Analys
10 Oct, 2021

Veckobrev v41

En extremt volatil vecka är till ända.  Slutresultatet blev  0,6% och 0,8% ned för OMXS30 respektive OMXSPI - långt ifrån den genomklappning (som vissa inklusive undertecknad) - trodde skulle ske i spåren av måndagens kraftiga sättning.  Det finns uppenbarligen fortsatt för mycket pengar som söker avkastning. Att veckans stora nyintroduktion - Storskogen - slutade på plus är åtminstone för mig också ett tecken på det. Om det är turbulensen eller att de flesta bolags kassor nu är påfyllda (jag tvivlar) men den riktade nyemissiosnaktiviteten har varit ganska begränsad i veckan med fastighetsbolaget Doxa som ett undantag.  I veckan fanns det påtagliga bevis på att den internationella energikrisen håller på att sprida sig med länder som är nära att stänga ner till följd av brist på energi. Uppgångar i oljepriser och långa amerikanska räntor gör att energibolag och banker tillhör veckans vinnare. Att skeppsredare skär guld med täljsten framgår av att Baltic Dry Index i veckan var upp 6%, vilket ger en uppgång på 50% på en månad. Det händer mycket nu och det är inte helt lätt att navigera!!! 
 
Provkarta på anledningar för vinstvarning. Jag skrev för några veckor sedan om kycklingproducenten Scandi Standard och konstaterade då, att få noterade företag verkar ha haft så många företagsledningar med otur eller oskicklighet som just det bolaget. Eller är det bara en bransch man helt enkelt inte ska vara i? I stället för ett tillväxtbolag inom matindustrin (bland annat gynnat av flykten från det röda köttet) med en marknadsledande ställning på de flesta marknader har det ständigt uppstått problem under dess mer än femåriga börsexistens.  Har det inte varit olika sjukdomar som fågelinfluensan så har det varit foderpriserna, vädret, pandemin och nu senast missförhållanden på bolagets slakterier som har sänkt försäljning och resultat. I veckan kom så en vinstvarning för Q3 som utgör en provkarta vad man kan vinstvarna för. Bolaget varnar för ”betydande prisökning på många insatsvaror, en fortsatt utmanande prisbild på exportmarknaden, betydande personalbrist i Irland till följd av Covid-19 samt tidigare offentliggjorda produktionsutmaningar i Sverige”.  Problem som dessutom förväntas fortsätta under innevarande kvartal. Förutom detta pågår för närvarande en genomlysning av ”eventuella avvikelser inom produktions- och kvalitetsprocesser” på samtliga marknader där korrigeringar implementeras löpande. Scandi Standard har därför minskat intaget av fåglar med cirka 8-10% i Sverige och Irland från och med det fjärde kvartalet 2021. Det här låter inte som problem som kommer att försvinna i närtid och man kan misstänka att en ny företagsledning vill ”vända på varje sten” för att kunna erbjuda en mer varaktig uppgång. Med en omsättning kring 10 MdSEK och en rörelsemarginal ett normalår på knappt 4% (snittet de senaste fem åren) behövs inte så mycket för att försvara det nuvarande börsvärdet under 3 MdSEK. Men ska man tro på några större uppgångar krävs nog lite mindre av otur/oskicklighet hos nuvarande företagsledning och ett visst mått av ”sittfläsk” för att vänta ut förbättringarna. 
 
På tal om vinstvarningar. Bland de vinstvarningar som jag fäst mig vid i veckan är det danska medicinteknikbolaget Ambu. Förutom att leveransförseningar till följd av problemen i containertrafiken lett till en lägre försäljning har också de ökade fraktkostnaderna slagit mot resultatet.  Ambu har till följd av de ökade containerpriserna ökat användning av flygfrakt, vilket även det slagit mot resultatet. Effekten av de ökade kostnaderna innebär att företagsledningen förutspår att rörelsemarginalen under räkenskapsåret 2021/22 kommer att bli nästan 2 procentenheter lägre än den tidigare förväntade. Och då är detta kostnadsökningar som enbart drabbat/drabbar företaget med full kraft under ungefär hälften av räkenskapsåret. Detta i en bransch som jag i alla fall inte förknippar med en stor andel fraktkostnader. För ett företag som Ambu, som hade en prognostiserad rörelsemarginal om 10% kanske inte detta är hela världen, men för företag där fraktkostnaderna är en större andel av de totala kostnaderna, rörelsemarginalerna lägre och kanske framförallt möjligheterna att föra vidare kostnadsökningen till kunden, lägre kan det innebära skillnaden mellan vinst och förlust. Det borde finnas många andra bolag med liknande problem i högen av kommande Q3-rapporter.
 
Snusåterförsäljare noteras. I veckan (onsdag 13/10) börjar snusåterförsäljaren Haypp att handlas på First North. Bolaget är ett e-handelsföretag inom snus och nikotinpåsar och säljer produkterna till för närvarande nio olika länder genom ett tiotal e-handelsplattformar, varav Snusbolaget.se kanske är den mest välkända. Hemmamarknaderna utgörs av Sverige och Norge med en mycket hög andel av den försäljning som sker via nätet på dessa marknader. Att Haypp kan erbjuda 20% lägre priser än i livsmedelshandeln och ännu mer fördelaktiga priser gentemot till exempel bensinstationer gör att företaget kunnat växa mycket snabbt. Med en omsättning på 460 MSEK så sent som 2018 uppgår den nu på rullande basis till över 2 MdSEK. Förvärv under både 2019 och i år ligger också bakom försäljningsutvecklingen. Investeringar i marknadsföring och plattformar samt den stora andelen tillväxtländer där man inte kommit upp i tillräcklig volym bidrar till att rörelsemarginalen (EBITDA) enbart uppgår till 1,7% under både senaste räkenskapsåret och första halvåret i år. Bolaget presenterar också en justerad EBITDA-marginal, där kostnader och justeringar i samband med förvärv är avdragna, som under första halvåret skulle leda till en marginal om 3%. Med tanke på bolagets snabbväxande karaktär och att denna typ av kostnader lär fortsätta dyka upp, tycker jag kanske inte det känns speciellt relevant, speciellt som att inga avskrivningar då beaktas på bolagets immateriella tillgångar om över 500 MSEK. Den snabba expansionen sätter också sina spår i kassaflödet och bolaget hade vid utgången av augusti enbart 20 MSEK i likvida medel och kortfristiga skulder på ca 100 MSEK (varav 70 MSEK förfaller i januari). Värdet på bolaget före nyemission är satt till nästan 1,8 MdSEK och  det är således knappast på några vinstmultiplar (EBITDA ca 20 MSEK under första halvåret) som man köper bolaget på utan att den snabba expansionen så smånningom ska leda till ”economies of scale”. Någon hänsyn till de regulatoriska risker som innefattar snusförsäljning i så många länder verkar enligt min mening inte heller finnas i prislappen. Med tanke på bolagets stora ambitioner tycker jag också det är märkligt att nyemissionen i erbjudandet begränsar sig till 150 MSEK (varav 100 MSEK blir kvar efter kostnader i samband med erbjudandet). Ett belopp som tangerar likviditetsbehovet under de närmaste sex månaderna. Att ägarna samtidigt vill sälja aktier för 450 MSEK (inklusive övertilldelningsoption) är mer naturligt.
 
För den som tycker om proformaredovisning. På fredag är det så dags för ännu en lite större notering i form av Byggfakta (börsvärde före nyemission om ca 10,5 MdSEK). Av erbjudandet på hela ca 6,5 MdSEK, utgör nyemissionen ca 3,3 MdSEK och ungefär lika mycket som utförsäljning av befintliga aktier (vid fullt utnyttjande av teckningsoptioner). Till skillnad från Haypp Group enligt ovan har Byggfakta gamla anor med rötter från 1936 men bolaget har lyckats att hela tiden transformera sig och är nu en ledande leverantör av mjukvaruprodukter till den europeiska byggbranschen och, när det senaste förvärvet införlivas, även på den asiatiska marknaden. Med utgångspunkt från den nordiska plattformen har Byggfakta vuxit betydligt under senare år och varit en vinnare på digitaliseringen av den konservativa byggbranschen.  Nio förvärv (varav fyra större) har genomförts under 2020/21 vilket inneburit en nästan 45% ökning av omsättningen i jämförelse med ”gamla” Byggfakta och med en köpeskilling på 5 MdSEK.  Dessutom har en förändring av koncernstrukturen med nytt moderbolag skett. Detta innebär också att man (i likhet med många bolag som nu noteras) ska acceptera proformaredovisning med alla dess hypotetiska antaganden och de avvägningsproblem som kan uppstå. Bolaget skriver i och för sig att ”personer som läser prospektet bör inte lägga för stor vikt vid proformainformationen i samband med att investera i aktier i bolaget”. Riktigt varför man då ägnar 18 sidor i prospektet åt proformaredovisning och att den borde vara ganska central för värderingen av den nya koncernen framgår inte riktigt. Hur som helst av proformaredovisningen framgår att koncernen per halvårsskiftet hade en omsättning om 920 MSEK och ett rörelseresultat före avskrivningar (EBITDA) om ca 330 MSEK. Om detta gör erbjudandet som inkluderar räntebärande skulder på över 5 MdSEK (där nyemissionen kommer väl till pass) billigt eller dyrt är jag inte i stånd att ha en åsikt om med tanke på den snåriga redovisningen. 
 
På torsdag är det dags för de första tunga amerikanska rapporterna med Alcoa och ett antal banker i täten. Ett plus i kanten för Atrium Ljungberg och Elanders som redan på fredag lyckats få fram sina rapporter för Q3. Vad gäller de allra största svenska bolagen får vi vänta till veckan därpå där Sandvik inleder den 18/10 och dagen därpå följer Ericssson, SEB och Handelsbanken. Välkommen till en ny och spännande aktievecka!!
 
Claes Vikbladh     
Tradevenue
TradeVenue är en samlingsplats för investerare och noterade bolag. Vårt fokus är att främst uppmärksamma små- och medelstora bolag men ni finner givetvis även information om de största bolagen i Sverige. På denna hemsida kan ni ta del av aktietips, läsa uppdragsanalyser, blogginlägg och massvis av aktuella börsnyheter.