Bahnhof - Q1 2026

Att följa ett bolag nära är lika roligt som intressant och inte minst stimulerande. Jag följer flera bolag, men jag skriver inte om samtliga då det dels skulle kräva tid och energi som jag ej har, dels då jag också utgår från vad jag vill skriva om. Bahnhof är ett av de bolagen som jag vill skriva om, för det rör sig sannerligen om ett Kvalitetsbolag med stort ”K”.

Senast jag skrev om bolaget var i samband med dess bokslutskommuniké. I den guidade man för en omsättningstillväxt om 8 % samt en EBIT-marginal om drygt 12 % för 2026. Baserat på detta skrev jag ”… Förutsatt att ’allt annat lika’ får vara gällande, vilket man ska vara försiktig med, bör detta leda till en vinst per aktie om 2,2 kr. Till en kurs om 56,4 kr ger det P/E 25,6, vilket såklart är billigare än nuvarande, men likväl för högt för att falla mig i smaken.”

Igår, tisdagen den 5 maj, släpptes rapporten för årets första kvartal och den var sannerligen stark. 

Fritt kassaflöde minskar, men det finns adekvata förklaringar 

Det fria kassaflödet var lägre under det första kvartalet 2026, trots att både omsättning och rörelseresultat ökade. Vid en första anblick kan detta ses som negativt, men det finns förklaringar. Kassaflödet från den löpande verksamheten minskade till 111,5 MSEK jämfört med 132,4 MSEK motsvarande period föregående år. Den huvudsakliga orsaken är att rörelsekapitalet inte bidrog lika positivt som under Q1 2025, då bolaget hade ett ovanligt starkt inflöde kopplat till förändringar i kundfordringar och kortfristiga skulder. Därmed rör sig alltså om temporära händelser/effekter och när de normaliseras slår det negativt mot kassaflödet år över år, även om den underliggande verksamheten utvecklas väl.

Utöver detta ökade investeringarna något, till 28,9 MSEK från 25,1 MSEK, vilket ytterligare pressade det fria kassaflödet. Investeringarna är kopplade till bolagets expansionsstrategi, såsom satsningar på datacenter, nätinfrastruktur och tekniska plattformar. Det är just dessa förklaringar som jag vill se. Man tar tillgångar och investerar dem för att i framtiden kunna tälja guld med en smörkniv. Sammanfattningsvis ser jag inga bekymmer i det för kvartalet sämre fria kassaflödet. Dock vill det till att investeringarna slår väl ut – något som de hittills har gjort.

Sverige och företags- och privatkunder

Gällande just detta, att tälja guld med smörkniv, tycks man också göra. Jon Karlung, vd, skriver att företagssidan har ett starkt momentum. Det skifte som fick en accelererande fart efter Trumps ”Liberation Day” för lite mer än ett år sedan har lett till fler bolag vill ha kontroll över sin infrastruktur och därmed vara mindre beroende av globala molnaktörer. Här handlar det om både om säkerhet och förutsägbarhet i kostnader. Under kvartalet växer företagsaffären med drygt 11 %, med särskilt god utveckling inom datacenter, molntjänster och nät med hög driftsäkerhet. Karlung betonar att kunder inte längre vill vara “inlåsta” i stora internationella plattformar, där villkor kan ändras snabbt, och att Bahnhofs modell här passar likt handen i handsken.

Lite svårare att tälja har man privatsidan i Sverige. Förvisso fortsätter tillväxten, särskilt inom villor och bostadsrättsföreningar, där efterfrågan på snabbt och stabilt bredband är hög, men det är mer utmanande i vissa stadsnät, där marknaden präglas av höga avgifter och begränsad konkurrens. 

I bokslutskommunikén skrev Karlung att man har avslutat kapitlet Elementica och istället köpt SKF:s gamla industribunker om 6 000 kvadratmeter, som döptes om till Bahnhof Bunker. Satsningen beskrevs som ett svar på ett mörkare omvärldsläge, där motståndskraft och kontroll över digital infrastruktur blir allt viktigare. Anläggningen byggs för att klara extrema förhållanden -  inklusive tryckvåg, EMP och långvariga störningar i energisystem – och ska kunna leverera upp till 12 MW effekt. 

I rapportens kommunicerar Karlung att projektet är i full gång, med första kunder redan på plats och planerad inflyttning i början av 2027. Intresset från både offentlig sektor och stora företag beskrivs som stort. 

Den internationella expansionen 

Den internationella expansionen påbörjades för cirka 3–2,5 år sedan och börjar nu ge avkastning. Framför allt lyfts Norge och Finland fram som framgångsrika, medan Danmark, föga förvånande vilket jag också avhandlade och varnade för i mitt senast inlägg om Bahnhof, är mer utmanande. Rörande Tyskland befinner man sig fortfarande i en tidig fas.

Norge pekas ut som det tydligaste dragloket och lyfts fram som högprioriterat av Karlung. Här ser han och hans kollegor stark efterfrågan på snabba och prisvärda fibertjänster, hög kundnöjdhet och en växande närvaro, både mot privatkunder och i bostadsrättsföreningar. Expansionen sker genom fler anslutningspunkter i fibernäten, vilket direkt ger ökad räckvidd och fler affärer.

Finland beskrivs fortsatt som en stabil affär med tydlig uppsida. Tillväxten drivs i stor utsträckning av att aktivera befintlig infrastruktur, vilket innebär att bolaget kan växa utan motsvarande kostnadsökningar. Samtidigt finns potential i att fler nät öppnas upp framöver, vilket skulle kunna accelerera tillväxten ytterligare .

Som jag nämnde tidigare i detta avsnitt är Danmark mer problematiskt, ty att tåga över Stora Bält är inte något som gör sig så lätteligen. Här begränsas tillväxten av höga installationskostnader, vilket försämrar konkurrenskraften. Detta till trots betonar Karlung att strategin om att fokus ska ligga på lönsamhet och teknisk kvalitet istället för att jaga volym till varje pris består. 

Slutligen landet där varje oktober är en fest – Tyskland. Nämnda befinner sig fortfarande i en uppbyggnadsfas och därmed är det ekonomiska bidraget än så länge mycket begränsat, men aktiviteten är hög. Bahnhof har lanserat tjänster, tecknat nätavtal och börjat få in affärsmöjligheter i takt med att fler nät öppnas upp. Framför sig ser man en långsiktig potential och antyder att marknaden kan stå inför ett genombrott, även om utvecklingen hittills varit trög.

Summering

Vad ska man säga om Bahnhof och dess ledare, Jon Karlung? Jag är inget annat än imponerad av deras resor och det känns lika självklart som spännande att vara en fortsatt aktieägare på det expansionståg som man just nu styr. Med det sagt är jag inte en köpare på dessa nivåer, för jag tycker värderingen lämnar litet utrymme för misstag eller felsatsningar. Ponera att man lyckas göra en vinst per aktie om cirka 2,2 kr, så blir värderingen (kurs: 54,3 kr) P/E 24,6. Förvisso lägre än snitten, men likt ett tveeggat svärd kommer nuvarande expansionssatsning med brasklappen att slår det fel, kan det slå fel rejält och därmed kosta detsamma.

Imponerande finanser, stark marknadsposition, erfaren och kunnig ledning, bra styrelse, stabil lönsamhet och över tid ett starkt (fritt) kassaflöde. Jag behåller mina aktier och fortsätter följa bolaget!

OBS: Detta inlägg ska inte ses som en rekommendation för något av de värdepapper som avhandlas. Jag berättar enbart om mina tankar och beräkningar, inget annat. Det är som alltid viktigt att du gör din egen analys och utgår från dig, ditt liv, ekonomi, familj och så vidare. Olika individer, olika förutsättningar, kynne och ekonomi – därmed ska du aldrig ta rygg på någon.