finansieras med en delvis (80%) garanterad företrädesemission om 325 MSEK och en obligationsemission om 710 MSEK. Även om mycket i affären fortfarande är oklart och den också kräver medgivanden från nuvarande obligationsinnehavare och att minst hälften av preferensaktieägarna går med på att byta till stamaktier framstår det hela som ett steg framåt. Vid en positiv utgång får Oscar Properties löpande förvaltningsintäkter med ett kassaflöde och möjlighet att utnyttja den knowhow som utan tvivel finns i bolaget på att utveckla attraktiva bostadsrätter. Garantikonsortiet visar också på att det finns investerare som är beredda att satsa på strategiomläggningen. Om sedan Oscar Properties på sikt är kapabelt att förvalta och utveckla ett mycket blandat fastighetsbestånd i ett antal mindre städer är enligt min mening mer osäkert. Den utveckling av dessa fastigheter (med medföljande byggrätter) som företagsledningen talar om lär också kräva betydligt mer kapital än ovanstående nyemission. Vinnaren kanske i stället är SBB som blir av med icke prioriterade fastigheter och kommer ett steg närmare en höjning av sin rating? Att då vara med och garantera 50 MSEK av Oscar Properties nyemission är då ett billigt pris att betala för att bli av med dessa fastigheter.
 
Var är krisen?  När man läser veckans delårsrapporter från Atrium Ljungberg (bevakat av TradeVenue) och Castellum känns vårens kris med hyresreduktioner och friställda lokaler som mycket avlägsen. Även om man ska ha respekt för att många av de mer långsiktiga effekterna från pandemin - i form av bland annat en eventuellt minskad efterfrågan på kontorsytor – av naturliga skäl ännu inte visat sig är det påfallande lite av krisen från i våras som finns i Q3-rapporterna. För bägge företagen gäller att hyresinbetalningarna inför Q4 har flutit på bra, hyresintäkterna i jämförbart bestånd fortsatte att växa om än i låg takt och även om nettouthyrningen är marginellt negativ fortsätter uthyrningsgraderna vara mycket höga. Dessutom kunde bägge bolagen i kvartalet rapportera positiva värdeförändringar på sina fastigheter. Jag kan gärna erkänna att jag i våras hade en betydligt mörkare bild av läget och inte trodde att pandemin (som ju fortfarande pågår!!) skulle lämna så få spår i bolagens resultaträkningar redan i Q3. Den gamla maximen om att ”ingenting blir så bra som man tänkt sig men ingenting blir heller så dåligt som man tänkt sig” kanske gäller denna gång också.  
 
Hög prissättning av Offentliga Hus. Villkoren för emissionen är nu klara och äntligen är det så dags för börsintroduktionen. Sista anmälningsdag är 21/10 och inklusive nyemission och de befintliga aktier som säljs uppgår till ca 1,1 MdSEK. Enligt min mening framstår erbjudandet som relativt dyrt, i alla fall om priset hamnar i det övre värderingsintervallet. Enligt prisintervallet kommer värderingen premoney innebära en premie mot substansvärdet (EPRA NAV) om 18 - 42%.  Visst fastighetssektorn är återigen het, det är en mycket kompetent ledning i bolaget och området samhällsfastigheter verkar dra till sig mångas intresse men ska det verkligen motivera en premie på över 40% - om nu introduktionskursen hamnar högst upp i intervallet? Om denna emission hamnar kring det priset tror jag att många andra aktörer kommer känna sig manade att samla ihop ett antal fastigheter inom denna fastighetsnisch och sätta dem på börsen. Visst fastighetssektorn är het men ….
 
Denna vecka kommer så den riktiga störtfloden av rapporter från de stora bolagen – med ett crescendo på torsdag och fredag. Med alla bankrapporter på bordet i veckan borde det ökade intresset för sektorn, som noterats den senaste tiden kunna få fart på även dessa aktier. Det är det som saknas för att börsglädjen ska bli total. Välkommen till en ny och spännande aktievecka!!! 
 
Claes Vikbladh
 
 
Tradevenue
TradeVenue är en samlingsplats för investerare och noterade bolag. Vårt fokus är att främst uppmärksamma små- och medelstora bolag men ni finner givetvis även information om de största bolagen i Sverige. På denna hemsida kan ni ta del av aktietips, läsa uppdragsanalyser, blogginlägg och massvis av aktuella börsnyheter.