Analys
24 Nov, 2019

Veckobrev v48-19

Efter fyra raka nedgångsdagar i veckan vände marknaden i fredags uppåt men det slutade ändå på en nedgång med ca 2%. I vanlig ordning fortsätter bankerna att vara det stora sänket på Stockholmbörsen. Enligt tidningarna berodde nedgången på att handelsavtalet med Kina ännu en gång skjutits framåt. Mer sannolikt tror jag är att det är fråga om vinsthemtagningar efter en extremt stark period och marknaden bara kraftsamlar för nya uppgångar. Rapporterna fortsätter att strömma in med många positiva överraskningar.

Vändning för Electragruppen. Bland förra veckans positiva överraskningar ingick Q3-rapporten från Electragruppen (bevakat av TradeVenue). Koncernen är verksamt inom logistik, it mm till de egna varukedjorna (främst inom hemelektronik) men även åt tredjepartskunder.  Efter en svag inledning omsättningsmässigt på året kan Electragruppen återigen redovisa en positiv utveckling under kvartalet (+3%). Utmaningarna fortsätter i form av detaljhandelns generella problem, den intensiva konkurrensen inom hemelektronik och förändringar i logistikkedjan. Men ledningen har i denna miljö varit mycket duktiga på att ställa om - e-handelskanalen står till exempel nu för över hälften av omsättningen. Bolaget har också breddat tjänsteutbudet och genom köp av möbelkedjan EM-Home (med 32 franchisebutiker) samt samarbetsavtal med vitvarukedjan Elon kommit in på nya områden. Electra kunde i Q3 glädja sig åt fortsatt förbättrade rörelsemarginaler i bägge affärsområdena - om man inom handelsverksamheten (Retail) tar hänsyn till kostnaderna för integrationen av EM-Home och uppbyggandet av en ny logistikfunktion. Vi räknar med att årets rörelseresultat stiger till 31 MSEK (23), där det dock ska sägas att en hel del beror på det sista kvartalet där mycket av resultatet genereras. Trots en 25 % uppgång under de senaste tre månaderna från bottennivåerna handlas aktien enligt vår prognos i ett P/E-tal om strax under 10x på årets vinst.  Electra borde också i ljuset av denna utveckling och starka finansiella ställning ha möjlighet att höja utdelningen något och återta en del av tidigare sänkning. Det skulle enligt vår prognos ge en direktavkastning på ca 8%. Frågetecknen inför den svenska konsumentmarknaden 2020 är många men med de initiativ som tagits och kostnader som bortfaller nästa år räknar vi med en fortsatt resultatförbättring.

Ännu ett rekordkvartal för Ferronordic. Ett av veckans utropstecken utgörs av Ferronordic, som kunde redovisa det bästa rörelseresultatet för ett enskilt kvartal och fortsätter därmed den positiva trenden från årets början. Bolaget är både auktoriserad återförsäljare av anläggningsmaskiner och reservdelar i Ryssland och Kazakstan och representerar bolag som Volvo Construction Equipment men är även ansvarig för eftermarknaden för Volvo och Renault Trucks i landet. Under hösten tillkännagavs också att bolaget går in som återförsäljare av Volvo och Renautlt Trucks i delar av Tyskland. Omsättningen ökade i lokala valutor med 12%, mycket drivet av satsningen på contracting services (tillhandahåller egna maskiner med operatörer och ledningsresurser till kunden), vilket även påverkade rörelsemarginalen positivt och som därmed ökade till 11,3% (10,1). Detta ledde till att resultatet före finansnetto steg till hela 109 MSEK (80).  Ledningen uppger att marknaden för bolagets huvudsakliga produktgrupper i Ryssland växer med 5%, en nivå som nog förvånar alla Rysslandsskeptiker och som dessutom kan komma att stiga om de så kallade Nationella Projekten sätter fart. Satsningen i Tyskland som förväntas leda till en ökad omsättning på ca 1,6 mdr SEK under 2020 (nuvarande omsättning i koncernen ca 4 mdr SEK) men som under första året belastar med ett negativt rörelseresultat om 40 MSEK (inklusive engångskostnader). Om det är denna investering som fått aktien att underprestera (aktien har visserligen stigit med 20% i år men enbart med 15% de senaste 12 månaderna) eller den vanliga Rysslandsrädslan är naturligtvis omöjligt att säga. Men för den som orkar lyfta blicken något eller några år framåt – när denna verksamhet är integrerad – framstår aktien enligt min mening som klart intressant med ett ungefärligt P/E-tal om 8x årets prognostiserade vinst.

Inte helt lättläst men positiva trenden består. Internationella Engelska Skolans (IES) rapport för Q1 (brutet räkenskapsår) är inte helt lättläst men om man använder sig av resultatmåttet - rörelseresultat justerat för jämförelsestörande poster och för införandet av IFRS 16 - minskade resultatet i Q3 till 11,8 MSEK (23,5) och rörelsemarginalen halverades till 2,0% (4,2). Det lägre redovisade resultatet är dock enligt företaget enligt plan och i sin helhet beroende av att det säsongsmässigt svaga första kvartalet i Spanien (skolstart i september) väger allt tyngre ju fler skolor som IES har i landet (för närvarande fem helägda att jämföra med 37 i Sverige). Övriga viktiga variabler fortsätter också att peka åt rätt håll. En organisk tillväxt om 7%, en fortsatt ökning av köregistreringar i Sverige (som på ett år har ökat med drygt 10% och nu uppgår till nästan 205 000 (!!!)) samt en ökad intäkt per elev i Sverige som fortsätter att överstiga kostnadsökningen. Det senare mycket beroende på att löneglidningen i marknaden har minskat betydligt jämfört med motsvarande kvartal för ett år sedan. Innevarande räkenskapsår tillkommer ”bara” en ny skola i Sverige men inom de närmaste tre åren blir det sju till. Med ovanstående könivåer lär det knappast bli några problem med att fylla dessa. IES tillhör de aktier som i år står på minus -även om en viss uppgång skett nu under hösten – vilket för mig är svårförklarligt med tanke på utvecklingen de senaste kvartalen, den klart minskade politiska risken och de tillväxtmöjligheter som finns.

Nytt fastighetsbolag till börsen. På fredag noteras ett nytt fastighetsbolag på börsen i form av K-Fastigheter med ett förväntat börsvärde på knappt 3,6 mdr SEK. Med tanke på att Erik Selin (Balder) är en av de två huvudägarna och ankarinvesterarna består av institutioner som Capital Group, Andra och Fjärde AP-fonden lär introduktionen (en emission om 900 MSEK görs samtidigt) enbart av det kunna bli en framgång. K-fastigheter verkar vara lyckosamma inom det som länge varit ett eftersatt område i Sverige – att pressa produktionskostnaderna vid nybyggnation av bostäder genom hög grad av prefabricering och standardisering – och sedan långsiktigt förvalta dessa fastigheter. Det är ingen dålig målsättning som man nu går till börsen med: att växa substansvärdet och förvaltningsresultatet per aktie med 20% årligen under en konjunkturcykel!!! Historiskt har man med råge lyckats med det men det blir som bekant lite svårare ju större man blir … Värderingen är inte låg (med en 80% premie i förhållande till substansvärdet) men som sagt med den ägarbilden och tillväxtprofilen är det svårt att se att detta inte blir en initial framgång. 

Införandet av IFRS 16. De nya redovisningsreglerna har som bekant ställt till det en del när det gäller att i resultaträkningen göra jämförelser med historiska rörelseresultat och finansnetton. Mindre uppmärksammat är effekterna i balansräkningen där införandet innebär att leasingkostnaderna tas upp som en nyttjanderättstillgång och leasingkostnaderna som en leasingskuld, vilket innebär i de flesta fall att balansomslutningen ökar och soliditeten sjunker. I många av detaljhandlarna har det här slagit hårt med många och långa hyreskontrakt på butiker. Frågan är dock om det är något noterat bolag som har påverkats lika mycket som Internationella Engelska Skolan (meddela mig gärna om jag har fel!!). Bolaget hyr alla sina 37 skolor i Sverige och har oftast mycket långa hyresavtal på dessa (upp till 25 år) vilket innebär att bolagets balansräkning sväller med ca 3,4 mdr SEK och soliditeten går från över 60% till knappa 22%. Och i stället för att redovisa en nettokassa på 50 MSEK ståtar man nu med en nettoskuld på 3,3 mdr SEK. Hade IES valt betydligt kortare hyreskontrakt skulle den redovisade skulden krympt avsevärt och den finansiella ställningen sett betydligt bättre ut men är inte just innehavet av långa hyreskontrakt en stor säkerhet inför framtiden? Utan att ta ställning till vad som är rätt sätt att redovisa dessa åtaganden på, kan man väl kanske bara som vanligt konstatera att redovisning är möjligheternas konst.  

Sista veckan i november och fortsatt några rapporter att hugga in på. Även ett antal kapitalmarknadsdagar och Aktiespararnas stora aktiedag med över 60 bolag som presenterar finns bland veckans begivenheter. Med Thanksgivinghelgen i USA denna vecka blir det kanske en lugnare period för aktiemarknaderna men för den som vill ”shoppa loss” är det Black Friday nu på fredag. Om inte annat blir det en bra temperaturmätare på tillståndet hos konsumenterna. Anmälningstiden för ett antal nyemissioner löper ut här hemma, varav jag tycker det är speciellt intressant att följa om RNB lyckas få in sina pengar. Välkommen till en ny och spännande aktievecka!!

 

Claes Vikbladh 

claes@tradevenue.se

 

Tradevenue
TradeVenue är en samlingsplats för investerare och noterade bolag. Vårt fokus är att främst uppmärksamma små- och medelstora bolag men ni finner givetvis även information om de största bolagen i Sverige. På denna hemsida kan ni ta del av aktietips, läsa uppdragsanalyser, blogginlägg och massvis av aktuella börsnyheter.