Teqnion: När kapitalallokering blir en farlig sport

När jag satt och lyssnade på Montrosepodden, där Richard Bråse gästade, kom jag att tänka på en av hans artiklar från 2023. Där gick han igenom Teqnions något udda ledning, som med sin höga ROCE lyckats imponera på marknaden, och få amerikanska investerare att hoppa på tåget. Det är inte lätt för en ledning att imponera på honom. Länk till artikeln

När Richard Bråse nu lämnat Dagens Industri, passar jag på att friska upp detta gamla alster, en text som fångar hans essens både som investerare och skribent. Ni vet, den där säregna blandningen av vassa formuleringar, finurliga liknelser och en kritisk genomgång av siffrorna. Så, med Bråse andan, är det dags att återigen syna Teqnion.

När Richard dissekerade det närmast sakrosankta nyckeltalet inom “compoundar”-kretsarna, avkastning på sysselsatt kapital, eller ROCE, framstod Teqnion som den medelstora serieförvärvaren som inte bara pratat om kapitaleffektivitet, utan också bevisat den.

Times have changed. Efter ett par tuffa kvartal är de så kallade “Teqniånerna” inte lika fat and happy längre. Kursen är ner över 30% och fria kassaflödet är ned sedan artikeln publicerades på DI. 

Att ledningen aldrig missar en chans att predika kapitalallokering är svårt att undgå. Om man envist jagar maximal ROCE på kort sikt riskerar att hamna med “sunkiga” hustillverkare vars vinster kan falla ihop som ett korthus, och plötsligt är det sakrosankta nyckeltalet inte lika skinande längre. Med lite simpel matte kan man beräkna ett förvärvs IRR. Betalar du 5 gånger vinsten får du 20% t.ex. Men bolagen som man kan köpa till låga vinster är ofta cykliska och du köper de på toppvinster.

Jag säger inte att man ska bortse från nyckeltalet, men det kan bli problematiskt om man blint följer det utan att förstå vad som driver siffrorna. Idag ligger ROCE på 11 % för helåret 2024 då flertalet dotterbolag börjat gå med förlust, jämfört med 21 % när artikeln skrevs. Det är inte katastrofalt, om man jämför med Stockwik eller Vestum iallafall. Det viktiga är att kapitalkostnaden är lägre. Bråse touchade även detta i artikeln “Tyvärr finns det inga nyckeltal som kan se in i framtiden eller utfärda några garantier. Tillvaron är mycket mer dynamisk än vad den kan verka när den sammanfattats i en finansiell stillbild bestående av några siffror i ett kalkylark.” 

Våra kära Teqniåner kan kanske i alla fall roa sig med ett ärligt och rakt VD-ord? Nja, ärligt var det i alla fall. De som läste rapporten fick istället se en utläggning av Johan Steene om hur dåliga de var på kapitalism. 

På lång sikt tror jag Teqnion kan bli ett riktigt bra bolag, men det känns som att ledningen har tagit en del felsteg på senaste tiden. (Eller är det bara jag som drabbas av haloeffekten?) Att såga sitt eget bolag efter ett kvartal med dåliga resultat är nog att ta i. Det blir nästan lite dubbelmoral när ledningen uppmanar investerare att tänka långsiktigt, samtidigt som de verkar lägga alldeles för mycket fokus på kvartalsrapporternas fluktueringar.