Setups inför H2 & 2026

Inte blivit mycket skrivande på senaste, men samtidigt spanat en del på H2 och 2026. Ett axplock av mina tankar hittar ni nedan:)

Nelly Group

Ingen har missat att Nelly rusat YTD. Samtidigt tycker jag att det finns triggers i H2 som underskattas. På callet i Q2 nämndes att knitwear gått starkare än förväntat, en kategori som säljer bäst inför höst och kalla månader. Positivt för fortsatt bruttoomsättningstillväxt under H2. Dessutom har Nelly i dagsläget 260m i cash och inga långfristiga skulder förutom leasing. Bådar gott inför en utdelning som inte är standardpolicy, utan kan överraska marknaden. DA i dagsläget 7%, och 12x EV/EBIT på 2025e. 

Cheffelo

Likt Nelly har Cheffelo gått starkt iår, men multipeln tycker jag fortfarande inte alls ser ansträngd ut. Ett stabilt bolag med moats och minskad konkurrens som borde dela ut hela FCF-resultatet årligen borde minst värderas till 12x EBIT. I nuläget har vi 9-10x. Trigger här tänker jag kan vara att management guidat tvåsiffrig tillväxt i Q3, att jämföras med “besvikelsen” i Q2. Enligt marknaden iallafall. Sen mot H1 2026 borde vi ha en kraftigt höjd utdelning.

Lammhults

Kostnadsbesparingarna har under de senaste kvartalen nämnts ska kicka igång rejält i H2. Jag känner att det lite är upp till bevis nu. Hittills har vi sett positiva tecken i en stärkt bruttomarginal, men nu gäller det att vi ser en riktigt åtstramning av bältet och att OPEX också kommer ner om vi ska våga tro på normalåret med 10% EBIT. Tycker Lammhults är lite svårt att räkna på säg 2025 eller 2026. Tänker att om man bevisar handlingskraft nu i H2, bör marknaden börja prisa in ett scenario där rev närmar sig yarden och EBIT blir 10%. På den verkligheten har vi EV/EBIT 5x, frågan är bara om den blir av och när marknaden vågar prisa in den. 

Storytel

Här har vi en konfirmerad turnaround där kursen ännu inte riktigt hängt med. Setupen här är en stabilisering av intäkter som organiskt förväntas växa 10% årligen, samt EBITDA-marginaler som kryper sig upp mot 20% om vi spanar lite längre fram. Addera lite småförvärv på detta genom förlag så borde förutsättningarna för multipelexpansion se fördelaktiga ut. Servetten nu säger 17-18% EBITDA - capex, tax & lease = EV/FCF 10x för 2026. Inte dyrt. Dessutom tror jag det finns en trigger här i att man i nuläget redovisar AEBITDA, men guidar EBITDA. IAC-posterna borde inte vara många härifrån, vilket gör att bolaget börjar screena bättre och hamnar på skrivborden för fler investerare. Risker här är väl first level, Spotify, som också borde kunna agera trigger i ett uppköp? Samtidigt verkar man ha karvat ut sina nischer på sina marknader trots Spotifys närvaro…

Infracom

Bo har i princip räddat detta bolag med hans sjuka trade. Tycker ändå inte det är lika oseriöst som många får det att låta, avsikten var att förvärva bolaget men då kursen rusade visade man istället på rimlig kapitalallokering och tog istället vinsten. Nu får man in cash här i H2 och caset blir väl egentligen hur mycket EBIT man kan köpa för dessa 150m. ND/EBITDA 2x innan cash kommer in, så maximalt bör man kunna köpa för 150m + leverage upp till 3x. Ser inte att den organiska affären vänder sett till topline. Bo nämner i Q2-intervjun med Kalqyl nyligen att de standardiserar erbjudandet i syfte att få upp marginal mot målen. Detta förväntas påverka topline negativt kortsiktigt, då man slutar ta sig an alla kunder, och istället fokuserar på de bättre, rätt i min mening. Marginalen borde kunna leta sig upp mot 12% iallafall. EV/EBIT 8x 2026 om man växer 10% och lyckas få upp EBIT mot 13%. Trigger här tror jag kan bli stark balansräkning när betalning kommer in, alternativt fint förvärv för 4-6x. Borde inte ha problem med integreringen då det är köp av kundstock. Lyckades dock bevisa att detta kanske inte är det lättaste i det senaste förvärvet. Skin in the game är det inget fel på här, Bo äger över 50%!

Pierce

Väldigt spännande case för H2 och 2026. Vi vet att det kommer markanta förbättringar i EBIT från Q2 2026 då DA + transformationskostnader minskar med 30-40m på årsbasis. Parallellt tycker jag H2 ändå kan bli intressant då bolaget i två kvartal i rad slagit marknadens förväntningar på topline med råge. MCAP har också letat sig upp över yarden nu efter uppgången. Borde därmed börja screena som ett växande bolag inom en intressant nisch, och inte en misslyckad PE-notering. Värderingen är heller inte ansträngd när vi kikar på kassaflödet. Därutöver handlar insiders för fullt och Göran är rejält incentiverad med det nya optionsprogrammet. Risken att vara medveten om här är det stora lagret, vilket är en förutsättning för tillväxt, men riskerar nedskrivningar. Nämndes kunna bli värst i Q4-Q1 på senaste conf-callet. Göran var annars väldigt positiv på senaste callet, till skillnad från tidigare!

Unlimited Travel Group

Diversifierad nischad resebyrå till P/EBITA 4-5x. Underliggande momentum i affären ändå med ett bokningsläge på 9,5% mot Q2 2024. Kassan är boostad av förskottsbetalningar som sen ska ut i samband med resorna. Tycker marknaden underskattar stabiliteten i affären här, bolaget är inte alls lika konjunktursdriven som branschen man verkar i. Dessutom är risken spridd på 11 olika bolag i koncernen. Ett av dessa, NEX, förvärvades nyligen för 3-4x vinsten och väntas bidra med 10% topline och i och med att NEX har högre marginaler än UTG, bör också EBITA få en boost. I Q2 räknas NEX med i en av månaderna, men för Q4 och H1 2026 kommer helheten växa snabbt med förbättrade marginaler. Q4 bör emellertid noteras vara ett svårt jämförelsekvartal. I takt med att NEX integreras och att man kanske hittar något liknande förvärv borde EBITA kunna öka och multipeln kunna expandera.

Premium Snacks

Ett bolag som haft momentum i både underliggande business och aktiekurs. Råvaror och dollarkurs svängde till bolagets fördel i Q2 och man bevisade hur lönsam affären kan vara. Jag tror att marknaden underskattar tillväxten och optionaliteten här. Bolaget kan både expandera geografiskt och genom nya produkter där kannibalisering historiskt varit låg. I Q3 ser vi en fortsatt låg dollarkurs och råvarorna har inte svängt åt något signifikant håll. Insynssäljet är i min mening ett non-event och har skett innan framtida kursuppgång vid ett flertal tillfällen. Vi borde alltså ha ett fint H2 lönsamhetsmässigt också, som det ser ut nu. Ser också fram emot att se om Coop-avtalet börjar rullas ut nu och i hur stor utsträckning det påverkar lösvikten. På mina håsestimat har vi EV/EBITA 12x för 2025 och 8,5x för 2026. 

Formpipe

Lyftes i Gött Tjöt häromdagen. Case som renodlas där ena divisionen säljs och nuvarande MCAP enkelt går att räkna hem med en konservativ multipel på kvarvarande + cash. Frågan här för mig blir hur vettig kapitalallokeringen blir. Kör man utdelning + extremt fokus på det kvarvarande eller blir det att man säljer för att köpa något annat? På callet hänvisar VD mycket till CMDn som planeras lite längre fram och verkar inte vilja ge för mycket info om framtiden. Ett case värt att hålla koll på tror jag, renodling och fokus på core brukar vara bra grundpelare för framtida avkastning. Samtidigt vet jag inte hur jag känner för att man säljer för att förvärva. I det fallet håller jag tummarna för något kopplat till Lasernet som faktiskt förbättrar value proposition, och inte dilutear fokuset på kärnverksamheten.

Fractal Gaming Group

Fractal hade sitt bästa kvartal någonsin försäljningsmässigt, vilket överskuggades av FX, tullar och dyr frakt. Hänvisar till @Svedbergsinvest för rapportkommentar. Nu har marknaden prisat in en del stök och aktien har, om man når 120m EBIT 2026, kommit ner till EV/EBIT 7,2x. Vägen dit är stökig men ledningen lät bullish inför H2 på callet. Prisjusteringar ska ha gjorts, samtidigt som man flyttar produktion till Kina. Det ska inte heller medföra några stora engångsposter då man säger sig vara vana med att flytta produktion. Dessutom har man skeppat mycket lager till USA där hanteringskostnader för lagerhållning tagits i Q2, på varor som ännu inte sålts. Därmed blir det endast shippingen på varorna som realiseras när man bokför intäkten. Intäktsökningen nämnde management skulle tracka sales out väl framöver. För den riskvilliga finns det trigger här i att produktmarginalen återhämtas i H2 och att marknaden börjar värdera upp detta.

New Nordic Healthcare

För genomgång av caset hänvisar jag till Brugge. Jag tänker såhär: Antar 5% growth för Q3, Q4, kanske konservativt men vågar inte räkna på mer. Externa räknar jag H1 25 + H2 24, och extrapolerar personal i H1 för H2 också. Får 580m rev med 20m ebit. Ger EV/FCF 11x & EV/EBIT 8,5x. Inte dyrt, men heller inte ett bolag jag tycker förtjänar en hög multipel. 

Värt att tänka på gällande mina estimat: VD säger att man ska rampa upp marketing i Nordamerika, så det finns en risk att jag ligger lågt på externa kostnader. Samtidigt verkar man ju kapat en del av andra externa, vilket kan offsetta detta. Personalkostnaderna riskerar dessutom en puckel upp nu i Q3, då headcount ökade till 81 personer i slutet av Q2, att jämföra med snittet 73 personer för kvartalet. 

På andra sidan myntet finns det lite triggers här värda att nämna. Norden bör kunna överraska på uppsidan toplinemässigt om Lifeapoteken behöver fylla på lagret vid återöppning av apoteken. Europa verkar tugga på stabilt och har förutsättningar att kunna växa på H2. Nordamerika nämns vara spännande inför H2 av ledningen, man ska ju trots allt satsa mer där nu. Mycket av tillväxten kommer rinna ner på sista raden då de inkrementella marginalerna är höga här med tanke på affärsmodellen. Dessutom är jämförelsekvartalen man möter inte så tuffa. Vågar man extrapolera lite mot 2026 ser det billigt ut, det gäller dock att man lyckas växa topline med kostnadskontroll. Äger inte aktier i nuläget då den eventuella OPEX-ökningen i Q3 skaver, samtidigt som multipeln inte bör vara mycket högre än den är nu på 2025e.

Hellofresh

Som jag skrev i portföljgenomgången presenterade Q2 både positiva aspekt i den kraftigt stigande lönsamheten, samtidigt som ledningen fortsatt vill investera i produkt. Bullscenariot ser jag som att investeringarna leder till att RTE accelerar i Q4 och att man börjar växa i 2026. Då caset för blankarna sannolikt varit blödande topline blir det svårare om man återgår till no growth/lite tillväxt med markant förbättrade unit economics. Skissar 130meur EBITDA - skatt, lease och capex 2025 och uppemot 300meur 2026. Otroligt billigt, executear man bör denna aktie kunna gå några x utan att se dyr ut! Är dock lite orolig för minskande AEBITDA yoy i Q3 då marknaden är väldigt bra på att skicka ner Hellofresh 20% på rapportdag.

Summering

Finns en hel del setups här inför H2 och 2026, kruxet blir att identifiera vilka som executear och sizea in accordance. Äger själv Pierce, Cheffelo, Hellofresh, Nelly och UTG i den ordningen, men kan omallokera snabbt baserat på ny information. Tack för läsning och ni får ursäkta stav- och grammatikfel, haft väldigt lite tid att jobba med på senaste:)