Analys Redsense Medical

Hög marknadstillväxt

Flera viktiga trender utvecklas mycket positivt för Redsense Medicals (“Redsense”) produkter. Behovet av hemodialys tillhör ett av de områden som ökar snabbast globalt inom sjukvården till följd av en ökad andel äldre och fler välfärdssjukdomar. Oberoende marknadsbedömare anger tillväxten till 4% per år under de närmaste åren. En annan viktig trend som arbetar i Redsenses favör är att en ökad andel av dialysen kommer att ske i hemmet och utföras av patienten själv, där Redsenses produkter för att upptäcka blodläckage blir mycket viktig eller t o m nödvändig i många fall.  Denna utveckling förväntas accentueras under de närmaste åren till följd av ekonomiska men också av effektivitets- och livskvalitetsskäl för patienten. Om Redsense hittills lyckats bygga en marknad för hemdialys återstår nu också att komma in på de delar av klinikmarknaden där marknaden för produkterna är som störst. Om den pågående processen att i USA få Redsenses produkter omfattade av Medicare lyckas, ökar marknaden betydligt. Vi uppskattar att det segment som Redsense är verksamma inom i USA kommer att växa med drygt 30% per år under överskådlig tid. Till det kommer att Redsense i huvudsak hittills marknadsfört sina produkter i USA och för närvarande aktivt bearbetar andra länder och att blodläckagesystemets tillbehör Redsense Clamp är redo för lansering. Med försäljning inte bara av larmenheter utan även av engångsprodukter sensorer skapas ett långsiktigt kassaflöde utifrån den bas av apparater som säljs.

Blodläckagesystemet fulländas och nya geografiska marknader tillkommer

Efter genomförd CE-märkning i flera länder fulländas Redsenses system genom att företaget nu med Redsense Clamp kan erbjuda högsta möjliga patientsäkerhet även med dialysmaskiner utan direktkoppling till ett larm. Förutom att detta medför att alla typer av dialysmaskiner kan användas innebär det att säkerheten vid dialys i hemmet förbättras ytterligare. Vi tror att denna lansering – speciellt efter FDA-godkännande i USA – kommer att ha en mycket positiv påverkan på efterfrågan av hela produktprogrammet. Redsense har efter sin framgångsrika etablering i USA på allvar börjat göra stora insatser för att etablera företaget i länder Kanada och Australien men även i Tyskland, vilket är Europas största marknad för hemodialys. 

Återgång till snabb tillväxt

Efter klara omsättningsbesvikelser under senare år till följd av pandemin men även under 2022 räknar vi med att tillväxten kommer tillbaka under året understött av låga lagernivåer hos de amerikanska distributörerna. De låga lagernivåerna konfirmeras av att Redsense i december fick den största enskilda ordern i bolagets historia om 15,2 MSEK, vilket motsvarar ca 250% av omsättningen under de första nio månaderna av 2022. En fortsatt snabb tillväxt inom Redsenses traditionella segment, ökad marknadsbearbetning av amerikanska kliniker och geografiska marknader samt lanseringen av Redsense Clamp gör att vi bedömer att en tillväxt de närmaste åren kring 30% per år är fullt möjlig. Baserat på detta och en klart förbättrad bruttomarginal i spåren av en högre volym och en större andel av försäljningen hänförlig till engångsprodukter och Redsense Clamp kommer vi vårt scenario fram till en omsättning om ca 41 MSEK och ett positivt rörelseresultat om ca 3 MSEK år 2026. Även i ett mer pessimistiskt alternativ med en lägre omsättningstillväxt skulle ett ”breakeven” resultat vara möjligt samma år.  I bägge fallen bedömer vi dock att ytterligare medel kommer att behövas, framförallt till följd av ökat rörelsekapitalbehov.

Redsense Medical är verksamt inom dialysmarknaden där bolagets system kan upptäcka blodläckage vid hemodialys. Bolaget har sina rötter från början av 2000-talet och bolagets första patent för att skydda basteknologin erhölls 2004. En av de allvarligaste riskerna med hemodialys är att vennålen (som leder blodet från kroppen till dialysapparaten) lossnar vilket kan leda till mycket stora blodförluster och därmed dödsfall. Med Redsenses produkter ges möjlighet att direkt upptäcka blodläckage. Systemet består av en larmenhet, en optisk fiber och ett sensorplåster. Sensorn placeras över accessen till venen och indikerar om blod kommer i kontakt med sensorn. 

Större delen av bolagets försäljning går till den amerikanska marknaden, där man har en mycket stark ställning.  Redsenses blodläckagesystem är det enda på den amerikanska marknaden som är både CE-märkt och godkänt av FDA. Produkten används av de fem största dialysklinikkedjorna i USA (inklusive Fresenius Medical Care och DaVita som tillsammans står för 80% av den amerikanska marknaden) men även av de största sjukhusen i USA, som är inriktade mot nefrologi (njurens funktion och sjukdomar).

Patienter som behandlas på klinik med viss demens eller andra riskpatienter utan adekvat bevakning samt de patienter som får behandling i hemmet utgör Redsenses primära marknadssegment. Av ett totalt antal hemodialysbehandlingar om ca 500 miljoner per år uppskattas Redsenses potentiella totalmarknad uppgå till drygt 20%, motsvarande ca 20% av alla behandlingar på klinik och ca 100% av alla behandlingar i hemmet. Bedömningen är att Redsense för närvarande penetrerat någon procent av denna delmarknad.

Marknad för KRT

Marknaden för njursjukdomar eller KRT (eng. “kidney replacement therapy”) är indelad i två behandlingstyper, transplantation och dialys. Inom området för dialys finns det i sin tur två typer av behandlingsformer, peritonealdialys (PD) och hemodialys (HD). Peritonealdialys, eller bukdialys som det också kallas, genomförs i regel i en hemmiljö på grund av den låga risken för allvarliga komplikationer. Hemodialys (blodet renas utanför kroppen) är med anledning av vennålsutdragning en betydligt mer riskfylld process vilket är varför huvuddelen av alla behandlingar idag sker på klinik (ca 98%). Med Redsenses skyddssystem och den kommande lanseringen Redsense Clamp, som kan stoppa blodflödet i dialysbehandlingen, väntas andelen behandlingar i hemmet kunna öka markant. KRT är något som blir rekommenderat till patienten i samband med ESRD (eng. “end-stage renal disease”) vilket är tidpunkten då njurarna har förlorat mestadels av sina funktioner.

Det oberoende marknadsinstitutet Marketandmarkets värderar den globala marknaden för dialysbehandlingar att uppgå till ca 1,7 MdUSD år 2026 vilket motsvarar CAGR på ca 7% över de nästkommande åren.

Antalet dialyspatienter växer snabbt

En åldrande befolkning globalt samt fler välfärdssjukdomar som till exempel högt blodtryck och diabetes leder till att behovet av dialys ökar markant. Antalet patienter i världen med behov av dialys beräknas uppgå till 3,8 miljoner (2021) och förväntas öka till närmare 5 miljoner år 2025. Detta skulle motsvara en årlig ökning på ca 6%. Redsenses produkter som används för att minska klinikers och sjukhuskostnader för övervakning i samband med hemodialysen blir därför allt viktigare.

Kraftig trend mot hemodialys i hemmet

Att genomföra hemodialys i hemmet har ett flertal fördelar. Förutom att det minskar sjukvårdens kostnader betydligt kan dialysen göras med tätare intervaller, vilket innebär en bättre effektivitet och högre livskvalitet för patienten. Dessutom minskar det smittoriskerna och innebär att yrkesarbetande kan genomföra sin dialys på icke arbetstid. Denna utveckling bejakas också av amerikanska politiker med flera vidtagna åtgärder för att öka andelen behandlingar i hemmet. Om nuvarande utveckling fortsätter, baserat på en enklare trendanalys, framgår det att andelen hemodialysbehandlingar i hemmet i USA kan komma att öka från dagens ca 2% till 5% redan år 2026. Med en sådan utveckling skulle den potentiella marknaden inom detta område kunna växa med strax över 10% per år under denna tidsperiod. Redsense har redan idag en mycket stark ställning inom hemodialys i hemmet och kommer att vara en av de stora vinnarna på denna trend.

Bearbetning av klinikmarknaden

Redsense har såsom framgår av ovan skapat sig en stark ställning på den amerikanska marknaden för hemodialys i hemmet. Även om den växer mycket snabbt finns det skäl att även försöka penetrera den mycket större klinikmarknaden. Av patienterna på dessa kliniker finns det ett stort antal s k ”riskpatienter” vilka till följd av demens eller andra skäl är i behov av mycket stor uppmärksamhet i samband med dialys. Detta är en grupp som klinikerna i allmänhet inte har resurser för, vilket gör att detta är en potentiellt under lång tid framöver är en större marknad än dialys i hemmet. Redsense använder därför stora resurser för närvarande för att komma in på detta segment.

Förbrukningsprodukter skapar höga marginaler och långsiktigt stigande kassaflöde

Larmenheten består av dels själva apparaten, dels sensorn. Den senare är en förbrukningsprodukt. Med i genomsnitt fem behandlingar i veckan för en patient som får hemodialys i hemmet innebär det en åtgång på hela 250 sensorer per år (motsvarande på klinik är ca 150 st). För Redsense skapar det ett långsiktigt kassaflöde utifrån antalet apparater som är aktiva. Vi har i vår analys utgått från att marginalen på dessa sensorer uppgår till drygt 70% medan själva apparaten bara har en marginal om ca 30%.

Full kostnadsersättning genom Medicare ger stor potential i USA

Det pågår en satsning i USA för att uppmärksamma och därigenom inkludera Redsenses produkter bland de som Medicare täcker och som i så fall skulle omfattas av full kostnadsersättning. I och med att huvuddelen av dialyspatienterna i USA beräknas omfattas av Medicare skulle det vid en positiv utgång enligt vår uppfattning kunna innebära en betydande ökning av efterfrågan.

Ny produkt fulländar produktprogrammet och marknadspotentialen

Redsense Clamp har utvecklats för att kunna erbjuda högsta möjliga patientsäkerhet även för dialysmakiner utan direktkoppling till ett larm. Med denna klämma kan slangen automatiskt tryckas åt vid eventuellt blodläckage och gör systemet oberoende av märke på dialysmaskin. För hemodialys som sker i hemmet kommer denna klämma att vara ett speciellt viktigt tillskott. Under 2023 kommer Redsense Clamp att lanseras i Europa, Kanada och Australien. Föreberedelsearbete pågår för närvarande på att få produkten godkänd i USA av FDA. Förutom att produkten i sig förbättrar Redsenses erbjudande bedömer vi att produkten kan säljas med en högre marginal än övriga produkter.

Fortsatt tillväxt genom etablering i nya länder som Tyskland

Redsense har hittills haft den absolut övervägande försäljningen i USA. Det är i och för sig den absolut största marknaden i världen men potentialen i andra länder är också betydande (se graf nedan för behovet av KRT per miljon invånare globalt). I Europa har hittills försäljningen mestadels skett via distributörer och försäljningen har inte riktigt tagit fart. Redsense har i Europa prioriterat att etablera sig i Tyskland, vilket är den största marknaden. Diskussioner pågår för närvarande med en av de största dialyskedjorna i landet och förhoppningarna är stora om ett genombrott i landet. Potentialen framgår av att om Redsense om några år får samma marknadsställning som i USA skulle det kunna medföra en extra försäljning om ca 3 MSEK.

Redsense försäljningsutvecklingen under de senaste åren har påverkats negativt av COVID-19-pandemin vilket förskjutit det stora genombrottet. Nettoomsättningen för 2021 landade på ca 9,3 MSEK (13,9) vilket i likhet med 2020 speglade de utmanande förutsättningarna att marknadsföra ny teknik mot sjukvårdsområdet under perioden. Detta då bolagets slutkunder till stor del varit uppbundna av pandemihantering vilket förhindrat nyförsäljning och nyutbildning av systemet. I kombination med relativt fasta rörelsekostnader som för 2021 uppgick till ca 28,9 MSEK (25,2) innebar detta en förlust på sista raden på ca 8,0 MSEK (9,0). 

Efter att pandemin ebbat ut har återhämtningen av försäljningen tagit längre tid än väntat. Tillväxten har även präglats av stora variationer från de amerikanska distributörernas inköpsmönster som en följd av ökad lagerhållning. I VD-ordet för det tredje kvartalet 2022 kommenterar bolaget, med anledning av den volatila försäljningen, att omsättningsnivån på kvartalstakt inte ger en rättvis bild av efterfrågan på bolagets produkter.

Utvecklingen under 2022 med en sjunkande omsättning visar på svårigheterna att prognostisera utvecklingen men med låga lagernivåer hos distributörerna upplever vi förutsättningarna goda att expansionen fortsätter under 2023. Bolagets största order någonsin under Q4 om 15,2 MSEK kan vara ett tecken på detta.

Vi har i vårt scenario antagit att tillväxten i omsättningen under de närmaste åren stiger med ca 30% årligen. Med hänsyn till marknadsutvecklingen och den starka ställning bolaget byggt upp i USA inom det segment som förväntas få den absolut snabbaste ökningen anser vi det inte vara ett orimligt antagande men som av naturliga skäl kommer att variera mellan åren. Vi har vidare antagit att bruttomarginalen kan utvecklas från 2022 års nivå på ca 60% för att nå 70% år 2026. Detta till följd av tre anledningar. Tillverkningskostnaderna för apparaterna minskar med en högre volym, försäljningen av sensorerna med betydligt högre marginaler kommer att som andel av den totala försäljningen stiga och slutligen bedömer vi att Redsense Clamp kommer att ha en högre bruttomarginal än den nuvarande mixen av produkter. I brist på annan information har vi bedömt att rörelsekostnaderna kommer att stiga med 5% per år.

Av kassaflödestabellen framgår att vi i detta scenario räknar med att det behövs ett kapitaltillskott om ca 35 MSEK. En högre tillväxttakt är troligtvis möjlig men fordrar betydligt större investeringar i marknadsföring.

Vi har i nedanstående känslighetskalkyl antagit att tillväxten blir 25% respektive 35%. Av detta framgår att även med en lägre tillväxttakt når Redsense i stort sett breakeven år 2026.

Redsense Medicals ledningsgrupp består av följande fem personer:

Pontus Nobréus: Pontus är vd på Redsense sedan 2022. Pontus har över 15 års erfarenhet från medicintekniksektorn och anslöt till bolaget i samband med att tidigare vd, grundare och storägare Patrik Byhmer lämnade posten för att övergå till rollen styrelseordförande. Tidigare uppdrag inbegriper positioner såsom vd för Pro Health Pharma Sweden AB och Glycorex Transplantation AB samt som Business Development Director på Biovica International AB.

Sebastien Bollue: Sebastien är COO på Redsense. Sebastien anställdes 2016 av bolaget som Commercial Operations Manager vilket därefter har övergått till rollen som Director of Commercial Operations.

Ann-Marie Eriksson: Ann-Marie är CTO på Redsense sedan 2020. Ann-Marie har tidigare arbetat som Department Manager på Etteplan Sweden AB. 

Brendan Kane: U.S. Director of Sales är Brendan Kane. Brendan anställdes 2016 och har över 25 års erfarenhet från marknaden för njursjukdomar. Brendan har tidigare arbetat med försäljningsansvar inom organisationer såsom National Medical Care, Fresenius Medical Care och American Renal Associates.

Jane Hurst: Jane är anställd som bolagets U.S. Clinical Director och har en gedigen erfarenhet från konsultation inom sjukvårdssektorn. 

Redsenses största ägare är bolagets grundare och styrelseordförande Patrik Byhmer vars ägarandel uppgår till ca 14%. Redsense Medical har ingen stor institutionell ägare förutom den mycket ansedda tyska kapitalförvaltaren Discover Capital med ca 750 MEUR under förvaltning. Bland övriga professionella investerare med mindre ägarandelar kan nämnas Lars Rodert (genom ÖstVäst Capital Management), Swedbank Robur, Bo Eklöf (genom Futur Pension) samt Andra AP-fonden.

Disclaimer

Denna publikation (nedan ”Publikationen”) har sammanställts av TradeVenue AB (nedan ”TV”) exklusivt för TV:s kunder. Innehållet har grundats på information från allmänt tillgängliga källor vilka bedömts som tillförlitliga. Sakinnehållets riktighet och fullständighet liksom lämnade prognoser kan således inte garanteras. TV kan låta medarbetare från annan avdelning eller analyserat bolag (nedan ”bolaget”) läsa fakta eller serier av fakta för att få dessa verifierade. TV lämnar inte i förväg ut slutsatser eller omdömen i Publikationen. Åsikter som lämnats i Publikationen är analytikerns åsikter vid tillfället för upprättandet av Publikationen och dessa kan ändras. Det lämnas ingen försäkran om att framtida händelser kommer att vara i enlighet med åsikter framförda i Publikationen.

Informationen i Publikationen ska inte uppfattas som en uppmaning eller råd att ingå transaktioner. Informationen tar inte sikte på enskilda mottagares kunskaper och erfarenheter av placeringar, ekonomiska situation eller investeringsmål. Informationen är därmed ingen personlig rekommendation eller ett investeringsråd.

TV frånsäger sig allt ansvar för direkt eller indirekt skada som kan grunda sig på denna Publikation. Placeringar i finansiella instrument är förenade med ekonomisk risk. Placeringen kan öka eller minska i värde eller bli helt värdelös. Att en placering historiskt haft en god värdeutveckling är ingen garanti för framtiden.

Publikationen får inte spridas till eller göras tillgänglig för någon fysisk eller juridisk person i USA (med undantag av vad som framgår av Rule 15a – 16, Securities Exchange Act of 1934), Kanada eller något annat land som i lag fastställt begränsningar för spridning och tillgänglighet av materialets innehåll.

Varken TV eller de personer som sammanställt denna publikation har innehav (varken långa eller korta) i analyserat bolags emitterade finansiella instrument överstigande 0,5 % av det analyserade bolagets aktiekapital.