Sanningen om substanspremiens vara eller icke vara finns därute

Kanske är du en av dem som tryckte på rubriken och tänkte att nu kommer Arkiv X med dess ökända tagline ”the truth is out there”, att avhandlas. Jag måste tyvärr göra dig besviken, för även om jag uppskattade serien när den sändes under torsdagskvällar kl 22:00 under 1990-talet, är den inte ett tema för detta inlägg. Emellertid är dess tagline det, för vad om inte sanning är det som vi söker såväl i vårt vardagsliv som på börsen? Vi vill ha reda på så korrekta fakta som möjligt och även om det alltid finns en viss nyans, framför för allt på börsen, om vad sanning och Sanning är, kvarstår likväl faktum.

Hypotesen låter hävda att Latour just nu handlas till en liten rabatt om cirka 2,4 %, långt ifrån den tidigare premien som snittat cirka 30 % och 23 % de senaste fem åren respektive 12 månaderna, och att den därför är köpvärd givet att man finner investmentbolagets portföljs lockande. Av den totala substansen består cirka 45,6 % av en onoterad del, medan den noterade står för den resterande. Man äger fina, kvalitativa bolag i form av bland andra Assa Abbloy, Securitas och Sweco, men också detsamma men som har haft (tillfälliga?) svackor de senaste åren, såsom Tomra och Fagerhult och gällande CTEK vet jag inte om det bolaget ska ha äran att stämplas med ”kvalitet”. För dig som känner dig kränkt över sistnämnda sats vet var du anmäler… 

Den onoterade delen – den helägda industrirörelsen – har trots en stökig omvärld lyckats prestera tämligen väl de senaste kvartalen, med en motståndskraft såväl på den översta som de undre raderna. Jag kommer tydligt ihåg hur vd-ordet i bokslutskommunikén för 2025 inleddes; ”Året avslutas med ett mycket positivt fjärde kvartal för Latours helägda industrirörelse som levererar ett rekordresultat och stärker rörelsemarginalen till 15,0 procent. Orderingången växer organiskt mot föregående år vilket indikerar en positiv underliggande efterfrågan […]”. 

Studeras 2015–2025 har omsättningen vuxit från cirka 7 miljarder kronor till 28 miljarder kronor och gällande EBIT har det gått från 919 miljoner kronor till 3 895 miljoner kronor. Det är inget annat än imponerande och därmed har jag full förståelse för ledningens beslut att hyvla i sitt innehav i dels Assa Abloy, dels Securitas för att ha medel att utöka den onoterade delen, främst via tilläggsförvärv.

Skuldsättningen befinner sig dock lite i en sorts limbo mellan godkänd och dess antonym. Per årets första kvartalsrapport uppgick nettoskuldsättningsgraden till 10,4 % (11,2), vilket lämnar lite medel över till annat. Kreditförfallostrukturen ser ut likt nedan och som framkommer är lånen relativt jämt utfördelade. Bolaget har förvisso inga problem att aktivera mer kredit, men skulle det till samt att vi då också har en mycket mer stökig marknad tillika realekonomi kommer det inte vara billigt, eller roligt. Såklart gäller vice versa och ponera att vi står inför 1-2 år där mycket, om än inte allt, är ”guld och gröna skogar” är det inget annat än klokt att arbeta med en hävstång.

Vi kan fortsätta denna genomgång med att gå igenom värderingarna på de noterade bolagen och vad som kan anses vara en rättvis respektive en orättvis sådan och därefter ge oss an att göra detsamma på den onoterade delen, men jag låter det vara för den här gången. Istället vill jag rikta frågan mot det mest centrala; vad är det som säger att Latour ska värderas med en premie? Historiken? Ja, om vi ska utgå från enkom den ska aktien absolut handlas till en premie, men den motiveringen torde även göra gällande att till exempel Investor ska handlas till en relativt hög premie och Svolder till en premie om i alla fall 5–10 %. 

”sanningen må kanske finnas därute, men lögnerna finns i våra huvuden”

Om bolagets ledning ska ses som anledningen till att aktien ska värderas till en premie kan det noteras att Johan Hjertonsson tillträdde 1 september 2019. Innan dess var han vd för Fagerhult mellan 2009–2018 och Lammhults Design Group mellan juni 2007 och början av 2009. Under sin tid i förstnämnda gjorde han, med kollegor vilket ska betonas, en riktigt fin insats och gällande sistnämnda är tiden för liten för att göra en mer rättvis utvärdering. Sedan Hjertonsson tillträdde som vd för Latour har aktien, inklusive utdelningar, avkastat cirka 64 %, vilket är 81 procentenheter sämre än OMX SGI. Är det en för kort tid att utvärdera på? Ska vi slänga oss med ”extremt ovanliga tider med allt från en pandemi via krig och en sällan skådat inflation”? Om så är fallet torde det ju gälla samtliga bolag och ännu en gång kan Investor vara ett tacksamt exempel. Förvisso bytte de vd 2024, men det var inget fel på Johan Forsell och såväl nämnda som Christian Cederholm har lyckats att styra/leda trots ”… extremt ovanliga tider med allt från en pandemi via krig och en sällan skådat inflation.”

En av filosofins mest klassiska, för många banala, frågeställningar lyder: ”Om ett träd faller i skogen och ingen hör det, ger det då ifrån sig ett ljud?" En av mina favoritförfattare, Terry Pratchett, skruvade elegant på den och konstaterade att frågan nog säger mer om filosofer än om träd, för det finns ju alltid någon i skogen. En grävling, en ekorre eller åtminstone några små gudar. 

Jag tror att vi som investerar på börsen inte bara ibland, utan ofta gör samma misstag. Vi fastnar i frågor som vid första anblick känns djupa och viktiga, men som kanske bygger på en tveksam premiss. Ska Latour handlas till premie eller rabatt? Är det egentligen den mest intressanta frågan, eller är den mer relevanta varför marknaden över huvud taget har varit villig att betala en premie under så lång tid och om de faktorerna fortfarande är intakta?

Det är en viktig skillnad, för om svaret bara blir "för att den alltid har gjort det" är vi farligt nära att förväxla historik med ”sanning”. Historien är ett facit över vad marknaden tidigare har varit villig att betala och inte ett löfte om vad den kommer att betala i morgon. Vad som är en sanning på börsen är något ständigt löpande; något ständigt föränderligt, vilket gör att vi aldrig kommer att komma fram till en Sanning, men om vi likväl ska försöka komma så nära den som möjligt måste vi ställa oss relevanta frågor, inte bara de rent konkreta, utan även de principiella, och när vi gör det kan det vara klokt att reflektera kring nyss nämnda författares träffsäkra slutsats att sanningen må kanske finnas därute, men lögnerna finns i våra huvuden. 

Jag eftersträvar alltid att utgå från tvärtommodellen som jag skriver i min tredje bok, Mentala Modeller, från 2023. Nu rör det sig förvisso om ett investmentbolag, men med lite pragmatism är frågorna likväl tacksamma att applicera.