Online Brands - Den nya tillväxtfasen

Online Brands är ett asymmetrisk risk–reward-case där marknaden ännu inte har reflekterat den fundamentala omställning som bolaget har genomgått. Förvärvet av Tanrevel och inträdet av Qarlbo som betydande ägare har förändrat koncernens strategiska position i grunden. Qarlbo leds av centrala profiler från EQT, inklusive grundaren Conni Jonsson, och tillför en ägar- och styrelsestruktur som är exceptionell i relation till bolagets storlek och nuvarande värdering.

Samtidigt bygger Online Brands på en skalbar plattformsmodell där marknadsföring, logistik och inköp centraliseras över koncernens nischade e-handelsbolag. De mogna dotterbolagen genererar stabil lönsamhet, medan integrationsfasen för de senaste förvärven GetCamping, Reforma och Tanrevel, nu närmar sig sitt slut. Engångsposter och integrationskostnader har tillfälligt dämpat den rapporterade lönsamheten och skapat en diskrepans mellan de redovisade siffrorna och den underliggande intjäningsförmågan.

Aktien har dessutom påverkats negativt av flöden, framför allt Adrigo Asset Managements tvångsavyttringar efter fondutflöden. Dessa försäljningar har pressat kursen, trots bolagets operativa utveckling. Resultatet är en värdering som fortfarande speglar den historiska, fragmenterade koncernen snarare än den mer fokuserade och skalbara struktur som nu växer fram.

När synergierna i plattformen realiseras fullt ut under 2026 förväntas både organisk tillväxt och rörelsemarginal stärkas tydligt. I kombination med en förstklassig ägarbas, en förbättrad tillväxtprofil och en låg värdering uppstår ett investeringsläge med väsentlig uppsida.

Verksamheten

Mogna bolag

De mogna bolagen utgör koncernens stabila grund och genererar huvuddelen av resultatet. Samtliga är väletablerade i sina nischer och har redan integrerats i OBAB-modellen, vilket innebär högre marginaler och skalbar tillväxt.

Trendcarpet är det största bolaget och står för över hälften av koncernens försäljning. Verksamheten är byggd för SEO-driven e-handel i en kategori med låg onlinepenetration, låga returer och stark strukturell medvind. Kombinationen av standardiserade produkter och internationell efterfrågan ger mycket starka inkrementella marginaler.

KitchenLab har utvecklats mycket väl efter förvärvet. Övergången från butikstung försäljning till en internationellt skalbar e-handelsmodell har kraftigt förbättrat lönsamheten. Bolaget säljer i dag i över 35 länder med god marginalprofil.

Bread & Boxers är ett etablerat varumärke inom basplagg och underkläder. Varumärket har en lojal kundbas, stabil topline och god lönsamhet, vilket gör det till en viktig kassao.

Isbjörn of Sweden (Nordic Kidswear) säljer hållbara outdoor- och skidkläder för barn. Bolaget har en stark nordisk position och växer internationellt. Marginalprofilen är solid och kompletterar bolagsportföljen väl.

Startups

Startups utgör koncernens egna satsningar med låg riskportfölj men stor potential till mycket hög avkastning om koncepten lyckas, vilket bidrar som en option. Dessa bolag bidrar ännu inte till resultatet men kan över tid bli värdefulla tillväxtmotorer.

Wallnest lanseras i december 2025 inom tapeter och heminredning. Fokus är att snabbt testa produkt-marknad-fit med hjälp av plattformens marknadsförings- och SEO-kapacitet. Om konceptet skalar kan modellen upprepas inom fler nischvertikaler med högre IRR än externa förvärv.

Utöver Wallnest återfinns även Allafröer och Victorins i segmentet startups/bolag i tidig fas.

Förvärvsstrategi

Förvärv är en viktig del av Online Brands tillväxtstrategi. Sedan koncernens nuvarande struktur etablerades har bolaget genomfört sex förvärv, med ett genomsnittligt förvärvspris på cirka 30 Mkr. Enligt ordförande David Rönnberg ligger koncernens "sweet spot" för nya förvärv i bolag med en omsättning mellan 30–80 Mkr.

Förvärvskriterier

Online Brands fokuserar på ett antal tydliga förvärvskriterier:

• Låg prisvisibilitet: Bolaget söker produkter där kunder inte har en tydlig uppfattning om prisnivån, vilket möjliggör högre bruttomarginaler och starkare lönsamhet.
• Internationell potential: Produkten ska ha förmåga att skalas upp globalt och säljas på flera marknader.
• Marknadsföringspotential: Bolaget vill förvärva bolag som kan dra nytta av koncernens centrala marknadsföringsorganisation, särskilt inom SEO och digital synlighet.

Tidigare erfarenheter och förändrad förvärvsstrategi

Historiskt har Online Brands betalat relativt höga multiplar vid förvärv. Utöver detta visade det sig att de första integrationerna blev mer komplexa än väntat, vilket skapade en utmanande period under 2023. Därmed pausades flera förvärvsprocesser, samtidigt som den generella e-handelsmarknaden försvagades i pandemins kölvatten.

Vid de senaste förvärven har försäljningsmultiplarna minskat från 0,8X till 0,6X. Dessutom har flera tidigare förvärv inte presterat som förväntat, och endast 10% av tilläggsköpeskillingarna har betalats ut. Online Brands upplever att konkurrensen inom deras segment är låg, vilket gör att prisnivåerna bör vara lägre framöver. Förvävsobjekten är för små för PE-bolagen och institutionellt kapital. En risk är att många entreprenörer förväntar sig samma bolagsvärde som vi såg under pandemin.

För framtida förvärv planerar Online Brands att undvika emissioner till skillnad från tidigare förvärv. I stället kommer bolaget att använda sitt eget kassaflöde för att finansiera förvärv i kombination med skuldfinansiering. Framgent fokuserar bolaget nu på större och mer kvalitativa förvärv enligt Rönnberg. Därmed förekommer förmodligen inga fler turnaround-förvärv att utföras, eftersom de är tids- och energikrävande för ledningen.

Applicera Online Brands playbook

Efter ett förvärv fokuserar Online Brands på att snabbt öka försäljningen och förbättra kostnadseffektiviteten i de nya bolagen. Ett av de viktigaste områdena är digital marknadsföring, där OBAB:s inhouse-team ansvarar för SEO och digitala kampanjer, vilket ger bättre resultat än om bolagen skulle ha använt externa konsulter. Samtidigt är OBAB effektiva på att snabbt expandera de förvärvade bolagen till nya marknader, bland annat genom att översätta hemsidor till lokala språk med hjälp av AI.

För att förbättra lönsamheten fokuserar OBAB inte bara på försäljningsökning utan också på stärkt bruttomarginal. Det görs genom att skapa egna varumärken, förbättra sourcing och förhandla bättre betalningsvillkor med leverantörer. Dessutom jobbar bolaget kontinuerligt med att minska kostnaderna, till exempel genom att optimera logistikkostnader, fraktavtal och betallösningar. Externa konsulter, som tidigare anlitats för exempelvis ekonomi, tas numera in-house för att sänka kostnader och öka effektiviteten.

Genom att centralisera funktioner som marknadsföring, logistik och ekonomi kan OBAB:s dotterbolag dela på resurser och förbättra sina marginaler. När fler bolag förvärvas, sprids de fasta kostnaderna över en större omsättning, vilket leder till stordriftsfördelar. Ledningen har också en gedigen erfarenhet från e-handelssektorn och fattar strategiska beslut som stärker den långsiktiga tillväxten för hela koncernen.

Finansiellt

Nettoomsättningen för de senaste 12 månaderna för Online Brands uppgår till 433,6 MSEK, med en justerad EBITA på 26,2 MSEK. Om vi istället kollar proforma inklusive senaste förvärvet Tanrevel så uppgick nettoomsättningen senaste 12 månaderna till ca 466 MSEK.

Finansiellt R12

Den organiska tillväxten har historiskt uppgått till omkring 10 % per år, huvudsakligen drivet av internationell expansion och skalfördelar i den centrala marknadsföringsmodellen. Detta visar att plattformen i sig har förmåga att generera stabil, underliggande toplinetillväxt även innan effekterna av nya förvärv inkluderas. Den organiska tillväxten har dock avtagit något de senaste kvartalen, med en negativ tillväxt under Q2, men återhämtade sig till 7,7% i Q3. Detta beror till stor del på de integrationsåtgärder som pågår för att realisera kostnadssynergier, vilket har påverkat den kortsiktiga tillväxten negativt. Jag prognostiserar accelererande tillväxt under 2026 när dessa effekter är över.

Organisk tillväxt

Lönsamheten för Online Brands har generellt varit stabil, med en justerad EBITDA-marginal som varierar mellan 5,3% och 9,6%. Dock finns en betydande variation mellan dotterbolagen, där de mer etablerade och mogna bolagen har betydligt högre lönsamhet. De mogna bolagen hade en EBITA-marginal på 14,2% under Q3. Den totala lönsamheten dras ned av att tillväxtbolagen i koncernen endast hade en marginal på 2,9% under samma period. Lönsamheten har varit pressad under 2025, främst till följd av lägre toplinetillväxt och kostnader kopplade till det pågående arbetet med integration och realisering av synergier från de senaste förvärven. Bolaget har valt att inte göra några resultatjusteringar för dessa integrationsrelaterade kostnader, men en sådan justering skulle ha inneburit ett resultatbidrag om cirka 1 MSEK för det tredje kvartalet.

Historisk lönsamhet

Koncernen har en bruttomarginal på 60,5% för de senaste 12 månaderna, vilket är en stabil nivå. Dock har marginalen minskat något på grund av förvärv av bolag med lägre marginaler.

Vid förvärv av bolag kan både topline och kostnader för integration, realisering av synergier och centralisering av processer uppkomma. Kostnaderna kan vara relaterade till olika åtgärder, som till exempel plattformsbyte eller logistikoptimeringar i form av lagerflytt. Omställningskostnaderna har lett till lägre resultat under första halvan av 2025, men bolaget förväntar sig en markant resultatförbättring under 2026 drivet av kostnadssynergier samt att dotterbolagen integrerats fullt ut, vilket också ska driva toplinetillväxt.

Balansräkning

Givet att Online Brands affärsmodell sysselsätter mycket kapital, både i form av rörelsekapital och förvärv, är balansräkningen essentiell. Med räntebärande skulder och likvida medel om 71,9 MSEK respektive 23,1 MSEK uppgår nettoskuldsättningen till 48,8 MSEK, motsvarande en Nettoskuld/EBITDA om 1,46x. Det är relativt högt, men samtidigt genereras majoriteten av bolagets kassaflöde under det andra halvåret, genom högre EBITDA och minskad kapitalbindning. Vid utgången av Q4 bör Nettoskuld/EBITDA minska till en rimligare nivå, vilket ger utrymme till förvärv under 2026.

Med ett rörelsekapital på 21% av omsättningen binder Online Brands relativt mycket kapital i jämförelse med andra e-handelsbolag, men bolaget arbetar kontinuerligt med att optimera sin kapitalbindning.

Historia

Efter att IT-bubblan sprack var e-handel som industri uträknad, men 2003 grundade Klas Berggren, Mathias Hedström och Martin Larsson e-handelsbolaget Addnature, som sålde friluftskläder. Trots brist på riskkapital lyckades bolaget växa snabbt och nå en omsättning på 180 MSEK 2013. Samma år blev Addnature kontaktat av det tyska EQT-ägda e-handelsbolaget Internetstores om diskussioner för ett förvärv.

Året efter sammanslagningen valde grundaren Mathias Hedström att lämna över VD-posten till David Rönnberg. Rönnberg hade tidigare varit koncernchef på BringWell, där han konsoliderade branschen genom 15 förvärv och växte företaget från 15 till 720 miljoner kronor i omsättning, med ett rörelseresultat på 100 MSEK. Under Rönnbergs ledning, mellan 2014 och 2015, skalade han Internetstores varumärken på den nordiska marknaden. Den gemensamma e-handelskoncernen blev en stor framgång, och 2016 nådde den en omsättning på 1,6 miljarder kronor med ett rörelseresultat på 150 MSEK. Samma år sålde EQT Internetstores till tyska Signa, vilket gav Addnature-grundarna och Rönnberg cirka 250 MSEK för sina ägarandelar.

Efter deras framgångsrika exit började Addnature-grundarna tillsammans med Rönnberg göra investeringar. Deras första affär var förvärvet av Fiske.se och Jakt.se. 2016 köpte de även 40% av CaMa Gruppen (Trendcarpet och Hatshop), som då omsatte 20 MSEK.

Vid slutet av 2022 noterades CaMa Gruppen genom ett omvänt förvärv av Online Brands, som då bestod av krisartade juvelerare. David Rönnberg blev ordförande och Mathias Hedström gick in i styrelsen.

Ledning, Styrelse och ägarlista

Magnus Skoglund är VD för Online Brands och grundade CaMa Gruppen 2009. Idén till bolaget uppstod under hans arbete med försäljning av sökord på Google, där han upptäckte potentialen i att kapitalisera på vad folk söker efter. Han letade efter en diskrepans mellan sökvolym och tillgången på e-handelslösningar och identifierade sökordet "kohud" som hade hög sökvolym men ingen aktör som marknadsförde produkten. Det blev startpunkten för dagens Trendcarpet. Successivt utökade han utbudet av mattor och byggde upp bolaget till en lönsam och växande verksamhet. Han arbetar nära med SEO och digitala marknadsföringsteamet. 

Online Brands har tidigare köpt in externa konsulttjänster för CFO-tjänsten, vilket jag kritiserade tidigare, men har sedan våren 2025 rekryterat Mattias Haraldsson som ny CFO. Haraldsson har ett CV som CFO inom flera e-handelsbolag som Fyndiq, Bangerhead, Indiska och Meds. Hans erfarenhet inom snabbväxande e-handelsbolag är värdefullt för Online Brands fortsatta tillväxtresa och förbättra IR-arbetet.

Online Brands styrelseordförande är David Rönnberg. Han har en bakgrund som chef för Internetstores nordiska verksamhet och har därigenom tidigare kopplingar till både EQT och Addnature-profilerna. Efter deras exit från Internetstores började de investera tillsammans, vilket så småningom ledde till ett gemensamt engagemang i CaMa Gruppen. Idén till Online Brands ska enligt uppgift ha initierats av Rönnberg, som såg potentialen i att samla starka e-handelsvarumärken under ett och samma paraply.

Rönnberg äger aktier värda cirka 50 MSEK i Online Brands, motsvarande 15% procent av bolaget, och har genom sitt nätverk och sin erfarenhet haft en central roll i att bygga upp bolagets struktur och strategi. Han har köpt aktien över marknaden kontinuerligt i år. 

Henrik Bunge är VD för Björn Borg och har sedan 2021 även suttit i styrelsen för Online Brands. Under hans ledning har Björn Borg nästan fördubblat både omsättning och vinst. Bunge har en gedigen erfarenhet från Adidas, Stadium och Peak Performance, och hans kompetens inom klädindustrin är direkt relevant för Online Brands varumärken, såsom Bread & Boxers och Isbjörn of Sweden. Han äger cirka 74 000 aktier, motsvarande cirka 0,6 miljoner kronor, och fördubblade sin position i slutet av 2024.

Carl Rydin, investment director på Jofam, tog plats i styrelsen 2021. Rydin har lång erfarenhet inom finans, bland annat från hedgefonden Origo och M&A i New York, vilket är särskilt värdefullt för Online Brands förvärvsdrivna strategi. Jofam är den fjärde största ägaren i bolaget och har kontinuerligt ökat sin position, som idag uppgår till 14,3 procent.

Mathias Hedström, grundare och tidigare VD för Addnature, sitter också i styrelsen. Han byggde Addnature från grunden och investerade 2016 i CaMa Gruppen tillsammans med andra nyckelpersoner från Addnature /Internetstores framgångsrika historia. Hedström är även styrelseledamot i Houdini och tillsammans med Martin Larsson och Klas Berggren äger han Borgata Invest, som är näst största ägare i Online Brands med 17 procent. Hans erfarenhet av e-handel är betydande för bolaget.

Qarlbos intåg i bolaget

Senast in i styrelsen är Per Arne Blomquist, som tillträdde den 10 oktober. Genom förvärvet av Tanrevel kom Qarlbo, där Blomquist är VD, in som ägare med 9 procent av aktierna. Qarlbo är ett långsiktigt investmentbolag med aktivt ägarskap, grundat av EQTs grundare Conni Jonsson. Bolaget bidrar med kompetens, kapital och ett globalt nätverk, vilket stärker Online Brands möjligheter till strategisk expansion. 

Blomquist har tidigare varit vice VD och CFO på SEB och Telia, samt CFO för Dometic under EQTs ägarskap 2014 till 2019. Sedan 2019 har han varit senior rådgivare åt EQT och blev 2020 VD för Qarlbo. Han sitter även i styrelsen för Bufab. Blomquists erfarenhet av börsbolag, strategi och internationella investeringar för in ett ytterligare lager av kompetens i styrelsen.

För att förstå Qarlbos motiv bakom investeringen i Online Brands är det relevant att studera deras historik av plattformsorienterade satsningar. Qarlbo har återkommande investerat i bolag som konsoliderar fragmenterade marknader, där strukturella tillväxttrender och starka entreprenörsteam skapar goda möjligheter till skala.

Ett tydligt exempel är PodX Group, grundat 2021, vars affärsidé är att konsolidera den globala podcastindustrin. PodX leds av erfarna medieprofiler som Patrick Svensk och Staffan Rosell, och Qarlbos roll har varit att tillföra kapital, internationellt nätverk och strategisk styrning. Modellen påmminner om den som ofta ses inom private-equity: förvärva starka men nischade aktörer, samla dem i en gemensam plattform och skapa synergier inom IP, produktion och distribution.

Qarlbos strategi att hitta branscher med strukturell medvind, stödja kompetenta ledningar och skala upp affärsmodellen genom förvärv, vilket gör Online Brands till en perfect fit. Bolaget leds av några av Sveriges mest meriterade e-handelsentreprenörer och verkar inom en sektor som fortsatt har långsiktig strukturell tillväxt. Precis som i PodX finns här en fragmenterad marknad med många entreprenörsdrivna bolag som kan växa snabbare i en plattformsstruktur än på egen hand.  Dessutom finns potential till kostnadssynergier.

Utsikter och prognos

Framtidsutsikterna ser ljusa ut för Online Brands framgent. Med minskade integrationskostnader och fokus på att växa omsättning så tror jag att EBITA kommer att växa kraftigt under 2026. 

Mina prognoser på Q4 2025 är en omsättning på 155 MSEK, och en EBITA på 15 MSEK. Förvärven av Reforma och Tanrevel kommer inte vara helt konsoliderade under 2025, och integrationen slutförs under 2026. För helåret 2025 prognostiserar jag en omsättning på 560 MSEK och EBITA på 26,5 Mkr.

Under 2026 bör Online Brands kunna genomföra åtminstone ett större förvärv av ett moget e-handelsbolag. Jag förutsätter även att integrationerna av Tanrevel, GetCamping och Reforma i huvudsak slutförts, vilket gradvis bör stärka både bruttomarginalen och den organiska tillväxten. Jag bedömer att den organiska tillväxten kan uppgå till omkring 15 % för helåret, kompletterat av en mindre positiv effekt från att Reforma och Tanrevel inte var konsoliderade under hela 2025. Detta ger en prognostiserad omsättning på cirka 560 MSEK under 2026, motsvarande en tillväxt om ungefär 18,6 %.

När integrationsarbetet avtar och bolaget åter kan fokusera på skalbar toplineexpansion väntas den operativa hävstången bli tydlig. Med en fullt normaliserad kostnadsbas estimerar jag att EBITA uppgår till 44,8 MSEK för 2026, vilket motsvarar en marginal om cirka 8 %. Givet det förbättrade kassaflödet framåt känner jag en relativ trygghet i att bolaget kommer att generera tillräckligt med fritt kassaflöde för att både sänka ND/EBITDA och finansiera framtida förvärv, utan att behöva ta in nytt kapital via nyemissioner. Alternativa finansering som ägarlån ger även en trygghet och gör strategin mer oppurtunistisk. I takt med att portföljen får en högre andel mogna och lönsamma bolag, i likhet med Trendcarpet och Bread & Boxers, minskar dessutom risken för att nya förvärv temporärt pressar koncernmarginalerna. Detta skapar bättre förutsättningar för lönsam tillväxt även vid fortsatt hög förvärvstakt.

Estimat

Värdering och slutsats

Med mina estimat handlas Online Brands till en EV/EBITA-multipel om cirka 16,2x för 2025 och 9,6x för 2026, exklusive effekten av eventuella framtida förvärv Det är viktigt att notera att nettoskuldsättningen tillfälligt är förhöjd till följd av rörelsekapitaluppbyggnad inför högsäsongen, vilket gör den skuldjusterade värderingen optiskt högre än den normaliserade nivån. När rörelsekapitalet frigörs under H2 bör nettoskuldsättningen återgå till mer konservativa nivåer, vilket förbättrar multipelprofilen.

Aktien har dessutom pressats av betydande fondutflöden från en större institutionell ägare som haft Online Brands som största innehav. I en aktie med begränsad likviditet förstärks sådana flöden oproportionerligt, vilket innebär att kursutvecklingen inte nödvändigtvis speglat bolagets fundamentala utveckling senaste året.

Ledning och styrelse utgör en kompetensprofil som är ovanlig i bolag av denna storlek, med erfarenhet från snabbväxande e-handelsbolag, private equity och omfattande integrationsarbete. Denna kapacitet borde långsiktigt motivera en premiumvärdering om förvärvsstrategin fortsätter leverera synergier i linje med OBAB-modellen. Förvärv är inte inkluderade i prognoserna, men bör ses som en värdefull option givet bolagets bevisade förmåga att integrera och skala nischade varumärken.

Hur bolaget bör värderas beror på vilken jämförelse man ansätter: som ett traditionellt e-handelsbolag eller som en plattformskoncern. Plattformsperspektivet blir mer relevant i takt med att andelen mogna bolag ökar och marginalerna i de yngre bolagen förbättras. Vid utgången av 2026 estimerar jag koncernens EBITA-marginal till cirka 8 %, men de mogna bolagen ligger redan på nivåer kring 14 % eller högre. Om integrationsfasen lyckas, finns därför en tydlig marginaluppsida.

Jämfört med många andra serieförvärvare på börsen har Online Brands en högre organisk tillväxt, samtidigt som det kräver kapitalbindning och medför en alternativkostnad. Detta gör balansräkningen och kassaflödet särskilt viktiga att följa under 2026.

Sammanfattningsvis är Online Brands ett bolag där värderingen fortfarande speglar en historik av integrationskostnader och osäkerhet, snarare än den intjäning bolaget är på väg mot. Med normaliserade marginaler, reducerad nettoskuld och potential till kassaflödesfinansierade förvärv är 2026 ett år där bolaget kan kliva över i en ny fas. Förutsättningarna för en strukturell uppvärdering är därför betydande och jag har köpt mig aktier i bolaget.