Analys Consilium: "Negativt EV proforma ger rea på kassa och tillväxtcase"

Vid Q4’19-rapporten valde Consilium att lämna en proformaredovisning för resultat- och balansräkning per 31 dec. Kassan uppgick proforma vid årsslutet till 2637 mkr och efter återbetalning av skulder på 850 mkr och en föreslagen utdelning på 17 kr per aktie återstår en kassa på knappt 1590 mkr eller 136 kr per aktie. Vi ser en rimlig chans för svarta EBIT-siffror för kvarvarande verksamheter redan 2020e. Med ett grovt antagande om att Consilium avsätter 100 mkr i rörelsekapital för att stödja utvecklingen av den nya konstellationen, och kvarhåller 500 mkr för framtida förvärv lämnar det ca 1 000 mkr tillgängligt för utdelning våren 2021, motsvarande ca 85 kr per aktie. Något så exotiskt som ett negativt EV proforma på 390 mkr (börsvärde 1200 mkr minus nettokassa 1590 mkr) bedömer vi speglar a) en besvikelse över nivån på utdelningen, och b) en överdrivet negativ syn på utsikterna för kvarvarande verksamheter. Med en stark kapitalisering finns goda chanser för Consilium att överraska positivt framöver. Sammantaget ser vi därför en hög potential till en medelhög risk.

Fullt fokus på balansräkningen i rapporten för Q4’19
Då försäljningen av Marine & Safety till Nordic Capital annonserades före jul men väntas stängas först vid slutet av Q1’20 valde Consilium att lämna en proformaredovisning för resultat- och balansräkning per 31 dec. Denna spred dock mer ljus över kassan och balansen än utsikterna för resultatet. Med en reavinst på 1530 mkr och en likvid på 2630 mkr uppgick kassan proforma vid årsslutet till 2637 mkr. Bolaget räknar med att återbetala skulder på 850 mkr under våren och har föreslagit en utdelning på 17 kr per aktie motsvarande knappt 200 mkr (då det bokföringsmässiga utdelningsutrymmet inte tillåter mer förrän våren 2021), vilket lämnar en kassa på knappt 1590 mkr eller 136 kr per aktie åt den nya strukturen.

Rimlig chans för svarta siffror 2020e
Vad gäller vinstutsikterna för det kvarvarande Consilium så består det av gamla Safety Engineering (ca 98 mkr i omsättning 2019), Engineering/Automation (186 mkr 2019) och norska Optronics (0 kr 2019). Justerat för avvecklade verksamheter och nedskrivningar ska Safety Engineering och Engineering/Automation ha visat 2,4 mkr resp. 4,1 mkr i vinst 2019 medan utvecklingsbolaget Optronics endast haft 4,5 mkr i kostnader. Med en generös bedömning av tillväxtutsikterna är det inte omöjligt att se svarta EBIT-siffror för gruppen redan 2020e, även efter att man belastat dotterbolagen med centrala kostnader. Med ett grovt antagande om att Consilium avsätter 100 mkr i rörelsekapital för att stödja utvecklingen av den nya konstellationen, och kvarhåller 500 mkr för framtida förvärv lämnar det ca 1 000 mkr tillgängligt för utdelning våren 2021, motsvarande ca 85 kr per aktie.

Ytterligare klarhet efter stämman 14 maj
Sammantaget ger ovanstående siffror något så exotiskt som ett negativt EV proforma på 390 mkr (börsvärde 1200 mkr minus nettokassa 1590 mkr efter utdelningen 2020 och lånen är betalda), vilket förvrider multiplarna. Det speglar a) en besvikelse över tålamodet som kommer krävas av aktieägarna för att tillgodogöra sig kassan, och b) en överdrivet negativ syn på utsikterna för kvarvarande verksamheter. Med en stark kapitalisering på 600 mkr (100 mkr i rörelsekapital och 500 mkr i förvärvskassa) finns goda chanser för kvarvarande verksamhet att överraska positivt. Detta kommer dock att bero på den nye Vd:n, Carl Adam Rosenblads inriktning för bolaget, som förhoppningsvis kommer bli tydligare när han tillträder vid stämman 14 maj. Sammantaget ser vi därför en hög potential till en medelhög risk.