Bahnhof Q3

Igår, tisdagen den 11 november, rapporterade Bahnhof sina siffror för perioden juli till och med september, det vill säga det tredje kvartalet. De senaste kvartalet – åren – har vi aktieägare blivit bortskämda med starka siffror där såväl den övre som undre raden har visat god utveckling. Detta kvartal var på flera sätt inte annorlunda, om än att lönsamheten har pressats i och med de kraftiga och snabba expansionerna i Finland, Norge, Danmark och Tyskland. Sagt med andra ord har vd Jon Karlung med kollegor offrat lite lönsamhet för en ökad omsättning. Min tro är att detta är rätt väg att gå och att man successivt, i takt med åren(!), kommer att kunna öka sina marginaler för att slutligen bli som i Sverige.

Under det tredje kvartalet uppvisade Bahnhof en tydlig tillväxt jämfört med samma period föregående år. Omsättningen ökade med 9,7 % och uppgick till 561,2 MNKR, vilket ska jämföras med 511,6 MNKR för samma period föregående år. Inte bara Sverige bidrog, utan denna gång märktes även tillskott från övriga länder i Norden, där Norge var absolut starkast med en tillväxt om 56 %. Karlung spär ej på orden i rapporten, utan skriver ”det finns ett ord som sammanfattar etableringen i Norge på ett rättvist sätt – det är succé!”

Rörelseresultatet (EBIT) var i stort sett oförändrat och nådde 72,1 MNKR (72,2). Trots ökade kostnader för nätägare, utlandssatsningar och kampanjer lyckades Bahnhof därmed försvara sin rörelsevinst, vilket jag ser som inget annat än ett styrketecken. För den finansiellt lagda har det redan, om än indirekt, kunnat konstateras att en ökad omsättning men ett stillastående rörelseresultat är det samma som en sämre rörelsemarginal. Nämnda minskade från att tidigare, Q3 2024, ha uppgått till 14,1 % för att per tredje kvartalets slut 2025 uppgå till 12,8 %. Det skall dock betonas att man trots detta ”tapp” – från redan höga nivåer – är inom det mål man vid årsskiftet samt i årets första kvartal kommunicerade: ”Bahnhofs prognos för helåret 2025 är en omsättning på 2,2 miljarder kronor, med en rörelsemarginal på 12 procent.”

Nettoresultatet efter skatt uppgick till 56,9 MNKR, en minskning om 5,3 % från 60,1 MNKR under samma kvartal 2024. Nettomarginalen sjönk från 14,8 % till 13,0 %, vilket visar att lönsamheten på sista raden påverkades mer än rörelseresultatet, främst till följd av ökade kostnader och investeringar i expansion.

Norge, Finland, Danmark och Tyskland

I halvårsrapporten skrev Bahnhof att säljstart i Tyskland skulle vara den 17 september. Dock har detta skjutits upp och det nya datumet är ”under det fjärde kvartalet”. Därmed finns inga siffror att kommunicera, utan det som erbjuds är ”Den potentiella uppsidan är stor. Vi har nu lagt en solid grund för en offensiv försäljningsoperation. Vi startar i Berlin med försäljning under Q4 2025, men med sikte på hela Tyskland under 2026. Philipp Riederer, VD för ”Bahnhof Nätverk GmbH” (med kontor i Düsseldorf) har byggt ett brett kontaktnät med partners […]”. 

I Norge har Bahnhof på tre månader ökat sin omsättning med 56 %, vilket gör landet till det mest framgångsrika utlandssegmentet. Ett, enligt Karlung, erfaret och sammansvetsat team driver expansionen, och bolaget har gått från att sälja 5G till att erbjuda snabb fiber till lågt pris – en strategi som fått stort genomslag. Norge står nu för 70 % av Bahnhofs totala utlandsomsättning under kvartalet.

I Finland har tillväxten varit helt organisk, med en ökning på 30 % under samma period. Bahnhof har etablerat kontor i Helsingfors och erbjuder lokal kundtjänst, vilket stärker kundrelationerna. 

Danmark visar en hög procentuell tillväxt, men från en låg bas. Vd är tydlig med att varumärkeskännedomen fortfarande är låg, men att riktade kampanjer och tekniska lösningar som XGS-PON (10 Gbit/s) ska driva tillväxten. Fokus ligger på att ansluta bostadsrättsföreningar i Köpenhamnsregionen, något som historiskt har visat goda resultat i framför allt Sverige. 

Jag har tidigare skrivit hur flera bolag inom olika sektorer, såsom Telia, Handelsbanken och Mekonomen, har haft stora svårigheter med att penetrera landet där pölsa och ”en gröne” inmundigas. Jag har även lyft fram min skepsis till en expansion här gällande min investering i Veteranpoolen, som kommer med rapport nästa vecka. Det återstår att se hur det går för Bahnhof och jag räknar med att det kommer att vara fortsatt svårt och utmanande. All tillväxt ser jag mer eller mindre som en – i sammanhanget – bonus för hela koncernen.

Vd-ord

Det är en positiv och optimistisk Karlung som skriver till alla oss intresserade, såväl del- som icke delägare. Det tredje kvartalet lyfts fram som en milstolpe där utlandssatsningen börjar ge tydliga resultat, särskilt i Norge. Vidare beskrivs expansionen som en snöboll, en inte så liten passande metafor för oss som bor och lever för investeringar, som börjat rulla, med målet att bygga en nordeuropeisk telekomoperatör som omfattar både datacenter och bredbandstjänster.

Karlung betonar att Bahnhof ska vara ett alternativ till amerikanska och kinesiska molntjänster, med fokus på europeisk digital suveränitet. Den erfarna vd:n ser ett växande behov av säker, lokal och tekniskt avancerad infrastruktur, särskilt i ljuset av geopolitisk osäkerhet och ökade krav på datasäkerhet. Detta är inget som nämnda är ensam om, utan är något som också är ord som på ett eller ett annat sätt kommuniceras från andra bolag inom andra sektorer, såsom IT-konsulten Softronic: ”Vi har också under kvartalet med stort intresse följt den opinion och medvetenhet som uppstått kring riskerna med molnlösningar i svensk IT med rådande säkerhetsläge. Molnlösningar har i flera kunddialoger inte framstått som lika självklara som tidigare och kan öppna för nya möjligheter för Softronics IT-drift på marken.”

Balansräkning

Återkommande hos Bahnhof, och när jag investerar i bolag, är stabila finanser. Bahnhof redovisar inga räntebärande lån utöver leasingskulder, som enligt IFRS bokförs som framtida hyresåtaganden. Per den 30 september 2025 uppgick leasingskulderna till totalt 144,1 MNKR (128,6), varav 124,2 MNKR var långfristiga och 19,9 MNK kortfristiga. Samtidigt uppgick de likvida medlen till 576,7 MNKR, vilket ger en nettokassa på cirka 432,6 MNKR (659,8).

Som görs synligt har nettokassan minskat med ungefär 98,6 MNKR sedan samma period föregående år, främst till följd av omfattande investeringar i infrastruktur och strategiska förvärv.

Rörande soliditeten uppgick den till 38,9 % (40,5) vid utgången av tredje kvartalet 2025.

Summering

Bahnhofs aktie hade gått starkt inför rapporten och värderingen var hög, vilket jag ser som den rimligaste förklaringen till att aktien föll med drygt 4 %. På rullande tolv månaders vinster uppgår just nu värderingen till cirka P/E 27,8 och EV/EBIT 20,7, vilket den lilla aktienedgången under rapportdagen (tisdag, den 11/11) till trots är fortsatt historiskt höga värderingar. Än så länge är alltså mycket positivt inprisat i aktien och skulle Karlung med kollegor inte lyckas upprepa alla sina tidigare bedrifter lär det bli en kraftig nedgång. Jag tror dock inte på att man kommer att gå vilse i sin expansion, om än att jag inte utgår från att allt kommer gå ”by the book” och friktionslöst, tvärtom. Emellertid är jag trygg med att om det är någon som bör kunna klara av att möta den hårda konkurrensen och det ständigt föränderliga landskapet är det Karlung.

Jag behåller mina aktier och ser med förtjusning fram emot kommande, i plural, kvartal. 

OBS: Detta inlägg ska inte ses som en rekommendation för något av de värdepapper som avhandlas. Jag berättar enbart om mina tankar och beräkningar, inget annat. Det är som alltid viktigt att du gör din egen analys och utgår från dig, ditt liv, ekonomi, familj och så vidare. Olika individer, olika förutsättningar, kynne och ekonomi – därmed ska du aldrig ta rygg på någon. När detta inlägg skrivs äger jag aktier i Bahnhof.