Betssons vinstvarning
Det har tisslats och tasslats de senaste månaderna i allmänhet, men sedan månadsskiftet november till december i synnerhet. Det har inte handlat om att Per är kär i Lisa, eller att Markus fuskade på det senaste provet. Nej, utan det har viskats, gissats och spekulerats i hur Betsson skulle påverkas av Erdoğan och hans regerings kamp mot olagligt spel och online-betting. Under hösten och vintern 2025 antogs ett nationellt åtgärdsprogram med fokus på att stoppa spelrelaterade penningflöden, skydda unga och bekämpa penningtvätt. Detta är förvisso inte så nytt och liknande insatser har sett på andra geografier och i andra länder, men till skillnad från dessa är Erdoğan så bestämd att han även ålade bankerna att bli betydligt mer kontrollerande genom skärpta KYC-krav, ökad transaktionsövervakning och rapporteringsplikt till finanspolisen.
Fortsättningsvis och än värre för spelare (som inte har spelproblem med mera) fick myndigheterna utökade befogenheter att frysa bankkonton och betalningar kopplade till misstänkt betting, samtidigt som blockering av spelsajter och förbud mot bettingreklam skärptes. Allt som allt landar detta i en tydlig politisk linje där både spelare, betalningsförmedlare och banker hålls ansvariga i kampen mot illegal betting.
Betsson har länge haft en stor exponering mot Turkiet och risken – men också fördelarna – har varit kända sedan urminnestider. Precis som ett mynt har två sidor, har Betssons närvaro i Erdoğans land det. I och med att Betsson inte redovisar enskilda länder, utan enbart geografier, såsom Norden, Västuropa och CEECA, vari sistnämnda Turkiet inkluderas, har det varit svårt för oss investerare/småsparare – mig själv inkluderad – att veta hur pass stor del av vinsterna som kommer här ifrån. Klart har länge varit att landet har varit en kassako för Betsson, varifrån starka kassaflöden och vinster har kunnat hämtas. Delar av nämnda har adderats till (netto)kassan, medan andra har gått till fortsatt produktutveckling och expansion, men också utdelningar och nu på senare tid även återköp av egna aktier.
Ovan skriver jag ”... gått till fortsatt produktutveckling och expansion” och detta har hela tiden varit en stor del av min investeringstes. Enkelt och något banalt kan det sägas att bolaget har tagit grå vinster samt kassaflöden och sedan bygg positioner där de kommer att få in vita dito. Satsningarna i Syd- och Latinamerika, men också Afrika, är här tydliga exempel och de senaste åren har vi också kunnat se hur de reglerade marknaderna har kommit att stå för mer och mer av intäkterna. I bolagets tredje kvartalsrapport för räkenskapsåret 2025 uppgick andelen till 64 %, vilket kan ställas mot 58 % (Q3, 2024), och 48 % (Q3 2023). Min tro är att Betsson har/har haft som ambition att under en sådan lång tid som möjligt mjölka Turkiet till dess bidrag till koncernen om inte har blivit insignifikant, så åtminstone betydligt mindre än idag.
Hur hög är Betssons lönsamhet i Turkiet?
Som bekant vinstvarnade bolaget fredagen den 16 januari och här blottläggs det tydligt hur beroende koncernens lönsamhet är av Turkiet och B2B-verksamheten (Realm), trots att den övergripande intäktsutvecklingen endast var marginellt negativ. Intäkterna sjönk med 3 MEUR, men EBIT föll kraftigt från 70 till 53 MEUR, motsvarande 24,2 %. Förklaringen ligger i intäktsmixen. B2B-intäkterna minskade med 11 MEUR (främst kopplat till Turkiet) samtidigt som andelen lokalt reglerade intäkter ökade till 68 %, vilket drev upp spelskatter och pressade bruttomarginalen från 65,3 % till 60,5 %.
”… gör att det inte är svårt att lägga ihop ett plus ett: Erdoğans insatser har slagit snabbt, hårt och kraftigt. Min tro är att det var först under december som Betsson började att blöda och då kan man tänka sig hur det kommer att vara under 2026.”
Detta indikerar att B2B/Turkiet har haft exceptionellt höga inkrementella marginaler, sannolikt i intervallet 80–90 %, jämfört med cirka 20 % på reglerade marknader. I rapporten ser vi detta genom hur tappet om cirka 7 % i CEECA-intäkterna ledde till nära 30 % lägre EBIT, vilket förstärker bilden av att den oreglerade affären bidragit oproportionerligt mycket till vinsten under en mycket lång tid.
Att bolaget kommer med en vinstvarning samtidigt som man så sent som i den senaste rapporten (Q3 2025) skrev ”I det tredje kvartalet ökade intäkterna med 6 procent och rörelseresultatet med 4 procent jämfört med motsvarande period föregående år […] Justerat för valutaeffekter och förvärv var de genomsnittliga dagliga intäkterna till och med den 19 oktober 9,5 procent högre än de genomsnittliga dagliga intäkterna för hela det fjärde kvartalet 2024” gör att det inte är svårt att lägga ihop ett plus ett: Erdoğans insatser har slagit snabbt, hårt och kraftigt. Min tro är att det var först under december som Betsson började att blöda och då kan man tänka sig hur det kommer att vara under 2026.
Det finns två scenarier som jag tror att vi kan utgå från och kanske är det som så att sanningen ligger någonstans emellan? Det första scenariot kan vi kalla för ”marginalnormalisering”. Betsson fortsätter att växa i Europa samt Latinamerika (och längre fram även Afrika) och kompenserar gradvis bortfallet i Turkiet med reglerade intäkter. Omsättningen hålls relativt stabil eller växer svagt, men den genomsnittliga vinstmarginalen sjunker strukturellt när högmarginalintäkter ersätts av låg- till medelmarginalintäkter. Helhetsmarginalen kan då falla med cirka 20–25 %. Vid dagens aktiekurs (106,4 kr) skulle detta motivera ett P/E-tal runt 12–12,5, vilket snarare speglar ett mer ”normalt” reglerat iGaming-bolag än ett bolag med extrem lönsamhet.
I det andra scenariot, som vi kan kalla domedagen, kan vi anta att Turkiet/B2B fortsätter att försvagas kraftigt eller försvinner helt, utan att tillväxten i andra regioner räcker för att väga upp. Problemet är dock inte bara intäktsbortfallet, utan att kostnadsbasen till stor del består: 80–90 % av COGS (Cost of Goods Sold) och OPEX ligger kvar även när den högmarginalaffären försvinner. Då faller vinsten betydligt snabbare än omsättningen och Betsson framstår inte längre som billigt – snarare kan P/E-talet implicit stiga mot 18–20, trots en lägre absolut vinst. Jag kan inte se på någon karta att ett iGamingbolag kommer att värderas till detta inom en lång framtid, inte minst då sektorn för tillfället är paria.
Samtidigt finns ett viktigt motargument mot alltför dystra tolkningar. Endast cirka 32 % av intäkterna är fortfarande oreglerade, vilket sätter ett tak för hur mycket marginalerna faktiskt kan ”slaktas”. Dessutom växer Betsson fortsatt i flera regioner, och Q1-guidningen på +1 % daglig intäktstillväxt indikerar snarare stabilitet än kollaps och högst sannolikt kommer man få en extra skjuts av OS, VM och så vidare detta år. Emellertid ska inte en investering ske enbart på detta, vilket tyvärr tycks vara vanligt i fallet Betsson och tidigare Kindred: ”Det är VM i år! Köp Bettan och Kindred!” … …
Jag är inte säker på vilket av dessa scenarier som är det mest troliga, utan det är nog missvisande att se Betsson antingen som ett oförändrat högmarginalbolag eller som ett bolag där hela vinstbasen faller bort. Sanningen om framtida marginaler, vinster och värdering ligger troligen någonstans mellan dessa två scenarier, det vill säga en strukturellt lägre, men fortfarande god lönsamhet, där extremt lönsamma oreglerade intäkter ersätts av stabilare men mer beskattade reglerade marknader.
Dags för Pontus Lindwall att sluta hålla tand för tunga?
Jag har läst flera som säger att det är dags för Pontus Lindvall att börja bli mer transparent och tydlig. Absolut vill och önskar jag detsamma, men att komma nu, när det är ”kris”, och kräva detta är att göra narr av sig själv. Bolaget har alltid varit tyst om denna del av intäkterna och denna geografi och inte läste eller hörde jag många som beklagade sig när det gick bra. Alla som har investerat, där jag själv ingår, har vetat om spelreglerna (no pun intended).
Jag kan dock inte undgå att tänka på hur det hade varit om Betsson varit noterad i USA och Jim Cramer hade uttalat sig. När han spyr galla över FED mitt under finanskrisen är det få som inte blir dels berörda, dels inser att det är allvarligt.
OBS: Jag äger aktier i Betsson. Detta inlägg ska inte ses som en rekommendation för något av de värdepapper som avhandlas. Jag berättar enbart om mina tankar och beräkningar, inget annat. Det är som alltid viktigt att du gör din egen analys och utgår från dig, ditt liv, ekonomi, familj och så vidare. Olika individer, olika förutsättningar, kynne och ekonomi – därmed ska du aldrig ta rygg på någon.